近日，大公国际发布西欧地区主权信用风险研究报告。大公国际认为西欧地区整体而言，主权信用级别处于全球较高水平。除希腊和意大利外，其余国家均为投资级别。卢森堡和瑞士主权信用处于AAA最高级别。
西欧地区政治体制成熟完善，多党制下政党碎片化加剧，政治局势凸显稳中有变的趋势。同时，西欧政策趋势强化“德法轴心”作用，但欧洲一体化仍面临不小挑战。西欧地区金融发展水平很高，金融体系稳健性较此前金融危机时大幅提升，疫情对金融体系冲击程度有限。新冠疫情发生以来央行释放大量流动性以刺激信贷，但需警惕不良贷款率升高、银行体系盈利能力承压以及地区内部较为薄弱的国家。
西欧经济发展水平处于全球很高水平，新冠疫情冲击下经济增速现较大跌幅。短期内，随着疫苗接种比例上升，限制措施放松使家庭消费以及投资向上修复，预计经济将加速复苏，但经济反弹幅度仍受制于疫情进展。中长期来看，西欧地区经济发展基础较高，但将受制于地区发展分化、老龄化以及高债务制约。
西欧地区财政收入汲取能力较强，但财政赤字受经济萎缩而大幅增加，受此影响，西欧地区政府债务高企，融资需求大幅上升，偿债来源对债务融资和货币发行较为依赖。西欧较强的财政收入汲取能力以及央行宽松货币政策的支持，使西欧区域整体债务偿付处于全球较高水平。但内部债务分布分化严重，存在政府债务主要向低信用国家集中的问题，高债务国家主权偿付能力较弱，仍需警惕主权信用风险的内部传导。
注：本文所涉信用质量是根据大公国际主权信用评级方法对公开信息进行分析，得出的关于主权信用质量的初步观点。本报告中的观点不可被表述为信用级别，也不得理解为对任何主权政府最终信用级别的表示。
本文所指的西欧地区主要为广义的西欧，主要包括英国、爱尔兰、荷兰、比利时、卢森堡、法国，以及德国、奥地利、瑞士，还有意大利、西班牙、葡萄牙、马耳他以及希腊，共计14个国家。
一、偿债环境
（1）政治生态
西欧地区政治体制成熟完善，多党制下政党碎片化加剧，政治局势凸显稳中有变的趋势。首先，西欧地区国家属于发达资本主义国家，政治体制成熟完善，选举基本上在制度框架下完成，鲜少有暴力冲突导致的政局变动。其次，西欧政党体制为多党制，金融危机后，经济下行以及移民冲突导致民众对传统政党执政能力发起挑战，民粹主义政党逐步兴起。最后，有欧洲“压舱石”之称的德国总理默克尔将于2021年卸任，而政治碎片化或将加剧德国大选竞争以及组阁难度，从而使西欧政局短期动荡加剧，从而冲击西欧大国作为政治稳定器作用。总结来看，2019年欧洲议会选举，虽疑欧势力显著增加，但亲欧派仍占据主导地位，不至于对西欧政治进程构成决定性威胁，但无疑将使政局趋于动荡。与此同时，议会分裂导致政治内耗加剧，执政效率或受到一定影响。
西欧地区强化“德法轴心”作用，但欧洲一体化仍面临不小挑战。首先，在执行欧洲本地事务上强调“德法轴心”作用，德法在推动欧洲本地事务上发挥着决定性作用。其次，欧洲与美国迎来修复跨大西洋联盟关系的契机，但德美之间的诸多分歧将继续存在。德法对提高欧盟战略自主性更为重视，白宫易主后德法仍强调加强自主防务，在军事装备方面减少对美依赖，以寻求欧洲战略自主。最后，英国脱欧事件自2016年公投以来落下帷幕，但也使欧盟实力以及欧洲一体化进程受挫。在此背景下，德法积极推动中欧投资协定达成，以稳定经济来恢复成员国对欧盟制度及发展前景的信心。
（2）信用生态
西欧地区金融发展水平很高，新冠疫情发生以来央行释放大量流动性以刺激信贷。西欧地区金融发展水平很高，多国均为世界著名金融中心。2020年，为应对新冠疫情冲击，西欧地区国家所属央行均采取紧急行动以缓解流动性危机。欧央行层面，主要启动资产购买计划以及定向调低再融资操作利率，以缓解市场恐慌情绪同时为市场提供充足流动性，资产购买计划总额达1.85万亿欧元。英国央行层面，疫情爆发后两次紧急降息，将基准利率由0.75%下调至0.10%，将逆周期资本缓冲率由1.0%调降至0%；同时前后增加三轮资产购买，总额度达到8，750亿英镑。在超低利率以及各国政府配套出台的信贷刺激下，私人部门信贷增速逐步恢复。
西欧各国金融体系稳健性程度总体仍处于较高水平，疫情对金融体系影响有限；各国金融体系风险分化，仍需警惕尾部国家修复情况。西欧各国在经历金融危机以及欧债危机后，对欧洲银行业实施了大规模改革，自金融危机和欧债危机后，银行业指标不断改善，由此2020年由此西欧各国银行业多项监管指标均处于十年以来最优水平。资本充足率方面，由2008-2013年的14.6%提升至2020年的20.3%。不良贷款率方面，由欧债危机爆发后的8.9%，逐步回落至2020年的4.1%。但部分国家的不良贷款率仍处于较高水平，需要密切关注。杠杆率方面，由2008-2013年的5.6%提升至2020年的7.5%。资产利润率方面，由于央行长期低利率刺激经济，2020年资产利润率仍处于0.2%的较低水平，未来仍需维持宽松货币环境恢复经济，使银行资产利润率始终承压，需要重点关注。
二、财富创造能力
西欧经济发展水平处于全球很高水平，新冠疫情冲击下经济增速现较大跌幅。西欧地区主要是发达国家，经济发展水平处于全球很高水平。2020年，西欧国内生产总值（GDP）为15.8万亿美元，占同期全球经济总量的9.3%，人均GDP为39，873美元，同期全球人均GDP仅为11，058美元。由于内部发展不均衡，同时受金融危机和欧债危机拖累，西欧地区经济增速始终弱于全球。2020年新冠疫情沉重打击以消费为主要拉动力的西欧经济，防控疫情措施打击内需从而使经济深度下滑，实际经济萎缩7.1%，跌幅远超金融危机。
短期内，随着疫苗接种比例上升，限制措施放松使家庭消费以及投资向上修复，预计经济将加速复苏，但经济反弹幅度仍受制于疫情进展。首先，截至2021年7月，西欧地区完全接种比例人群占比达到51.3%，位于全球较高水平。随着接种比例上升，预计西欧各国将逐步放松疫情限制措施，在此带动下消费者信心以及投资将加速修复，从而带动经济恢复。其次，政府大多采取就业保持政策等，将失业率增幅控制在一定范围，为短期家庭消费反弹创造了基础。最后，2021年7月，欧盟理事会公告称首批12个欧盟成员国将获得欧盟复苏基金的首批资助，西欧在欧盟复苏基金支撑下将加速复苏。预计西欧地区经济将在2021年和2022年分别达到5.0%和4.3%，考虑到短期经济仍与疫情密切相关，若疫情好转则有望带动地区经济上修。
中长期来看，西欧地区经济发展基础较高，但长期经济受地区发展分化、老龄化以及高债务制约。西欧产业链深度融合，产业发展多元，在汽车制造、医药、金融等多领域具有国际优势，但经济将受制于区域发展不平衡、老龄化以及高债务。因此，中长期来看西欧经济增速将逐步回归1.3%左右的低速增长。
三、偿债来源与负债平衡
西欧地区财政收入汲取能力较强，但财政赤字受经济萎缩而大幅增加，偿债来源对债务融资和货币发行较为依赖。首先，西欧国家税收征管完善，税收汲取能力处于较强水平。其次，新冠疫情暴发后，政府出台减税以及支持就业、收入的财政刺激措施，使西欧各级政府财政赤字扩大至8.4%。由于疫情错期以及病毒变异等影响，预计政府不会很快撤回政策支持，短期财政赤字仍将维持在较高水平。最后，大额赤字下西欧国家融资需求大幅上升，央行为西欧国家债务融资提供了超低的融资成本。西欧国家主要采取债务融资，且对货币发行较为依赖。
疫情冲击下西欧地区政府债务攀升，但较高的财政汲取能力使整体债务偿付能力处于较高水平；区域内债务负担分化，债务风险有向高债务低信用国家集中的风险。受大规模财政刺激影响，2020年西欧国家各级政府债务负担率为98.5%，较上年上涨13.6个百分点，由于财政赤字短期高位，预计债务也难以很快消减。2020年，西欧各级政府债务比财政收入大幅恶化30.4个百分点至222.7%。对于西欧地区内部而言，债务负担差异较大，存在政府债务主要向低信用国家集中的问题，且以各级政府债务比财政收入衡量的各国偿债能力差异较大。
总体而言，西欧各级政府债务与财政收入之比的攀升加大了偿债风险，但西欧整体表现优于全球，且政府债务多为本币债务，拥有央行宽松货币的政策支持得以维持稳定。不过，仍需警惕高债务国家的潜在主权信用风险。
四、外币偿债能力
西欧各国经常项目常年顺差，且主要为欧元储备货币及英镑，国际兑换性良好下外币偿债能力与本币偿债能力一致。西欧区域经常项目常年处于顺差状态，一方面源于货物服务的出口，另一方面源于稳定的海外投资收益。同时，西欧国家外债主要还是以本币计价，且欧元以及英镑均为国际兑换性强的货币，由此，外币偿债能力可视为与本币一致。
(本文作者介绍：大公国际作为中国国新控股子公司，成立于1994年，拥有独创的评级方法和评级技术，科研成果丰富。)
责任编辑：赵思远
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