文/意见领袖专栏机构 苏宁金融研究院 杜娟
过去几天，全球股市接连下挫，美股更是在10天之内4次熔断，投资人信心动摇，紧张情绪笼罩全球金融市场。多国央行紧急释放流动性，多国利率归0甚至为负，力度之大实属罕见。
金融市场动荡的导火索之一是新冠肺炎疫情在全球加速蔓延，截至3月18日下午18时，全球确诊病例超过20万例，其中中国以外有超过12万例。疫情对消费、进出口贸易、交通、物流、供应链等的不利影响，为各国未来经济、金融走势增添了一层不确定性。
多数国家政府已推出救市措施，一手控疫情，一手稳经济，目的相同但手法各异，其中还夹杂着国与国之间的金融博弈。本文就为您盘点各国政府种种神操作背后的思考逻辑。
美国：流动性危机背后是债务问题
美国股市多次熔断，单日下跌幅度超过2008年金融危机水平，黄金价格也暴跌，源于机构买方（基金公司等）面对平仓风险，缺少流动性来补充保证金，不得不抛售黄金等避险资产回流资金。
依靠回流资金，机构买方在3月10日确实带出了一波上涨行情，但在下一交易日便付诸东流。为了稳定市场，向机构买方注入流动性是必然选择，何况美国还可借助美元地位向全球转嫁风险。随后，美联储紧急降息至0，同时配以7000亿美元量化宽松计划。
但与2008年缺钱的是商业银行等机构卖方不同，此次流动性紧缺的是机构买方，通过降息、债券回购释放的流动性并不能直接流到机构买方手中，除非美联储投资这些机构买方的ETF，直接为其送钱。但正处于竞选期的美国政府基于民意影响，也很难做出抉择。故而大规模流动性的注入效果尚需时间消化。但在此空挡期间，美股已大幅下挫，道琼斯指数更是跌至2017年1月特朗普刚就任时的水平。
流动性不足的问题不止出现在股市，美国实体经济也很缺钱。2008年金融危机后，美联储虽然几次加息但整体贷款利率维持低位，使得企业猛加杠杆，甚至出现通过发债融资，用于回购股票的操作，企业整体杠杆率达到65%-75%。受疫情影响，企业偿债能力下降，银行惜贷等行为进一步压缩流动性。债务危机成为美国实体经济头上的达摩克利斯之剑，一不留神就会将美国拖入衰退，还会引发大规模失业，这也是投资人信心动摇的根本原因。
为稳定实体经济，3月17日美联储重启了商业票据融资，为企业提供更多融资空间。同时宣布了更为简单粗暴的1.2万亿美元财政刺激计划（美国GDP的5.8%），包括千亿规模的纳税延迟、以及两周内直接向每个美国人送出至少1000美元现金（总计超过3000亿美元），从供给和需求两端给企业支持。弗里德曼的“直升机撒钱”策略再次上演。
美国的救市计划一波强过一波，但推出时间显然晚了一步，股市下跌势头不减，一季度经济增速下行已难回转，而企业债务问题解决起来也并非一朝一夕，补充流动性的治标措施只能拖延，为治本换取时间，就看这时间拖的是否够久，美国政府治本的决心是否够足了。
德国：财政工具独木难支
欧洲成为疫情风暴的新中心，与意大利、西班牙等国相比，德国的疫情控制效果还不错。但德国经济高度依赖出口，尤其是向欧盟成员国的出口，受此次疫情的影响，欧盟国家一系列封城、闭关措施对德国经济造成打击，国内消费也很难提振，德国1/3的企业还面临供应链断裂的问题。
德国政府的首要目标就是救助企业，尤其是中小企业，他们贡献了超过50%的经济增加值。由于欧盟货币政策统一，德国的刺激措施只能以财政工具为主，包括延期纳税、取消行政罚款、提供贷款担保、提高停工劳动补助等。
财政刺激的执行需要预算资金支持，此前德国一直奉行财政“黑零”原则，即收支平衡避免赤字。但在疫情影响下，这一原则已有松动迹象。
德国为筹措刺激政策所需资金，需要大规模发债，本来这一措施可与本国央行货币政策配合，通过央行购买国债来注入资金。但由于欧洲央行统筹管理，可操作范围有限，不可能根据德国需求购买足够规模的国债，故而德国国债收益率在近期有一波明显上涨。
缺少独立央行的弊端显现，难以在短期内提供足够的资金支持，也很难与本国财政政策有效配合，市场也出现了德国流动性紧缺的言论，德国总理默克尔亲自辟谣。德国财政部长表示德国有数十亿欧元储备金，德联邦政府也已承诺向困境企业提供无限制贷款。
尽管准备充分，但面对疫情持续期的不确定性，德国有限的财政弹药难以经受长期消耗的挑战，最终还需在欧洲央行层面协调出缓解资金压力的方案，这不仅是对德国，而是对欧盟所有国家。
英国：采取拖延策略，资金博弈成败难测
英国本身笼罩在“脱欧”阴影下，GDP已出现萎缩（2019年二季度），疫情来袭无疑是雪上加霜。英国政府采取的“群体免疫”策略已被广泛吐槽，策略背后也有一部分经济缘由。
说白了就是经济已很脆弱，希望拉长疫情爆发曲线，尽量缓和不利影响，让这些影响在更长时间内消化，以避免大规模停产停工及国内经济活动停滞。如果在此期间疫苗研制成功，英国即可低成本走出危机。
对自身经济的担忧，促使英国政府比其他国家投入更多资金扶持企业，目前已提出300亿英镑的财政刺激计划，包括商业投入、停工补偿、税费减免等，并将向困难商户提供3300亿英镑的免息或低息贷款，总额相当于英国GDP的15%，力度空前。
除了经济担忧，英国金融市场也面临资金回流美国的压力，主要是受美国投资机构大规模抛售全球资产回国救市、以及美国政府大规模刺激措施的影响。虽然3月11日，英国央行降息50基点，但英镑兑美元汇率仍呈下跌趋势，在3月18日跌至35年来最低点。
可见英国已经在为美国的危机转嫁策略买单，如若因疫情影响大规模停产停工，则资金大概率加速外流，英国此时选择拖延策略，也可以理解。英国央行行长已警示，“由于疫情影响，英国经济将会出现严重衰退，但在长期内减少对经济的破坏是至关重要的”。
日本：央行压力大，好在调控工具灵活
如果疫情如预期般持续到6月以后，日本奥运会大概率推迟举办，这对日本经济、投资人信心的影响不言而喻。此外，日本与英国类似，也受到资金回流美国的压力，但日本央行自2016年2月起就实施了负的政策利率（目前是-0.1%），面对股市多日暴跌，也没有太多降息空间，尚处在决策犹豫期。
好在日本央行的调控工具更为灵活，已将2020年度的ETF投资目标由原定的6万亿日元上调到12万亿日元（约1120亿美元），此种流动性注入模式更为直接、起效更快。同时，多次进行计划外国债回购，并提高企业债、商业票据的购买规模，防止短期融资利率上涨。
财政扶持方面，日本曾在2019年12月宣布了13.2万亿日元财政刺激计划，该计划主要为缓和2019年10月上调销售税的影响，同时为应对可能的经济风险。疫情爆发后，日本政府再颁布4500亿日元的企业及居民资助计划，并承诺向企业提供1.6万亿日元的融资支持（中小企业不低于5000亿日元）。
日本政府正在规划一项超30万亿日元（日本GDP的5.5%）的新经济刺激计划，包括向民众派发现金等。大规模的刺激投入不仅是应对疫情影响，还需弥补奥运会暂缓对日本下半年经济增长带来的缺口。
意大利：赤字难化解，刺激措施杯水车薪
意大利本身经济增长疲软，其2019年初步测算GDP增速仅为0.2%，属欧元区垫底。此次受疫情影响又尤为严重，截至3月18日18时，确诊病例已超3.57万例，且单日新增超过4000例。
与德国一样，同属欧盟成员国的意大利在货币政策方面需要欧洲央行统一协调。虽然意大利正在极力推动欧洲央行出台更为积极的货币扶持政策，但由于各成员国之间的利益博弈，很难达成一致，收效甚微。
财政方面，意大利已出台了75亿欧元的刺激措施（占其GDP的0.4%），包括针对旅游、交通、酒店、出口等行业的针对性减税、债务优惠等，另公布了250亿欧元（占其GDP的1.4%）的应急拨款，包括企业减税、失业救济、休假补助等。
与美、英、德、日等相比，意大利的财政刺激力度显得杯水车薪，但其实意大利确实没太多办法，欧盟对成员国的财政赤字有规则红线，要求控制在本国GDP的3%以下，政府负债维持在GDP的60%以下。而意大利本身债务问题就比较严重，政府债务规模超过2.3万亿欧元，占其GDP的130%，欧盟此前就已建议启动惩罚机制。
2020年意大利原定的财政赤字比例已达其GDP的2.2%。近日，意大利经济部将该比例上调至2.7%，如果考虑到疫情对意大利财政税收的影响，这一比例大概率会更高。意大利的财政空间实在有限，如果要推出更大规模的刺激计划需要更艰难地平衡。
(本文作者介绍：苏宁金融旗下专业研究机构。研究领域涵盖宏观经济、消费金融、银行业发展、互联网金融、金融科技等。)
责任编辑：陈鑫
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