作者：邢汉尧

　　生活背景常识：在市场经济的今天，任何一种商品在同一时刻、同一市场中只能有一种价格,对购买此商品的消费者来说才算是公平、合理,该商品如果升值了，对拥有此商品的所有消费者来说才能算是共赢。现就时髦的进口汽车为例：某个国家只有甲、乙两个公司可以经营进口汽车业务,今年甲、乙两公司各获得一百万元外汇配额用于进口汽车,甲方进口了10辆汽车,而乙方只能进口5辆相同的车。原来甲方买来是免税自用的汽车,而乙方买来是已经报关完税、可流通交易的车。相同的车在不同的市场中价格不一样是对的。但今天甲方认为自己是国营官办的，一定要拿其国家行政资源让他的车流通交易,在这个不同进货渠道(价格)中，乙方只有认输—就算赔光老本也只有选择把车卖掉了,甲乙双方不可能共赢。那怎么办呢？大家都知道，甲方只有把5辆车退回,拿退款按市场规律补交所有的税金后(在同一进货方式下)才流通交易，当然,此时甲方同样只有5辆车能够流通交易了。由于该国家原来今年进口的车是15辆，现在只进口了10辆汽车并进行流通交易，很显然进口该汽车具有投资的价值、有升值的可能，这样甲、乙两公司才有可能是共赢的。(套用到股票市场中，甲、乙公司就是非流通股东与流通股东)

　　　针对解决我国股票市场中的股票全流通问题，我认为:应当把目前构成我国证券市场中上市公司的几大要件--流通股数量、流通股市价、非流通股数量、净资产值及公司盈利能力综合地、有效的考虑起来,并兼顾股票市场参与者各方的利益,这样才能做到多赢。首先,我们应该正确的承认历史、面对现实,承认现深沪两市1000多家上市公司流通股的股价是几千万股民用真金白银买来的,是真实的、有效的,不能因为国家的政策变化而受到政策风险所带来的巨额损失，因此几千万股民的当前利益必须得到国家有效的保护。其次,我们也应该清楚地看到,这些上市公司的非流通股在流通股的溢价发行上市、增发新股、配股中资产已经得到不断地提升。特别是近两年内许多上市公司高价发行、增发使其净资产值已有数倍增长,实现了国有资产的保值、增值,其净资产值也必须得到承认，以及2000年会计年度以来非流通股东为加大上市公司资产重组力度,给公司注入了大量的优质资产，其注入公司的资产净值也必须承认。当然，现在我们有的上市公司净资产已经低于面值或为负资产,这都是因为非流通股股东在公司的法人治理、经营、盈利方面不善造成的,与几千万中、小流通股股东不相干,因此,不能也不应该叫中、小流通股股东负责。

　　如果以上观点能完全得到大家的共识,在股票全流通问题已经成为市场上"达摩克利斯之剑"的今天,我认为股票全流通问题一天不解决,市场机制就难以理顺，股票市场就一天也不能稳定，造成社会动荡,有碍于国家经济发展。因此,非流通股有必要或者说必须尽快流通，其转换成流通股时数量(这里设为M)为：M=(非流通股数量(M1)*净资产值(J1) + 2000年会计年度以来该非流通股东注入上市公司的资产净值)/转换前20个交易日流通股价的平均值(GJ) [设为公式1]，也就是说非流通股东拿出其全部净资产,与股票二级市场参与者一样按流通股市价公平地购买股票后,其股票才是全流通的股票。当然，这样的转换非流通股东相对于流通股东来说其资产已经得到保值、增值,并且他还是上市公司的经营者,是公司的战略投资者。因此，国家应该规定非流通股转换成流通股后三至五年内不得上市流通(为充实社会保障资金国有股份的30%除外)并要求自法规颁布之日起所有上市公司必须在三年内完成全流通股份的转换工作,同时做好相关的配套措施。

　　同样,针对新发行上市公司的非流通股转换成流通股数量可确定为：发行前非流通股数量乘于发行前净资产值除于上市发行价,也就是说作为全流通的上市公司必须是"同股、同酬、同发行价",才是符合"公平、公开、公正"原则，公司上市时其净资产值为上市发行价。非流通股东作为战略投资者,其转换后上市流通禁售期也应设为两年(为充实社会保障资金国有股份的30%除外)。

　　针对这个方案,或许大家会产生许多疑问,现我就将一些主要疑问作以下解答：

　　有问：非流通股转换成流通股时的数量也应与其公司盈利能力相结合(按质论价)才算合理。

　　答：是的，我这个方案主要是以承认几千万中小股民当前利益与国有资产增值保值利益不得损害、双方互赢的一种基本思路，是以承认只能以同一价格、一种方式进入股票市场，确保进入股票市场里所有投资者的利益不受损害为最高准则，该方案还需要专家、学者以及广大的中小股民进一步论证、完善。比如：应该考虑上市公司盈利能力及2000年会计年度以来高溢价发行、增发使有些上市公司其净资产值有数倍增长不合理问题(如新股发行的用友软件、太太药业净资产值分别是原来的9.13倍和5.69倍,增发的海王生物净资产值也是原来的4.9倍)，这种增值暴利显然违背全流通市场公允，如果允许其净资产值每年按50%速度增长计算,在计算非流通股份转换成流通股的数量(设为MM )时可使用以下公式：

　　MM=M*(1+ZH)/(1+(JZ-1)*(1-N/2*(JZ-1)))

　　[设为公式2]来计算。

　　这里：M为公式1中非流通股换成流通股的数量值；ZH为近三年净资产收益率总和；JZ为发行增发后净资产值／发行增发前净资产值；N为全流通股转换会计年份-发行增发会计年份值+1(不能大于分母2*(JZ-1)),同样MM最大值不能超过原来的非流通股数。

　　例如：(假设N=4，流通股市价为2002年2月5日的收盘价,转换I/II表示非流通股转换分别按公式1/公式2进行。这里的近三年净资产收益率以2000年会计年度的近三年为准<不知道的就设为0.3>，用友软件：0.478+0.3+0.3；太太药业：0.639+0.291+0.3；海王生物：0.261+0.152+0.148；邯郸钢铁：0.128+0.154+0.184。非流通股东注入公司的资产净值均为零。)

　　显然，非流通股转换成流通股时，绝大多数上市公司股本已缩小，净资产值、盈利能力均大幅提高。在流通市价不变的情况下,质优物美的邯郸钢铁国有股按方式2转换,其国有资产就有40%增长，绝大多数上市公司市盈率已大幅下降，上市公司的投资价值已凸现。为保护非流通股转换成流通股时股本不应缩得太小，MM值也可设最小值不能低于原来非流通股东数的10%。同时股本结构更趋于合理，解决了"一股独大"的问题。

　　有问：全流通方案与当前国有股减持方案区别在哪？相关法规及配套措施应注意哪些方面？

　　答：当前的国有股减持方案本质在于国有股套现，大有一股脑儿把所有国有股通过证券市场全部变现之势，是一个国有股只能参加一级市场低价发行、高价配售(股票批发商)没有风险并一定要获取巨额暴利理想化的思路。这种非市场化思维，是很难得到市场认可的。而我这个方案是把非流通股公平合理地转换成流通股，国有流通股在股票市场中可以有所为、有所不为，对一些国计民生、高科技、国家重点扶持的上市公司，不但不能减持，还有必要继续增持，维护国有股的控股地位，积极有效地参加股票市场建设。它们之间的最大区别就是到底要维护股票市场还是放弃市场，是要对股票市场进行有效造血还是无休止地抽血。完善的全流通法规就是一种方案简明，具有操作性、易执行的透明方案，这样才能增强投资者对股票市场的投资信心。相关法规及配套措施应注意明确股票市场中的股票只能以同一价格、一种方式进行流通，明确转换、全流通期限，维护全流通市场公允。非流通股转换工作应本着质优物美者优先，统筹安排好存量非流通股转换时间范围表，上市公司只能在本会计年度有盈利并保证净资产值不低于面值一半时，才可以进行非流通股转换工作。应加强会计审核、资产评估工作，有效地打击内幕交易，防止国有资产流失。如考虑近三年净资产收益率作为转换指标时，当会计年度出现亏损或净资产值低于面值一半时,其净资产收益率就定为零，应该明确上市公司在规定期限内如不能完成非流通股转换工作就应退出主板市场。同时，还应规定在三板市场交易的公司经有效重组并改造成全流通股份后可以申请恢复在主板上市等等问题。

　　有问：如何解决当前极需社会保障资金缺口问题。

　　答：针对国有股权比较大的大盘上市公司，我们可以采用1比1或1比2的方式，先对原有流通股股东按净资产值配售，也可以把30%国有流通股在其上市或转换结束三个月后经报证监会核准上市出售。同时，在流通禁售期内的国有股也可以进行股权转让筹集社会保障资金，部分已获得流通权的国有股也可以由财政部直接划拨社保基金，由社保基金根据自身的需要灵活经营管理。

　　有问：在全流通后，国有股还需几年才能上市交易，国有资产能够保值、增值吗？

　　答：股票全流通后，由于大家基本上都是使用相同的价格购买同一股票，因此，上市公司总股本明显缩小，股票市场平均市盈率将会下降到20倍以下,股票全流通市场按"海归派"来说,将会是一个干净的市场，一个具有投资价值的市场。在一个具有投资价值的市场中，经营者是为给投资者以高回报来筹资，投资者是为自己公司高成长而投资。作为上市公司的经营、战略投资者本应就该有一定的禁售期,上市公司经营的好，投资者会继续增股、持股用手投票，否则，投资者就只能选择用脚投票了。这样，显然国有资产的增值保值与国有股东的经营能力密切相关，与公司是否完善法人治理结构密切相关，与国家对股票市场认可程度、政策及市场监管等透明度密切相关。

　　有问：如果以股票流通市价作为非流通股转换指标，将会出现人为不切实际地推高流通股价，造成新的市场风险，严重损害非流通股股东(国有资产)利益。

　　答：股市的涨跌，说到底是市场的一种心理预期。一种公开、公正、透明的市场规则,一个可靠的监管体系,上市公司含金量的提高、投资价值的凸现,一种好的改革方案,投资者都将会对股票市场产生信心,会产生好的心理预期,股票市场自然会涨,但超出心理预期非理性的涨跌,就说明有市场操纵行为的可能,有黑庄、恶庄出现,证监会就应加强市场监管力度,严厉处罚违规资金，加大违规者的风险成本。同时,还应该尽可能地完善全流通法规及相关的配套措施,如上市公司非流通股转换工作经股东大会同意后一年内,允许董事会自行决定转换日期,这样加大了市场操纵者的违规风险。由于转换时流通股价格是以转换前20个交易日流通股价平均值决定的,另外,国有大盘股在转换前还可采用配售部分股权方式来平抑市场股价,加上市场上有大量的新股、非流通股即将上市的心理预期,这样不会出现人为不切实际地推高流通股价的可能,非流通股东完全可以比较轻松地选择最有利于自己的转换时机。

　　如果在规定的转换期三年内,流通股市价仍然维持在一个比较高的市盈率水平上，这就说明原有的股票市场供求关系已被破坏,国家就应加快新股发行上市速度。这样，虽然存量的国有非流通股在转换中难于得到保值、增值,但增量的国有非流通股在新股发行上市中却能获得大量收益,国有资产保值、增值在股票市场中仍得到了维护。同时,如果还有蓄意操纵某一股价,其用意在于打压该股票非流通股转换流通股数量的恶意行为时,董事会在被迫无奈下也可以放弃转换工作,主动选择退出主板市场,让蓄意操纵者血本无归。当然,证监会还可以规定:所有符合一定转换条件(质优物美)的上市公司转换时流通股价格,可以是全流通法规颁布之日前20个交易日流通股价的平均值,并要求这些公司必须在法规颁布三个月内完成全流通股份的转换工作。

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