2023年3月金融数据点评
事件：2023年4月11日，央行公布数据显示，2023年3月新增人民币贷款3.89万亿，同比多增7497亿；3月新增社会融资规模5.38万亿，同比多增7079亿。3月末，广义货币（M2）同比增长12.7%，增速比上月末低0.2个百分点；狭义货币（M1）同比增长5.1%，增速比上月末低0.7个百分点。
基本观点：
3月信贷保持同比多增势头，背后是宏观经济继续修复带动贷款需求回升，以及政策面延续宽信用基调；此外，在企业贷款总量和结构延续改善的同时，主要受益于消费修复和楼市边际回暖，3月居民贷款也实现较大幅度同比多增。
3月社融同比大幅多增，主要拉动项是投向实体经济的人民币贷款和表外票据融资；当月政府债券和企业债券融资同比、环比均为少增，社融结构呈现“信贷强、债券弱”的特点。
3月末M2增速处于高位运行状态，主因当月贷款多增带动存款派生，更为重要的是，伴随疫情扰动退去，宽货币向宽信用的传导渠道正在打通；当月M1增速低位下行，主要受房地产市场整体上仍处于调整阶段拖累。
展望二季度，伴随经济进一步修复，市场融资需求扩大，金融数据、特别是信贷强劲增长势头有望延续，这体现了现阶段货币政策以宽信用支持经济回升的基调。
具体来看：
一、3月信贷保持同比多增势头，背后是宏观经济继续修复带动贷款需求回升，以及政策面延续宽信用基调；此外，在企业贷款总量和结构延续改善的同时，主要受益于消费修复和楼市边际回暖，3月居民贷款也实现较大幅度同比多增。
3月新增人民币贷款3.89万亿，环比多增2.08万亿，符合季末冲量的季节性规律；同比多增7497亿，提振月末贷款余额增速较上月末加快0.2个百分点至11.8%，为2021年11月以来新高，表现超出预期。这也是贷款余额增速连续第四个月回升。
3月信贷同比延续多增，背后是高频数据显示，3月宏观经济继续修复，带动信贷供需两旺。另外，3月两会召开，政府工作报告强调今年要“推动经济运行整体好转”，月内全面降准落地，以及财政出台新一批减税降费措施等，这些措施均有利于提振市场信心，进而推动信贷需求升温。其中，央行在3月加量续作MLF的同时，意外降准0.25个百分点，共计向银行体系投放约8000亿元的增量资金（其中降准释放资金规模约5300亿左右），显示政策层面仍延续宽信用基调，支持银行增加信贷投放。由此，3月基本面和政策面均支持新增信贷保持同比多增势头。
另外，3月信贷结构亦进一步改善。其中，主要受基建投资和制造业投资保持较快增长带动，3月企业中长期贷款同比多增7252亿，继续成为推动信贷高增的主力；同时，伴随企业经营活动趋于活跃，3月企业短贷亦同比多增2726亿。而在基本面改善带动贷款需求和银行风险偏好同步回升背景下，票据冲量现象持续降温，3月票据融资负增4687亿，同比大幅多减7874亿，这也与近期票据利率持续上行相印证。
值得一提的是，3月居民信贷改善较为明显。其中，受益于居民消费继续修复，金融机构大力推动消费类金融产品创新，以及个体商户经营活动恢复，主要由消费贷和经营贷构成的居民短贷在3月同比多增2246亿；同时，3月居民中长期贷款亦同比多增2613亿，多增规模较上月扩大，这一方面源于去年同期基数偏低，另一方面也与当月商品房销售边际回暖有关——高频数据显示，3月30个大中城市商品房销量环比上升较快，同比延续正增，估计当月全国商品房销量也将保持同比正增势头。
二、3月社融同比大幅多增，主要拉动项是投向实体经济的人民币贷款和表外票据融资；当月政府债券和企业债券融资同比、环比均为少增，社融结构呈现“信贷强、债券弱”的特点。
3月新增社融5.38万亿，环比季节性多增2.22万亿，同比亦多增7079亿，提振月末社融存量增速较上月末加快0.1个百分点至10.0%。3月社融较大幅度同比多增，主要拉动项是投向实体经济的人民币贷款以及表外票据融资。其中，3月表外票据融资同比多增1503亿，这与去年同期基数偏低有关，也因实体融资需求回暖背景下，银行以票冲贷现象明显缓解，表外票据融资转向表内的规模收缩。此外，3月外币贷款、委托贷款和信托贷款也处同比多增状态，但增量有限，对整体社融数据影响不大。
3月新增社融主要拖累项是政府债券融资。3月地方政府新增专项债发行规模较大，但上年同期也处专项债发行前置阶段，基数较高，加之或出于为专项债发行“让道”考虑，3月国债发行量偏低，而到期量偏高，导致净融资为负。由此，3月政府债券融资环比少增2116亿，同比也少增1052亿。此外，主要受到期量增加影响，3月企业债券融资环比少增356亿，同比少增462亿。整体上看，3月社融结构表现出“信贷强、债券弱”的特点。
三、3月末M2增速处于高位运行状态，主因当月贷款多增带动存款派生；更为重要的是，伴随疫情扰动退去，宽货币向宽信用的传导渠道正在打通；当月M1增速低位下行，主要受房地产市场整体上仍处于调整阶段拖累。
货币供应量方面，3月末M2同比为12.7%，增速比上月末小幅放慢0.2个百分点，主要源于上年同期基数大幅垫高。不过，当月M2增速仍处于近7年以来的高位附近，主要源于当月信贷投放规模显著增加，带动存款派生。另外，当前不仅M2增速处于高位，而且社融存量增速也出现改善势头——3月末同比升至10%，去年底以来首次站上两位数。这表明伴随疫情影响全面退去，市场主体融资需求增加，宽货币正在向宽信用全面传导，并成为推动经济回升的重要力量。
3月末M1同比增长5.1%，增速比上月末回落0.7个百分点，在企业经营活跃度明显改善、上年同期基数稳定的背景下，当月M1增速不升反降，主要源于当前房地产市场整体上仍处于调整阶段，居民购房款转化为房企的活期存款规模仍然偏低。近期楼市边际回暖，但仍不足以扭转M1增速低位运行局面。
整体上看，在经济修复带动市场主体融资需求明显上升，以及宏观政策保持稳增长取向支持下，3月信贷数据延续强劲增长势头，并正在成为推动经济好转的重要力量——我们预计，即将公布的3月宏观数据将显示基建投资和制造业投资继续保持高位。不过，3月金融数据也表明，当前经济恢复仍不均衡，房地产市场有待进一步回暖，后期需要进一步挖掘居民消费、民间投资等经济内生增长动能，减轻对基建投资的依赖。
展望二季度，伴随经济进一步修复，市场融资需求扩大，金融数据、特别是信贷强劲增长势头有望延续，这体现了现阶段货币政策以宽信用支持经济回升的基调。政策取向方面，考虑到3月刚刚实施降准，加之当前经济回升势头较强，我们判断二季度再度降准的可能性不大，央行有可能通过加量续作MLF的方式，向银行体系补充中长期流动性，支持银行放贷。基于类似的理由，实施政策性降息的可能性较低。不过，着眼于引导房地产行业尽快实现软着陆，不排除二季度引导5年期以上LPR报价下调0.1个百分点的可能。从利率互换报买价看，市场有这方面的预期。最后，今年稳增长压力减轻，调结构的重要性增加。货币政策的一个重点是以结构性工具强化对重点领域和薄弱环节的支持。我们判断，针对科技创新、绿色发展和小微企业，二季度可能还会增加结构性政策工具的额度或创设新的工具。
(本文作者介绍：清华大学公共管理学博士，东方金诚首席宏观分析师。)
责任编辑：赵思远
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