核心观点
事件点评
根据21世纪经济报道和证券时报，8月24日，监管对六家国有行及其理财公司产品估值方法作出指导：（1）2021年底资管新规过渡期结束后，不得再存续或新发以摊余成本计量的定期开放式理财产品；（2）2021年9月1日后，除现金管理产品外，新增的直接和间接投资的资产均应优先使用市值法；所有通过专户投资的资产，除非上市公司股权外，不能使用成本法估值。已适用成本法估值且和产品期限不匹配的存量产品，应于2021年10月底前完成整改。
延续资管新规以来的监管思路，提速“真净值化”进程。2018年4月，资管新规鼓励资管产品优先使用市值法估值允许符合要求的两类封闭式产品、现金管理类及半年以上定开型产品可使用成本法。2021年6月规定现金管理类产品须使用“摊余成本+影子定价”加强风险控制。为延续“真净值化”思路，本次监管除现金管理类和非上市公司股权外，其他产品一律改用市值法，定开型产品将受到更大影响，非标产品有待进一步明确。2021年7月，银保监会针对不当使用估值方法，首开“伪净值化产品”罚单，体现了监管逐步加码、提速银行理财净值化的趋势。
与公募基金估值标准看齐，避免监管洼地。摊余成本法相比于市值法，净值波动更小，更易吸引投资者。但其缺点是存在估值滞后性，难以反映资产风险。一旦发生市场或信用风险，遭遇大规模赎回，便会加剧流动性风险。摊余成本法还会带给投资者较强的刚兑预期，对投资者树立“卖者尽责，买者自负”观念并无裨益。早在2012年，基金业协会便规定“交易性金融资产”科目下的品种，除货币基金外，需核算实际成本及价值变动（市值法）。估值层面，银行理财产品将与公募基金看齐。
整改压力尚存，银行资本债或将受冲击。此次整改对存量和增量产品均提出要求，虽给予存量缓冲期，但对于存量规模大、净值化转型较慢的国有行来说，达标压力的确不小。底层资产上，ABS、ABN和私募债均会受影响；银行二级资本债、永续债面临净值波动及久期长的风险，可能使得原本持有其较多的现金理财产品重估价值、减少投资。考虑到国有行理财子的成立时间长，风险抵御能力较高，此次整改可能在初显成效后或今年年底前，扩大至其他银行理财子公司。
平滑净值波动的空间缩小，风险偏好较低客群的流失风险增大。银行理财的受众以个人投资者为主，且风险偏好较公募基金投资者更低，截至2021年6月底，持有理财产品的个人投资者达到6114.09万人，占比达99.61%。市值法估值下，收益波动加剧将降低产品吸引力，短期内客户需要一定时间增加接受度。中长期来看，银行理财在逐层细化的监管框架下，迈向规范化、标准化发展之路，将更有利于市场的资源配置，推动金融服务实体经济的良性循环。
投资建议
依靠丰富产品线和较强投研能力的理财子公司将凸显优势；银行通过发行二级资本债、永续债的难度短期上行，资本充足率高的银行受影响较小。建议关注理财业务净值化速度快、客群优质的大行及股份行。
风险提示
经济增速下行超预期导致资产质量恶化；银行理财转型加速可能冲击资本充足率及利润；金融监管政策超预期。
(本文作者介绍：东亚前海证券研究所宏观固收首席，经济学博士。)
责任编辑：卫晓丹
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