大公国际 高畅
今年以来我国货币政策以促进经济修复为主基调，流动性保持合理充裕，债市整体维持小幅震荡格局，国债收益率在波动中略有下行。
从基本面来看，今年以来我国经济整体企稳向好，但经济恢复基础尚不牢固，内外需走势分化，呈现出外强内弱格局。外需方面，美国财政刺激政策落地后拉动消费快速回升，叠加印度等国疫情反复导致防疫物资需求增加，推升我国外贸出口强劲增长。内需方面，随着我国财政政策逐步回归常态内需有所放缓，居民消费低位运行回升缓慢，制造业投资也暂无显著改善。受需求端偏弱影响，今年以来CPI处于上升通道走势温和，但在国际大宗商品价格显著上涨的推动下PPI快速上行。
从政策面来看，今年以来我国货币政策以促进经济修复为主基调。4月30日，中央政治局会议再次定调货币政策要保持中性宽松，强调“稳健的货币政策要保持流动性合理充裕”，并谨慎判断当前的经济形势“恢复不均衡、基础不稳固”，强调“要用好稳增长压力较小的窗口期”。央行在《2021年第一季度中国货币政策执行报告》中也明确要“管好货币总闸门，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”，并重申宏观政策的“连续性、稳定性、可持续性”，下一阶段货币政策部署将围绕“保持对经济的必要支持力度”开展。今年以来我国政策利率整体平稳，除在2月为控制区域性房地产增速过快小幅收紧外，并无明显变化。
从资金面来看，今年央行公开市场操作以等额续做为主，在4月流动性相对较宽松时以及5月末流动性出现边际收紧的情况下，央行仍未明显回笼或投放资金对流动性进行强烈干预，而更多的是通过常态化的100亿元规模逆回购操作向市场传递呵护资金面稳健的信号，以“维护市场预期稳定和货币市场利率平稳运行”。
在流动性合理充裕的背景下，今年以来债市整体维持小幅震荡格局。除在二月中旬受大宗商品价格飙升以及美债收益率快速上行影响，短期利率出现快速上行外，今年我国国债到期收益率整体走势在波动中略有下行，10年期国债收益率在5月末突破3.1%下探至3.04%的低点。但进入6月以来，随着地方政府债供给量有所增加，资金面出现边际收紧迹象，10年期国债收益率已快速回升至3.1%之上。
信用债一级市场发行利率整体波动下行，二级市场多数行业利差也有所收窄，各信用等级走势分化格局延续且加剧。
信用债方面，一级市场发行利率的整体走势与国债到期收益率趋同，平均发行利率先升后降，在5月达到今年以来的最低点。分级别来看，高低等级发行成本分化格局延续且加剧，高级别主体平均发行利率有所下行，而低级别主体平均发行利率仍维持高位，并在5月出现截然相反的走势。其中，1年期短期融资券AAA级、AA+级的加权平均发行利率分别环比下行28.56BP、24.93BP，而AA级发行利率上行65.39BP；3年期中期票据AAA级、AA+级加权平均发行利率分别环比下行15.88BP、41.15BP，AA级加权平均发行利率环比上行64.16BP。
从二级市场的信用利差均值来看，AAA级和AA+级多数行业的信用利差有所收窄，而AA级信用利差以上行为主。在AAA级信用债中，除汽车、公用事业和城投行业的信用利差上行外，其他各行业信用利差均呈收缩走势，其中钢铁行业平均下行10.98BP，下行幅度最大，其次为采掘行业下行7.85BP。在AA+级信用债中，有色金属行业下行182.50BP，降幅最大，城投行业下行5.31BP。在AA级信用债中，除公用事业行业信用利差略有下行外，其他各行业信用利差均上行，其中食品饮料行业利差上行13.21BP，幅度最大。
展望后市，我们预计我国经济恢复将持续稳中向好，流动性整体保持合理充裕，在基本面的支撑下债市利率有望趋于平稳。
从基本面来看，下半年我国经济有望加速修复，在消费稳步恢复的情况下，基建投资保持窄幅增长，受融资监管环境持续收紧影响房地产行业投资较难有所改善，但在经济持续修复、制造业企业利润改善的背景下，制造业投资回升有望拉动固定资产投资出现反弹。大宗商品价格因素推动PPI高位运行，可能会对CPI的宏观调控形成一定压力，但物价走势整体可控。根据监管高层在陆家嘴论坛最新讲话内容，下半年货币政策“要与新发展阶段相适应，坚持稳字当头”，在维持稳健中性的同时更加强调结构性发力，聚焦支持绿色发展和支持小微企业，加大普惠金融支持力度，预计社融将保持常态化稳定增长趋势。综合来看，下半年流动性将继续保持合理充裕，债市利率进一步下探动力不足，在基本面的支撑下债市利率有望趋于平稳。
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责任编辑：赵思远
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