徐忠：金融体系与低碳转型的重大关联性

　　文/新浪财经意见领袖专栏作家 徐忠（中国银行间市场交易商协会副秘书长）

　　中国社会对于低碳转型问题在过去十多年经历了观念上的重大转变。未来，中国的低碳转型需要经济社会的方方面面进行系统的支持，金融体系的作用至关重要。博鳌亚洲论坛副理事长、中方首席代表周小川在《低碳转型：绿色经济、转型金融与中国未来》一书中表示：在未来走向碳中和的几十年内，最艰巨的任务是这一过程之中需要组织、动员大量的投资。如何动员和极力投资去实现这一目标，金融界有不可或缺的特长，也有很多工作需要深入和落实。

　　国际上，美联储、英格兰银行等国外央行与金融监管部门也在低碳部门做了大量的研究，储备了相关的政策。中央银行与金融监管部门之所以如此关注低碳目标，是因为这个问题与金融体系有着重大的关联性。

　　低碳转型与金融体系

　　低碳转型与金融体系有着重大的关联性，构建一个健康并积极参与低碳转型的金融体系至关重要。

　　第一， 低碳转型需要金融体系管理好风险。低碳转型过程中，大量高碳资产加速折旧，在正常使用寿命前不再产生经济效益，成为“搁浅资产”，会造成金融机构风险敞口。在很短的时间内完成这一转型，必然要求协调好金融系统的吸收损失能力与转型速度。

　　第二， 低碳转型需要引导好预期。低碳转型除了对资产价格产生影响，还会改变全社会的预期。一方面，社会各行各业要有稳定的风险预期，在此基础上才能形成更加有效的各类信用定价和产品定价；另一方面，低碳转型需要大量的公共与私人投资，要引导好全社会的金融资源配置。

　　第三， 低碳转型对宏观政策有潜在的重要影响。低碳转型必然影响一些重要的宏观经济变量，可能导致特定商品的价格指数上升，影响通胀水平和潜在增长率等。因此，宏观调控部门要尽早关注这些影响，并纳入未来的货币政策框架中。从国际实践来看，很多国家的中央银行已就这一问题进行了研究。

　　第四， 低碳转型需要全社会转变投资理念。低碳转型需要改变投资风格，可持续投资应成为被市场认可的理念，环境、社会与治理（ESG）投资的基金将逐渐增多。在此转型过程中，国内低碳转型需要在政策支持工具、金融监管政策等方面加大引导力度。

　　由于低碳转型涉及风险管理、预期引导、宏观政策、投资观念等金融体系的方方面面，因此，中央银行与金融监管部门高度关注“30•60”目标。这既是对低碳转型提供基础支持的需要，也是金融体系自身高质量发展与风险防范的需要。

　　管理好风险是金融体系面临的新课题

　　气候变化与低碳转型带来两类新的风险：物理风险与转型风险。物理风险是指气候变化引发干旱、洪涝、海平面上升等带来的风险，极端天气的频繁出现会直接影响消费、投资和贸易，比如，基础设施、建筑物和厂房设备可能受损，粮食产量和劳动生产率可能受到影响，户外或海上作业的企业可能遭受损失，从而引发特定企业及个人的信用风险变化。以欧洲为例，洪水是其面临的最大物理风险。历史上，洪水造成的经济损失占欧盟自然灾害经济损失的四成以上，每年给欧盟造成损失达 78 亿欧元。如果 21 世纪末全球气温升高 3 摄氏度，洪水给欧盟造成的损失将高达 500 亿欧元。转型风险是指社会各界积极应对气候变化，包括在公共政策、技术变化、投资者情绪、颠覆性商业模式创新等方面，对企业、个人等主体所造成的风险。比如，一国实施碳税或其他降碳措施会增加高碳行业的成本，导致一些企业经营困难，造成金融体系的不良资产和搁浅资产。

　　物理风险与转型风险对企业的影响不可忽视。根据欧洲投资银行的调查，58% 的欧洲企业认为自己会受到物理风险的影响，这一比例在美国是 63%。43% 的欧洲企业在应对物理风险和转型风险方面进行了投资，受影响越大的行业或主体，越倾向于开展应对风险的投资。比如，能源密集型企业和大型企业进行气候投资的意愿更强，能源密集型企业是因为需要大量能源作为生产要素，而大型企业则更容易受到来自监管的要求。目前，在管理气候风险方面的融实践中，除了绿色和转型产品，新型衍生品逐渐发挥重要作用，澳大利亚、印度、墨西哥、南非和美国均使用气候衍生品来稳定农产品价格。2020 年，与美国气候相关的期权规模几乎翻了两倍。

　　管理风险是金融的应有之义，国外金融机构越来越重视应对物理风险和转型风险。欧美大部分的大型金融机构已经开展了环境和气候风险的压力测试和情景分析。根据央行与监管机构绿色金融网络（NGFS）的估算，如果不大幅调整减排政策，2050年全球将因转型风险损失 3.5% 的 GDP，欧盟将损失 2.3% 的GDP；如果全球未实现《巴黎协定》的目标，2050 年欧盟将因物理风险损失 12% 的 GDP。以欧元区为例，银行体系约八成信贷投向受物理风险影响的企业，虽然受转型风险影响较大行业的信贷占比仅 14%，但分析显示，如果每吨 CO2 的价格突然上涨100 欧元，那么银行信贷的损失将增加 13%；基金持有的超半数资产属于污染资产，转型风险较大的经济部门投资规模达 1.4 万亿欧元，其中超半数投向能源密集型行业；保险公司资产中有相当比例投向了基金，风险自然是相互传导的。

　　物理风险和转型风险对中国金融体系的影响也要高度重视。中国地理条件较为优越，处在较为稳定的欧亚大陆板块，幅员辽阔，资源丰富，这也是中华文明绵延千年不断的原因之一。从地缘的角度看，在面临气候变化问题时，中国有一定的优势。从这个角度也可以理解，为什么欧洲是环保急先锋，而美国相对没有那么急切。另外，中国极强的资源调配及组织协调能力，可以在一定程度上缓释对日常生活的影响。但这并不意味着全球气候变化给中国带来的物理风险和转型风险就很遥远，实际上有些影响已经开始出现。在应对风险方面，欧美金融机构走在了前面，中国金融机构所做的准备还不充分。

　　稳定好预期是低碳转型最紧迫的问题

　　自从中国在联合国大会上做出“30•60”承诺以来，社会各界高度认同，积极响应。但由于“30•60”目标的实施路线图尚未披露，加之缺乏权威政策解读，市场频现“误读”。其中，关于碳排放、碳汇、可比 GDP 等核心基础指标的核算并不权威，直接导致对达峰排放量、碳捕获与储存（CCS）量等目标的测算存在很大差异，影响市场对目标执行安排、对相关产业影响的判断。

　　甚至有专家表示，2060 年煤电行业将彻底退出中国。此外，煤炭等传统能源以及火电、钢铁等高碳行业企业资产负债规模庞大。不少市场机构认为，高碳行业面临“过时”风险，贷款等金融资产价值不确定性大，“坏账”“违约”等风险较高。如果任由其发酵，可能导致金融市场恐慌，并出现羊群效应等非理性行为。2021 年 10 月 24 日，中共中央、国务院发布《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》澄清了一些误读。

　　该《意见》发布之前，市场对“30•60”政策的误读，加剧了煤炭行业的融资难度，并进一步蔓延到钢铁、火电、建材等高碳行业，导致相关行业信用风险上升。煤炭行业供给侧结构性改革仍在推进，负债率持续高企，融资难度明显上升。目前煤炭行业产业结构升级仍在推进，体制改革尚未到位，公司治理还需完善，行业基础比较脆弱。2020 年，规模以上煤炭企业资产负债率为 66.1%，比全部规模以上工业企业高 10 个百分点。2020 年年底永城煤电、冀中能源等风险事件进一步打击了投资人信心，叠加市场关于“30•60”政策对煤炭行业影响的过度解读，煤炭行业融资难度显著上升。2021 年一季度，煤炭行业合计发行债券约 420 亿元，同比下降七成。除了煤炭行业，火电、钢铁、建材等其他高碳行业也面临较大冲击。据调研，由于“30•60”配套的行业实施路径尚未出台，投资者担忧高碳行业的未来经营和偿债能力，或将收缩对相关行业企业债券和贷款配置。火电、煤炭、钢铁、建材行业债券存续规模分别约 12 500 亿元、8 600 亿元、5 100 亿元和 1 900 亿元，占全市场的比例约为 10%。市场过度解读将使煤炭、钢铁等行业融资难度加大，相关行业信用风险水平或将上升。

　　山西、内蒙古、河北等地高度依赖高碳行业，相关企业利润占比达 30% 以上，也是当地债券和贷款的重要融资主体，需要高度关注在转型过程中对政策误读导致的金融机构对整个区域融资的“一刀切”现象。据统计，山西、内蒙古、陕西三地煤炭产量占全国的 72%，煤炭行业占山西、内蒙古规模以上工业企业利润总额均超过 45%，河北省钢铁行业占全省规模以上工业企业利润总额的 30% 左右。上述区域经济对煤炭、钢铁等行业的依赖度较高，相关行业的融资体量也较大。从债券规模来看，山西、内蒙古、河北、陕西高碳行业债券存续规模均占全省的 1/4以上，特别是山西，煤炭行业存续规模占比接近六成。相关区域本就面临较大产业转型压力，市场对“30•60”目标的误读将通过冲击相关企业融资影响区域内产业转型发展。

　　稳定预期是有序推动低碳转型的重要前提，必须防止市场形成羊群效应，避免扰乱市场秩序。可从以下几方面着手：一是有关部门要尽快制定具体实施路线图，在目前总体目标下形成工作措施和任务安排；二是要加强政策解读，做好与公众的沟通，及时澄清“误读”，引导市场形成合理预期；三是加强产业政策、环保政策、金融政策协同，关注高碳行业以及各地实际情况，根据各地实际分类施策，避免“一刀切”；四是金融监管部门要及时对非理性行为进行疏导，避免羊群效应影响企业融资和金融市场稳定；五是加强金融市场创新，通过可持续发展挂钩债券等加强对传统行业的转型支持；六是要加快完善中国碳市场建设，充分利用价格信号引导有序的低碳转型。

　　(本文作者介绍：中国银行间市场交易商协会任副秘书长)