颜色：GDP增速有望企稳回升

　　文/新浪财经意见领袖专栏作家 颜色

　　9月份CPI触“3%”压缩政策宽松空间， MLF利率和LPR报价将保持稳定。但随经济下行压力加大，年内货币政策仍有放松的可能。财政政策方面，专项债将于明年一季度逐步见效。明年经济可能呈现前低后高的走势，GDP增速有望企稳回升。

　　2019年三季度 GDP增速进一步放缓至6.0%，经济仍面临较大的下行压力。外需方面，全球经济增长放缓，贸易摩擦升级对我国进出口持续施压。国内来看，经济下行压力增大但仍有亮点：工业增速超预期反弹、基建发力效果逐步体现；汽车拖累效应减弱，消费需求弱回升。政策方面，我们判断货币政策仍强调定力。9月份CPI触“3%”压缩政策宽松空间， MLF利率和LPR报价将保持稳定。但随经济下行压力加大，年内货币政策仍有放松的可能。财政政策方面，专项债将于明年一季度逐步见效。明年经济可能呈现前低后高的走势，GDP增速有望企稳回升。

三季度GDP下行至6.0% 

　　一、内外部需求疲弱使经济承压，政策发力效应逐渐显现

　　从外需来看，全球经济增长放缓，贸易摩擦升级对进出口持续施压。一方面，全球贸易萎缩，制造业增长乏力削弱外需。8月美国制造业PMI为2009年9月以来最低（50.3%），日本、欧元区PMI已连续多月在荣枯线以下。另一方面，经贸摩擦负面影响进一步显现。9月份我国出口金额同比较上月下降2.2个百分点至-3.2%，进口金额同比-8.5%，较上月继续下行2.9个百分点。对美出口方面，加征关税涉及企业范围逐步扩大。9月对美出口额同比较前值下降5.94个百分点，为-21.9%，对美贸易差额同比增速持续下滑。由于谈判的长期性与复杂性，短期内影响还将继续持续。

进出口增速均维持低位

对美出口增速进一步下降，贸易差额同比逐步扩大

　　国内来看，经济下行压力增大但仍有亮点。

　　第一、固定投资增速下行，基建发力效果逐步体现。1—9月，固定资产投资同比增长5.4%，较1—8月份回落0.1个百分点。其中，制造业投资较为疲软。1-9月制造业投资增长2.5%，增速回落0.1个百分点，主要受PPI通缩和企业利润下滑影响。受政策调控影响基建投资有所回升。基础设施投资同比增长4.5%，增速比1—8月份加快0.3个百分点。逆周期政策发力的效果有所体现。并且预计明年随着项目与资金的逐步到位，基建投资发力程度将会加大，从而进一步起到对经济增长的拉动作用。地产政策依然偏紧，房地产投资维持稳定。1-9月，房地产投资同比增长10.5%，增速与1—8月份持平。在“房住不炒”的政策监管下，房地产并不是政策支撑经济的主要抓手。随着融资政策收紧、土地购置面积下降、棚改计划收缩等，未来房地产投资或将继续放缓。另一方面，1-9月民间固定资产投资同比增长4.7%，增速比1—8月份回落0.2个百分点。国有企业投资同比增长7.3%，较前期提升0.2个百分点。

基建投资发力效果逐步体现，房地产投资维持稳定

国有企业投资较为稳健，民间投资处于低位

　　第二、汽车拖累减弱，消费需求弱回升。9月社会消费品零售总额同比增长7.8%，较8月加快0.3个百分比，小幅回升。主要原因是汽车对社零总额的拖累减弱。9月汽车销售同比下降2.2%，较上期降幅明显缩小，对社零总额的拖累有较大改善。从前三季度总体来看，社会消费品零售总额同比增长8.2%，扣除汽车后增速提高至9.1%。前三季度，全国居民人均消费支出15464元，同比增长8.3%，较上半年加快3.1个百分点。服务消费增长较快，人均服务性消费支出增长10.2%，增速高于人均消费支出1.9个百分点。展望四季度，随着个税改革的影响逐步释放有望对消费产生积极的影响。

　　第三、工业增加值超预期反弹。9月工业增加值同比增长5.8%，较前值4.4%加快1.4个百分点，反弹超出市场预期。从反弹原因来看，制造业增长是主因。制造业增加值9月同比增长5.6%，较8月的4.3%有明显改善。另外，9月采矿业增加值同比增速较8月加快4.7个百分点，对工业增长的贡献也值得关注。从1-9月来看，工业增加值同比增长5.6%。

工业增加值超预期反弹，消费弱回升

汽车销售弱回升

　　二、CPI触“3%”挤压政策空间，PPI通缩加剧

　　CPI上涨主要受结构性因素影响。9月CPI 同比增长3.0%，前值为2.8%，已触及物价目标值，其中受非洲猪瘟影响，猪肉价格上涨并推高替代品价格是主要原因。且猪肉供给短期难以提振，随着年末元旦等假日来临猪肉需求上升，供需矛盾或将加剧。但CPI的上涨仍然是结构性的，若剔除食品价格上涨因素，CPI走势将更加温和。并且若以GDP平减指数这一指标来衡量通胀，则显示国内货币政策仍有宽松的空间（经计算，2019年三季度GDP平减指数为101（以上一期为基期），同比增长1.1%）。PPI同比-1.2%，较前值进一步下降0.4个百分点，主要受内外部市场需求疲弱影响。PPI下滑将不利于企业投资与盈利，加大经济下行压力。

CPI触“3%”，PPI持续下行，分化加剧

　　三、货币政策保持定力，财政政策发力将于明年见效

　　目前货币政策仍保持定力以避免进一步推高通胀和债务水平。LPR改革之后，MLF操作将常态化，每月月中进行MLF操作，主要由于每月中旬是税收上缴国库时间，需要货币政策对冲流动性。同时月中新做MLF可以为LPR报价提供基准。10月MLF利率保持稳定，我们认为LPR报价也将暂不调整。首先，9月CPI“触3%”，受通胀目标约束政策空间有所压缩。其次，LPR改革以后银行利润空间被压缩，保持LPR报价不变也有利于减缓对银行的冲击。央行仍然坚决不搞“大水漫灌”，保持M2和社会融资规模增速与名义GDP增速基本匹配。但面对经济下行的压力，随着实体部门和市场对降低市场利率的呼声逐渐加大，央行在年底前仍有适度下调MLF利率的可能。

　　财政政策方面，专项债将于明年一季度逐步见效。由于当前处于十三五规划后期，大项目储备较为短缺。并且考虑明年一、二月份天气寒冷使具备施工条件的地区减少，叠加春节节日效应，专项债的发行使用将受到一定程度的影响。因此今年虽然大概率会提前发行一部分明年专项债额度，但是我们预计基建将要等到明年三月份开始逐步发力，对经济拉动作用会从二季度开始逐步显现。

　　因此随着基建逐步发力，货币政策适时宽松，明年经济可能呈现前低后高的走势，GDP增速有望企稳回升。

　　(本文作者介绍：北京大学光华管理学院应用经济系副教授。)