文/新浪财经意见领袖专栏（微信公众号kopleader）专栏机构 四十人论坛
显然，这种方式不可能真正解决我国民营企业融资难的问题，我们还需要找出导致信用紧缩的深层次因素。
这种方式不可能真正解决我国民营企业融资难的问题，我们还需要找出导致信用紧缩的深层次因素。
国庆长假最后一天，中国人民银行发布重磅通知：降准1个百分点。
具体而言，自2018年10月15日起，下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点。降准所释放的部分资金用于偿还10月15日到期的约4500亿元中期借贷便利（MLF），这部分MLF当日不再续做。除去此部分，降准还可再释放增量资金约7500亿元。
西南宏观团队认为，在外部利率攀升，美国国债利率达到近7年高位，而美元再度升值环境下，央行继续降准，显示央行政策已经明确的以稳定国内经济和金融市场为主。在实体经济持续走弱环境下，宽松的货币环境不会发生变化。人民币汇率存在一定贬值压力，但有序可控。
降准如期而至
回顾9月份央行召开的几次会议不难发现，此次降准有迹可循。
9月4日，民营企业和小微企业金融服务座谈会——
在这次座谈会上，央行行长易纲表示，民营企业、小微企业融资难、融资贵是一个世界性难题，他提出的解决思路是几家抬——央行定向降准、提高支农支小再贷款再贴现额度、扩大中期借贷便利合格抵押品范围、财税部门对一定额度的商业银行的小微企业贷款利息收入免征增值税等。
9月18日，央行召开座谈会，听取部分银行服务民营企业的情况和相关意见建议——
在这场座谈会上，易纲强调，金融机构要“对国有经济和民营经济在贷款发放、债券投资等方面一视同仁。”
9月26日，央行第三季度货币政策例会
国盛宏观熊园团队此前分析认为，透过央行第三季度例会可以看出，央行对海内外经济金融走势的预期更为保守和谨慎，去杠杆措辞更为柔和，货币政策将加大对民营经济的支持力度，预计央行最快可能在10月份再降准。
优化流动性结构
央行的官方解读显示，本次降准的主要目的是为了优化流动性结构，增强金融服务实体经济能力。
当前，随着信贷投放的增加，金融机构中长期流动性需求也在增长。此时适当降低法定存款准备金率，置换一部分央行借贷资金，能够进一步增加银行体系资金的稳定性，优化商业银行和金融市场的流动性结构，降低银行资金成本，进而降低企业融资成本。同时，释放约7500亿元增量资金，可以增加金融机构支持小微企业、民营企业和创新型企业的资金来源，促进提高经济创新活力和韧性，增强内生经济增长动力，推动实体经济健康发展。
优化流动性结构——这句话对理解此次降准至关重要。今年以来，民营企业融资困境凸显，为了解决这个问题，央行此前已经通过三次降准并搭配MLF等工具向银行体系投放流动性。7月末以来，银行间流动性异常宽松。9月12日起，央行先后通过逆回购操作和MLF操作又为银行体系注入了7950亿元。但由于货币政策传导机制不畅，货币很难进入实体经济中。
9月初，中国金融四十人论坛（CF40）曾召开内部研讨会，专门讨论从货币到信用的转换问题。联讯证券董事总经理兼首席宏观研究员李奇霖在这次研讨会上指出，目前信用传导不畅的主要原因包括：第一，虽然货币投放量很大，但都淤积于短端，集中于流动性较好的资产。第二，金融机构配置风格趋于保守。金融机构依据流动性配置资产，倾向于配置存单、存款、超短融，而不配置非公开定向债务融资工具（PPN）等长久期资产。
目前，商业银行获得资金的主要方式是OMO和MLF，当中的问题在于资金成本偏高。而通过降准，银行获取流动性资金的成本更低，这对于疏通货币政策传导渠道有直接效果。此外，降准还有助于提升流动性管理的稳定性，有助于商业银行进行中长期贷款筹划。降准置换MLF，通过货币政策工具切换，能够适度回收淤积于银行间市场的短端流动性。
宽货币为何难解“信用之渴”？
这不是中国第一次降准置换MLF，当然也不会是最后一次。显然，这种方式不可能真正解决我国民营企业融资难的问题，我们还需要找出导致信用紧缩的深层次因素。
如前文所述，当前货币淤积于短端，集中于流动性较好的资产。导致出现这一局面的原因，主要是资管新规要求银行理财向净值型产品转型，而净值型产品的特点决定了机构要求持有具有更高流动性的资产。机构流动性偏好上升，就会体现在偏爱超短融、企业债持仓量下降等方面。
强监管带来的一个影响还在于，如果表外理财被完全切断，则可能会妨碍货币向信用的转换，进而使得央行投放的资金无法流向实体经济。原因是，表内信贷与表外理财的资产偏好不同，表外的收缩难以通过表内的扩张来弥补。从资产端分析，表外理财之所以诞生，是因为表内信贷受合意贷款额度、抵押物要求以及监管指标等限制，无法满足实体经济的部分融资需求。表外理财相当于在表内信贷的基础上新开拓了一条企业融资渠道，为许多因种种原因无法从表内融资的项目提供了资金。
当然，我们无意指责强监管政策，但问题在于，符合监管要求的新的资金供给渠道还没有建立起来。由于一系列强监管文件的规范，通过资金池、期限错配、多层嵌套等方式绕开监管的偏门被堵上。然而，在制度上还没有建立起合规且有效的新的资金供给模式，金融供给仍无法满足实体经济的特定需要。甚至，受严厉问责追责机制影响，主体风险厌恶情绪明显，商业银行、国有企业及地方政府存在“不作为”倾向。商业银行缺乏放贷意愿。在信用收缩、风险积聚背景下，受以风控为核心的监管制度安排影响，“不作为”成为商业银行一线人员衡量风险收益后的理性选择。国企与地方政府缺乏合理开展投融资的意愿。终生问责制下，不做不错的想法较为突出。
CF40研究部此前撰文指出，由于制度性修复需要时间，而流动性的枯竭却可能很迅速。因此，有必要采取中短期举措予以救急，可考虑：首先，建立企业白名单，支持金融机构在过渡期内为其提供资金接续，为企业融资方式的转变留出时间。其次，可开发信用债违约保险，为投资信用债市场提供一定保障。第三，在对商业银行、地方政府及国有企业问责追责时，可细化奖惩标准，明晰具体情节，避免“不作为”成为机构的理性选择。第四，可为金融系统补充资本和流动性。第五，统计甄别表外非标业务，分清哪部分业务能支持实体经济，哪些业务属于庞氏。庞氏业务应该被果断清除，由此引发的损失可考虑通过其他政策安排予以对冲。第六，建立严格的统计观察体系。可由央行牵头建立相关指标的统计观测体系，从而辅助政策制定。合适的统计标准是政策落地的重要基础。
(本文作者介绍：中国金融四十人论坛(CF40)是一家非官方、非营利性的专业智库，定位为“平台+实体”新型智库，专注于经济金融领域的政策研究。)
责任编辑：张文
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