猪肉、鲜菜价格上涨推高9月CPI涨幅 工业品价格同比涨幅延续大幅回落势头

　　2022年9月物价数据点评

　　事件：根据国家统计局公布的数据，2022年9月，CPI同比上涨2.8%，涨幅较上月加快0.3个百分点；PPI同比上涨0.9%，涨幅较上月回落1.4个百分点。

　　基本观点：9月CPI同比上行，主要源于当月猪肉、鲜菜价格较快上涨，抵消了成品油价格下调带来的影响，推高整体CPI涨幅；不过，9月核心CPI同比低位下行，显示当前整体物价形势依然稳定。这与欧美高通胀形成鲜明对比，很大程度上解释了为何在美联储持续快速加息过程中，国内货币政策仍能保持稳增长取向、并于8月下调政策利率。展望未来，10月 CPI同比或小幅降至2.7%左右，四季度物价水平有望持续处于控制目标（3.0%）下方。这意味着尽管在高通胀压力下，短期内海外金融环境还会较快收紧，但国内物价形势稳定，货币、财政政策都具备灵活调整空间，这将为四季度经济延续回稳向上势头提供支持性的政策环境。

　　9月油价下行引领国际大宗商品价格续跌，国内工业品价格涨跌互现，PPI环比延续下跌，跌幅明显收敛，但受上年同期基数走高影响，同比涨幅仍较快回落至0.9%，创下近20个月以来最低点，表明前期对宏观经济运行影响较大的上游原材料成本上涨压力已明显缓解。展望未来，10月PPI同比料将转负，预计同比跌幅将在1.0%-2.0%之间。我们认为，这不仅将持续缓解企业成本压力，增强经济修复动力，而且也将成为四季度稳定物价大局的一个积极因素。

　　具体来看：

　　一、9月CPI同比上行，主要源于当月猪肉、鲜菜价格较快上涨，抵消了成品油价格下调带来的影响，推高整体CPI涨幅；不过，9月核心CPI同比低位下行，显示当前整体物价形势依然稳定。

　　9月CPI同比涨幅上扬0.3个百分点，达到2.8%，创近29个月以来最高。具体来看，9月CPI同比涨幅扩大，主要原因有两个：首先是当月猪肉消费需求季节性回升，叠加看涨预期下部分养殖户压栏惜售，猪肉价格环比上涨5.4%，再加上去年同期猪肉价格基数有所下沉，推动9月猪肉价格同比涨幅达到36.0%，涨幅比上月扩大13.6个百分点。根据猪肉价格在CPI中约1.66%的权重，仅此一项就会拉动9月CPI同比涨幅加快0.23个百分点。其次，受高温少雨天气影响，9月鲜菜价格上涨较快，同比涨幅达到12.1%，比上月扩大6个百分点，推动CPI涨幅加快0.12个百分点。受此影响，9月食品CPI同比涨幅由上月的6.1%扩大至8.8%，成为推高当月CPI涨幅的主要原因。

　　非食品价格方面，国际油价下行带动下，9月国内成品油价格连续下调，加之上年同期基数较高，前期持续偏高的交通和通信 CPI同比涨幅较上月收窄0.4个百分点，至4.5%。这是当月在食品价格涨幅扩大的同时，CPI同比依然处于3.0%控制目标下方的一个主要原因。另外，受暑期结束及疫情散发影响，跨区域出行减少，9月飞机票、宾馆住宿和旅行社收费价格环比分别出现不同程度下降，同比涨幅也在回落，这带动CPI中的服务价格同比涨幅较上月回落0.2个百分点，仅为0.5%。

　　值得注意的是，9月扣除波动较大的食品和能源价格、更能反映整体物价水平的核心CPI同比为0.6%，较上月收窄0.2个百分点，创近18个月以来新低。背后是当前国内消费修复较缓，各类商品和服务供应充足，市场供需平衡不支持物价大幅上涨；同时，这也体现出近几年国内宏观政策始终未搞大水漫灌，为稳物价提供了较为有利的金融货币环境。

　　我们认为，尽管受猪周期处于价格上行阶段影响，当前食品价格涨幅较高，但非食品价格、特别是核心CPI同比持续处于低位，这表明，当前国内物价水平整体稳定，与欧美高通胀形成鲜明对比。这一经济基本面差异为国内宏观政策保持独立性、自主性创造了条件，很大程度上解释了为何在美联储持续快速加息过程中，国内货币政策仍能保持稳增长取向、并于8月下调政策利率的原因。

　　展望10月，尽管猪肉价格或将还有一定上涨趋势，但在中央储备猪肉投放等措施作用下，未来涨势趋缓，预计10月猪肉价格同比涨幅扩大势头会有所回落。与此同时，伴随天气影响因素退去，10月鲜菜价格同比涨幅将显著收窄。我们预计，在食品CPI同比连续7个月快速上行后，10月可能出现拐头向下走势。另外，短期内国际原油价格易下难上，加之上年同期基数大幅抬高，10月成品油价格涨幅还会进一步收窄，这意味着当前仍然偏高的交通和通信CPI同比涨幅还有回落空间，而在消费修复延续温和势头背景下，10月其他工业品和服务价格将大致保持近期的温和走势。综合以上，预计10月CPI同比或小幅放缓至2.7%左右。我们判断，9月很可能就是今年CPI同比涨幅的最高点，四季度物价水平将持续处于控制目标（3.0%）下方。这意味着尽管在高通胀压力下，短期内海外金融环境还会较快收紧，但国内物价形势稳定，货币财政政策都具备灵活调整空间，这将为四季度经济延续回稳向上势头提供支持性的政策环境。

　　二、9月油价下行引领国际大宗商品价格续跌，国内工业品价格涨跌互现，PPI环比延续下跌，跌幅明显收敛；但受上年同期基数走高影响，同比涨幅仍较快回落。9月PPI环比下跌0.1%，跌幅较上月的1.2%有所收敛，同比上涨0.9%，涨幅较上月大幅回落1.4个百分点，为连续3个月较快回落，略超预期。从新涨价和翘尾因素来看，由于环比延续下跌，9月PPI新涨价因素较上月下滑0.2个百分点至-0.4%，同时翘尾因素下滑1.2个百分点至1.3%。可见，9月PPI同比涨幅收敛，既受新涨价动能削弱影响，也与基数抬高有关，其中后者为主要下拉力量。具体来看：

　　首先，欧美货币政策收紧、俄乌战争等因素影响下，全球经济下行压力明显加大，加之近期美元明显走强，共同压制国际大宗商品价格。9月RJ-CRB商品价格指数月均值环比下跌4.3%，同比涨幅较8月回落约10.1个百分点。其中，国际油价继续下行，布油现货价一度跌至85美元/桶左右，月均值降至90美元/桶附近，较上月下降10.0%（前值-11.2%），再加上上年同期基数走高，10月油价均值同比涨幅从上月的41.2%加速放缓至20.5%。受此影响，9月石油开采、加工以及化工等原油相关行业PPI呈现环比续跌、同比涨幅明显回落的态势。这意味着此前支撑PPI同比较快上涨的一个主要动力正在显著弱化。

　　其次，9月基建投资继续加力，“保交楼”政策推进，叠加传统施工旺季，工业品需求有所提振。但因地产投资总体仍羸弱，需求端对工业品价格的推升作用仍难言强劲。9月国内工业品价格涨跌互现，环比走势好于上月，其中，煤炭、水泥价格有所上涨，螺纹钢价格小幅下行，铜、铝等有色金属价格总体平稳。不过，由于去年同期基数普遍走高，9月主要工业品价格同比表现普遍转弱且多数下跌。

　　在上述内外部因素综合影响下，9月生产资料PPI环比下跌0.2%，尽管跌幅较上月收敛1.4个百分点，但在上年同期高基数作用下，同比涨幅仍较上月回落显著1.8个百分点至0.6%。9月生产资料各分项PPI环比跌幅均有所收窄，其中采掘工业PPI继续领跌，原材料工业PPI环比转正至0.1%，但各分项PPI同比均延续涨幅回落或跌幅扩大势头。

　　最后，9月生活资料PPI环比上涨0.1%，表现好于上月的下跌0.1%。这主要受食用农产品价格上涨带动食品类PPI环比涨势加快，以及耐用消费品价格环比止跌带动。同比来看，9月生活资料PPI同比上涨1.8%，涨幅较上月加快0.2个百分点，食品类PPI同比上涨4.1%（前值3.7%）是主要拉动，同时衣着和一般日用品类PPI同比涨幅也有小幅加快。整体上看，由于终端消费需求恢复缓慢，下游商品价格涨势持续偏弱，对整体PPI的正向拉动作用较为有限。

　　我们关注到，近期伴随生产资料PPI涨势快速回落，生活资料PPI涨幅已反超生产资料，这有利于从成本端改善中下游企业利润空间。不过，当前生活资料PPI涨势仍然低迷，表明下游商品价格涨势持续偏弱。这也意味着，当前中下游企业经营压力已经从成本端转向需求端，保市场主体的政策重心也已从留抵退税、财政补贴等转向加大力度提振宏观经济总需求。

　　展望未来，10月PPI同比料将转负。一方面，尽管OPEC+ 决定10 月减产 10 万桶/ 天，但由于减产体量不大，加之美欧经济衰退预期渐强，需求预期收缩更甚，国际油价还将继续承压。另一方面，国内稳增长政策持续发力，基建投资提速将给国内工业品价格带来回升动力，但考虑到短期内地产投资难见明显回暖，叠加保供稳价政策持续发力，工业品价格料难现快速上涨。更为重要的是，随去年同期基数上扬，10月PPI翘尾因素加速回落至-1.2%。由此，尽管10月PPI环比涨幅存在小幅回正的可能，但同比大概率将降至负值，预计同比跌幅将在1.0%-2.0%之间。我们认为，这不仅将持续缓解企业成本压力，增强经济修复动力，而且也将成为四季度稳定物价大局的一个积极因素。

　　(本文作者介绍：清华大学公共管理学博士，东方金诚首席宏观分析师。)