渣打银行首席丁爽：下半年政策不应轻言退出

　　文/财经意见领袖专栏（微信公众号kopleader）专栏机构 中国财富管理50人论坛

　　本文作者：丁爽

　　下半年财政政策空间较大。需要考虑如何将财政政策更有针对性地落实，通过财政政策促进消费端的增长。

　　近日，中国财富管理50人论坛（CWM50）通过网络会议形式召开了主题为“中期展望：当前宏观形势与经济走向”的专题研讨会，邀请政府部门有关负责人、专家学者与市场人士就上半年经济运行情况、面临的问题与挑战、下半年经济走向、相应的对策建议等进行分析与展望。渣打银行北亚及大中华区首席经济学家丁爽对经济增速情况与宏观政策方向做出判断。

　　主要内容

　　01． 对经济增速的判断

　　结合趋势，在疫情的控制比较有效、政策不过早地退出这两个前提下，下半年同比增长6%是有条件的。判断全年GDP增长2.5%。

　　02． 宏观政策应保持相对稳定

　　财政政策：下半年财政政策空间较大。需要考虑如何将财政政策更有针对性地落实，通过财政政策促进消费端的增长。

　　货币政策：今年的杠杆率会上升比较多，考虑到货币信贷政策滞后的影响，信贷不宜再加速，但退出相对宽松的政策的条件还不存在。

　　利率：通胀可能会进一步下降，且利率相对比较高会影响债务的可持续性，因此利率还有下调的余地。

　　以下为发言全文

　　01．对经济增速的判断

　　第一，从上半年的数据来看，中国经济实现了V型反弹，这一点是比较明确的。环比增长方面，一季度和去年四季度相比是10%的收缩，二季度和一季度相比是11.5%的正增长，如果简单计算一下环比就可以得出结论，二季度的经济体量大致回到了去年四季度的水平，而很多的欧美国家可能在今年四季度都回不到去年四季度的水平。

　　第二，二季度年度同比3.2%的增长，如果看月度的走势，根据我的计算，四、五、六月呈现逐步加速的趋势。月度的趋势对于三季度的判断非常重要，特别是，如果按照高频数据进行简单计算，6月GDP同比增长大致到5%的水平。

　　渣打银行每月对四五百家中小企业进行月度调查，编制了一个类似PMI的指数。7月该指数进一步提高，从6月的53.3%提高到7月的53.9%，从分项来看，大多数都是上升的，包括新订单和就业。从这个角度看，虽然7月在南方和中部地区有非常严重的水灾，但是经济恢复的过程还是在持续。

　　根据这个趋势，同时在疫情的控制比较有效、政策不过早地退出这两个前提下，我们判断，下半年同比增长6%还是有条件的。因此，我们维持全年GDP增长2.5%的判断。

　　02．宏观政策应该保持相对平稳

　　随着复工复产的推进，就业状况有了很大的改善，但是一些重点人群的失业率还是偏高，特别是大学毕业生。除此之外，下半年还有一个困难是外部风险进一步增加。我判断，中美摩擦升级的概率，可以简单地表达成“1-特朗普连任概率”，连任的概率越低，冲突的概率就会越大。

　　基于就业问题和外部风险，我认为，下半年政策不应该轻言退出。从财政政策的角度，广义的财政赤字今年差不多有11.2万亿，从上半年的执行情况来看，我认为下半年的财政空间还是非常大的。11.2万亿当中，上半年广义的财政赤字差不多是3.4万亿，留下来的可执行的财政赤字有7.8万亿，下半年的赤字可以是上半年的两倍，空间还是比较充足的。需要考虑的是如何将财政政策落实得更有针对性，在复苏不平衡的情况下，如何通过财政政策促进消费端，特别是服务业的增长。

　　从货币政策来看，中国今年的杠杆率会上升比较多。如果做一个比较简单的测算，现在社会融资总额的增长已经是12.8%，中国名义GDP的增长，如果是看四个季度的轮动，即将去年三季度到今年二季度看作一年，名义GDP的增长只有约3.4%。将12.8%和3.4%做一下计算，中国的债务率今年会增加20个百分点以上，当然全球其他国家债务率也上升比较多。考虑到货币信贷政策滞后的影响，信贷已经不宜再加速，否则杠杆率还会升得更快。但是我们也认为退出相对宽松的政策的条件还不存在。之前央行也提到，今年的社会融资总额会保持在30万亿以上，再考虑到下半年，还有很多专项债和一般债的发行，我们更加关注社会融资总额当中，去掉政府债券发行之外的融资，即政府以外融资的增长。如果只是全年30万亿社会融资总额的额度，下半年非政府的信贷增速会快速下滑，从这个角度，应该防止财政政策对实体经济的挤出效应，维持对政府以外的信贷比较平稳的增长。虽然不应该再进一步加速，但是维持一个比较平稳的增长率还是有必要的。

　　从利率的角度，应该还是有降低利率水平的余地。一方面，从通胀的角度，我们预测全年的平均CPI是2.5%，远低于政府设定的3.5%的目标，后面通胀应该会掉到2%，甚至个别季度会掉到1%以下。从这个角度，利率还有下调的余地。同时，这也涉及到债务可持续问题，杠杆率上升的情况下，如果利率相对比较高，会增加债务偿还的负担，影响债务的可持续性。

　　总的来看，我们认为现在谈货币政策的退出还言之过早。如果说要退出，不是说宏观政策的退出，而是在疫情情况下采取的一些特别手段，甚至是非市场化的一些措施，可以慢慢地退出，但是宏观政策还是应该保持相对的平稳。

　　(本文作者介绍：中国财富管理50人论坛（CWM50）于2012年9月16日成立，是一个非官方、非营利性质的学术智库组织。论坛致力于为关心中国财富管理行业发展的专业人士提供一个高端交流平台，推动理论、思想、创新和经验交流，为相关决策与研究机构提供理论与实务经验参考，进而为财富管理行业的发展提供不竭的思想动力，最终对中国金融体系的优化产生积极影响。)