大公国际：上半年宏观经济回顾与下半年经济展望

　　摘要

　　上半年我国经济恢复向好，GDP同比增长5.5%，其中消费对经济增长的贡献明显提升，基建和制造业投资持续发挥支撑经济增长的重要作用，房地产投资仍是主要拖累项，外贸进出口稳中提质保持较强韧性，通胀低位运行。展望下半年，我国面临的外部环境将更加严峻复杂，大国博弈背景下我国经济增长将更强调质的增长，尤其在加快推进产业转型升级、强链补链等关键领域，相关政策预计将陆续出台，全年经济增长预计在5%以上。

　　正文

　　一、上半年我国经济延续恢复态势

　　上半年，我国经济总体呈现恢复性向好态势，一季度政策前置发力下，国内经济实现良好开局，一季度GDP同比增长4.5%，二季度在海外风险加大、外需减弱和内需增长动力不足等影响下，国内经济增长边际放缓，但在去年低基数效应下，二季度GDP同比增长6.3%，上半年同比增长5.5%，总体保持持续向好态势。分项来看：

　　上半年我国消费对经济增长的贡献明显提升。上半年，我国社会消费品零售总额22.8万亿元，同比增长8.2%，最终消费支出对经济增长的贡献率升至77.2%，创2021年以来新高，消费对经济增长的贡献不断加大。从消费增长的主要特征来看：一是服务类消费增长快于商品类消费。酒店、旅游、餐饮等服务类消费增长强劲，其中餐饮类收入增长21.4%，远高于商品零售6.8%的增速。二是升级类商品消费保持较高增长。限额以上金银珠宝类（17.5%）、体育娱乐用品类（10.5%）等升级类商品保持较高增速。三是网上零售持续火热。上半年全国网上商品和服务零售额达7.2万亿元，同比增长13.7%，占全部社零比重提升至31.5%，网上零售持续高于线下零售。四是汽车消费自二季度以来开始回暖。在政策鼓励下，汽车消费二季度增长由负转正，上半年累计增长6.8%。五是消费潜能未充分释放。上半年青年就业压力加大、居民收入增长缓慢和消费者信心不足等对消费快速修复形成一定制约，消费潜能未充分释放。

　　上半年基建和制造业投资持续发挥支撑经济增长的重要作用，新基建表现亮眼，高技术引领制造业投资增长，房地产投资仍是主要拖累项。上半年，我国全国固定资产投资（不含农户）24.3亿元，同比增长3.8%，从各主要领域来看：一是财政资金前置发力下，基建投资保持较快增长。上半年基建投资同比增长7.2%，其中铁路运输业、水利管理业投资分别增长20.5%和9.6%。新基建表现亮眼，上半年新基建投资同比增长16.2%，其中5G、数据中心等信息类新型基础设施投资增长13.1%，工业互联网、智慧交通等融合类新型基础设施投资增长34.1%。二是高技术引领制造业投资增长。上半年制造业投资同比增长6.0%。其中高技术产业投资（12.5%）对制造业投资增长带来较大支撑，医疗仪器设备及仪器仪表制造业、电子及通信设备制造业投资分别增长16.8%、14.2%。三是房地产投资持续下探。上半年，房地产开发投资同比持续下探至7.9%，竣工面积、待售面积等指标呈现两位数增长，商品房销售额小幅回升（1.1%）但销售面积持续下降（-5.3%），且新开工等指标呈现两位数降幅，市场仍以去库存为主，地产投资仍是目前经济增长的主要拖累项。

　　上半年外贸进出口稳中提质，保持较强韧性。上半年，我国外贸在外部环境复杂严峻、全球贸易投资放缓的背景下，进出口贸易总额稳步提升至20.1万亿元，同比增长2.1%，其中附加值较高的一般贸易进出口占进出口总额的比重上升到65.5%，贸易结构持续优化。出口方面，上半年我国出口总额11.5万亿元，同比增长3.7%。出口的区域和产品结构以发生深度调整为主要特征。区域结构方面，美国、日本、韩国等发达经济体的贸易份额占比持续下降，东盟、“一带一路”等新兴市场经济体占比明显上升。产品结构方面，电动载人汽车、锂电池、太阳能电池“新三样”合计出口增长61.6%，拉动整体出口增长1.8个百分点，呈现出口产品绿色转型、新业态发展较快等亮点。进口方面，上半年我国进口总额8.6万亿元，总体走势偏弱，同比下降0.1%，主要受价格因素拖累，国际大宗商品价格回落带动进口总额增速放缓，同时国内经济呈恢复性增长，内需不足进一步拖累进口走弱。进口产品方面，民生和资源类产品进口快速增长，保供稳价作用凸显。

　　上半年物价低位运行。受内需修复动能不足和高基数因素扰动，上半年物价处于较低水平，上半年CPI同比上涨0.7%，PPI同比下降3.1%。CPI方面，今年以来CPI增速温和回落，主要受内需不足和基数效应扰动。上半年内需不足、商品消费低迷、汽车行业降价促销、房地产筑底拖累家电等居住类消费品价格持续负增长，从而导致核心CPI增速持续低位。去年国际地缘政治冲突爆发致使部分食品和能源分项基数较高，高基数影响下今年上述两类价格同比增速明显放缓，叠加今年生猪行业仍在产能去化阶段，生猪价格持续下探进一步拉低CPI。PPI方面，上半年PPI震荡下行，并于二季度末触年内底部，其中生产资料降幅持续扩大，生活资料涨幅连续收窄。全球大宗商品价格回落是上半年PPI持续下行的主要原因，同时，受房地产持续走弱等影响，工业企业对原材料补库存意愿偏弱，主动去库存意愿强烈，原材料工业和加工工业生产资料价格降幅连续扩大，特别是建筑业相关原材料价格对PPI拖累效应明显。

　　二、上半年宏观政策靠前协同发力，推动经济运行整体好转；央行降准降息全力支持实体经济，财政政策加力提效带动投资、促增长稳就业

　　货币政策方面，上半年央行降准降息发挥逆周期调节作用，结构性货币工具配合发挥定向支持，有效引导市场预期、支持实体经济发展。一是降准降息充分发挥逆周期调节作用，市场流动性保持合理充裕。3月央行降准0.25个百分点，释放长期资金约5000亿元，巩固经济回稳向上，6月政策利率密集调降，OMO、SLF、MLF均下调10个基点，带动1年期LPR和5年期以上LPR下降10个基点，释放央行加大逆周期调节力度、全力支持实体经济的政策信号，有利于稳定市场信心；二是信贷投放节奏前置，信贷结构持续优化。从量来看，在信贷“适度靠前发力”基调下，一季度信贷投放集中靠前发力，二季度转入节奏回调期；从投向来看，新增贷款主要投向制造业、基础设施业、服务业等重点领域，贷款的行业结构进一步向国家支持领域倾斜；从价来看，受降准降息影响，实体经济综合融资成本稳中有降，为经济恢复创造了良好的货币金融环境。三是结构性货币工具发挥定向支持作用。今年以来结构性货币政策工具强调“聚焦重点、合理适度、有进有退”，延续实施普惠小微贷款支持工具和保交楼贷款支持计划，持续加大对普惠金融、科技创新、绿色发展、基础设施等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度。6月增加支农支小再贷款、再贴现额度2000亿元，进一步加大对“三农”、小微和民营企业金融支持力度。四是人民币汇率弹性增强。上半年在海外持续加息、中美利差走阔、美元指数走强等压力下，人民币汇率震荡走弱，并于6月末跌破7.2的历史低位，较年初贬值幅度达5.17%，近期在多家银行下调美元存款利率等操作下，人民币汇率强势回升，总体仍在合理均衡水平上保持基本稳定，且汇率弹性有所增强。

　　财政政策方面，上半年财政支出呈现紧平衡状态，财政政策突出加力提效，专项债前置发力、减税降费等举措带动投资、促增长稳就业。一是财政收支保持紧平衡状态。在留抵退税政策影响消退背景下，今年财政一般公共预算收入呈现恢复性增长，但土地出让收入对地方财政收入的贡献持续减弱。财政收支总体呈现紧平衡状态，支出重点向就业和民生、科学技术、卫生健康、交通基建等重要领域倾斜。二是减税降费政策重在“提质增效”，重点支持民营、中小微和个体工商户发展，向传统产业升级、战略新兴产业提供更多税费优惠政策。三是专项债发挥投资拉动作用。今年专项债发行呈现一季度进度较快、二季度放缓的特征，其中，新增专项债目前已发行过半，但发行进度较去年同期有所放缓。主要投向了城乡基础设施建设、交通基础设施建设、棚户区改造、农林水利、园区建设等重大基础设施建设项目。四是地方债务风险总体安全可控。上半年防范化解地方政府债务风险工作持续推进，以不发生区域、系统性风险为底线，遏制增量、化解存量。

　　三、展望下半年，我国经济增长将更强调质的有效提升，全年经济增长预计在5%以上。

　　展望下半年，我国面临的外部环境将更加严峻复杂，大国博弈背景下我国经济增长将更强调质的增长，尤其在加快推进产业转型升级、强链补链等关键领域，相关政策预计将陆续出台，全年经济增长预计在5%以上。分项来看：

　　下半年，随着居民收入和消费者信心的提升以及促消费政策激励下，消费潜能有望进一步释放。下半年，恢复和扩大消费的相关政策预计将加紧出台，围绕提振消费者信心、改善消费环境、释放消费潜能等方面。一是餐饮、旅游、酒店等服务类消费预计将持续增长，尤其暑期、中秋和国庆假期等消费或迎来阶段高峰。二是汽车消费潜能持续释放。下半年在加快充电桩、储能等配套建设、推动新能源汽车下乡、延续和优化新能源汽车购置税减免政策等一系列促进汽车市场发展的政策助力下，汽车消费潜能预计将进一步释放。三是房地产刚性和改善性消费需求稳步提升。下半年，在“房住不炒”主基调下，预计各地仍将因城施策灵活使用公积金支持政策、发放购房补贴、优化限购、降低首付比例及房贷利率等方式促进房地产刚性及改善性住房需求的提升。四是就业、居民收入和消费者信心变化仍是影响消费的主要因素。下半年政策方面预计将强化就业优先导向，扩大高校毕业生就业渠道，多渠道增加城乡居民收入，稳就业、扩收入、提升消费者信心相关的政策预计将出台，以进一步释放市场消费潜能。

　　下半年我国投资将持续对经济增长形成有力支撑，基建投资仍有望保持较快增长，制造业投资预计能保持增长，房地产投资降幅将持续收窄。分项来看：一是基建投资有望保持较快增长。一方面，从近期各地区公布的专项债审批和发行情况来看，预计三季度新增专项债发行将迎来年内阶段高峰，受此影响三季度基建投资预计将呈现较高增速，四季度将更侧重加快形成实物工作量；另一方面，考虑到去年下半年7400亿左右的政策性开发性金融工具，预计今年下半年政策性开发性金融工具将择机发力，且其使用效力或高于发行特别国债大幅增加赤字等方式。二是制造业投资平稳增长，其中高技术制造业投资仍将维持较强增长态势。下半年外需下行、出口放缓压力下，国内制造业投资尤其民营企业投资或仍需政策激励。但受益于国家加快培育战略性新兴产业、着力补链强链等系列政策支持，我国制造业高端化、智能化、绿色化不断深入，下半年高技术制造业投资仍能呈现较快增长，对制造业投资增长形成较强支撑。三是房地产投资降幅持续收窄。近期金融管理部门对“金融16条”中有具体期限的两项政策进行延期，下半年房地产企业融资情况有望持续改善，民营企业地产投资动力或有所提升，市场信心持续修复预期下，房地产投资降幅有望持续收窄，新拿地预计主要集中在央国企地产公司，民营企业以去库存和资金回流为主。

　　下半年全球经济衰退风险上升，我国外贸出口形势依然严峻，进口或将受价格因素拉升，全年总体保持贸易顺差。随着欧美等发达经济体紧缩性货币政策滞后效应逐步显现，全球经济衰退风险上升，外需或持续回落，东盟及“一带一路”沿线国家需求也将随之放缓，我国出口市场多元化的结构性调整对外需回落的风险对冲效应将有所减弱，预计三季度我国出口同比增速降幅将继续扩大，四季度或在基数效应影响下略有回升。产品结构来看，随着外需放缓，日用品、机电产品等出口面临的压力将进一步增大，但新能源相关产品仍有望保持较强韧性。进口方面，下半年随着我国内需增长动能逐步增强和国际大宗商品价格回升，进口增速有望随之回升。一方面，随着下半年我国内需回暖，工业原材料以及进口商品消费需求上涨，将从“量”上拉动进口改善。另一方面，下半年在国际大宗商品价格中枢抬升预期之下，价格因素也将对我国进口总额增长形成拉动。综合来看，虽然下半年我国外贸形势较上半年或更为严峻，但受益于我国在全球产业链供应链体系的重要性不断提升，预计外贸仍能保持较强韧性且优于其他新兴市场国家，且全年仍将保持贸易顺差。

　　下半年物价低位回升，CPI年底或收于1%左右，PPI降幅逐步收窄。伴随消费复苏进一步扩大，下半年居民消费品增长有望得到较大改善，同时下半年伴随暑期和国庆长假，对出行服务和各类商业服务的需求也将增加，进而带动核心CPI涨幅扩大。但由于当前猪周期仍在磨底阶段，预计7月仍将继续拉低CPI，8月后CPI有望走出低位，年底收于1%左右。PPI方面，下半年全球油价波动依然较大，国际地缘政治博弈下，OPEC+持续减产意愿较强，而时隔7年再次出现的中强度厄尔尼诺现象将导致北半球夏季高温，或推高能源消耗并加剧原油供需紧张态势，预计下半年全球油价中枢将逐步抬升从而带动全球大宗商品价格回升，拉动我国PPI逐步企稳，叠加下半年PPI低基数作用较大，预计PPI下半年降幅将逐步收窄。

　　下半年货币政策将更注重逆周期和跨周期调节的有机结合，财政政策更注重加力提效，准财政工具预计将使用。货币政策方面，为提振市场信心、促进消费投资恢复性增长，降准降息仍在可选货币工具箱中，但或需警惕流动性陷阱风险；各类再贷款、再贴现等结构性政策工具也将持续发挥定向支持作用，重点支持民营、中小微企业，并向科技创新、保交楼、乡村振兴等领域倾斜；下半年海外货币紧缩周期延续，人民币汇率预计仍会保持双向波动、动态均衡。财政政策方面，下半年积极的财政政策仍将加力提效。预计将加强重点领域的支出保障，统筹推进传统产业改造升级和新兴产业培育壮大，财政收支仍将维持紧平衡状态；三季度新增专项债发行进度将边际加快并达到年内高峰，后续专项债结存限额或盘活使用，或提前下达明年专项债限额，四季度准财政工具可接力，财政贴息、政策性开发性金融工具的使用便捷性和操作性远高于增发国债提高赤字等；地方以不发生区域系统性风险为底线，通过债务置换、债务重组等方式加快化解地方债务风险，同时摒弃传统的“以地谋发展”模式，探索新的增长点。

　　综合来看，上半年我国顶住了海外持续加息、外需收缩、内需增长乏力、市场信心不足等压力，经济总体呈现恢复性增长，产业结构向数字经济、新能源、新基建等高端制造业和高端服务业方向优化调整。下半年，在稳就业、保民生、扩内需、调结构等一批政策加码出台预期下，市场信心有望加速回暖，全年经济将实现5%以上的增长，产业升级转型、经济高质量发展将稳步加快。

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