张昆生/文

　　中国股市自一九九二年五月放开以来，经历了无数次的暴跌暴涨，新老股民都尝尽了酸甜苦辣。截至今年9月底，内地有1154家上市公司、其中有逾1100家为国有企业，私人企业只占少数，其市值不过约6000万美元。股市这十年告诉了投资者些什么？

　　一、上市目的是圈钱为国营企业脱困解难、甩包袱，是投资者最大的疑惑

　　中国资本市场的起点是从公有制开始，最初的目的是给国有企业融资，促进国有企业改革，这与西方国家的起点是完全不同的。正是因为这样，中国资本市场的一个重要特点是支持国有企业上市，而国有上市公司70%的股权不能流通、不能转让，产权是国有，政府还在管理资本市场。由于绝大多数上市指标都是为了当地国营企业脱困解难的，在上有政策下有对策的实际运作中，捆绑上市很普遍，越是劣绩亏损的公司越积极上市。同时上市公司多为国营企业，一股独大，有的是进行了“债转股”或“不良资产置换”，银行成了大股东，上市的成功与否利益犹关，现在更何况还捆绑20%的国有股。一但上市成功则一举两得：钱也圈到了，包袱也甩了。正因为如此，才有了造假的动力和条件。

　　上市之前，为了能上市圈钱，达不到上市条件的公司伪造文件、伪造会计记录，会计师凭高超艺术，大肆粉饰，漂漂亮亮包装上市；例如红光、黎明、中农资源等。

　　上市之后，逐步暴露企业产权不清、应收款无法回收、机制转换不彻底等诸多问题，相当一部分公司已经成为空壳。业绩上不去的，干脆ST，既不犯法违规，又不会摘牌赔款，还可吸引一大批重组客户进行资产重组。业绩尚可的，随便编个理由虚拟一个投资项目，就可配股增发，美其名曰：“资本运作”，理直气壮的继续圈钱。圈到钱以后干什么，那是上市公司的权力和自由，并没有明确的法律约束。至于“投资回报”，更是画饼充饥了。2000年到2001年最突出：机构做庄、股评吹捧、上市公司消息配合“三位一体”，把股价炒上天。上市公司为了圈钱、机构为了投机获利，不惜牺牲信誉。而管理体制在这种恶劣行径面前却显得多么苍白无力！股市“信誉”基础的动摇令投资者望而却步！

　　二、法律法规保护的是上市公司的利益，是投资者最大的失望。

　　上市公司还是按传统的国有企业方式运作，企业的公司治理结构，因产权结构得不到有效改变而无法真正发生变化，公司的董事长还由政府任命，政府对资本市场控制的色彩比较浓厚。国有股不流通，造成国有股独大，企业所有者缺位的问题仍然在相当大的程度上存在。运营资本的人都不是所有者，亏损也不在乎，经营者的目的在于争取控制权，而不在乎收益多少，收益下降了，股东也没有办法去改变，企业的产权约束仍是软的。为了达到甩包袱和圈钱的目的不择手段，坑懵拐骗并不面临严峻的法律制裁，ST、PT制度就是专为造假败露、连续亏损的公司设计的温床。于是我们看到一个个上市公司圈了钱效益却没有上去，一个接一个地“空壳化”，为了国有资产不流失，法律法规保护上市公司的利益也是必然的。于是造假的结果除了高收益以外，败露了也没有什么大不了的处罚，无非“谴责”一下，最多ST吧，等到PT时，钱早已圈走了。由此产生了大量的造假公司和PT、ST公司。劣绩、造假的公司不能挡在门外，且进了门就很难赶出去。如果“网易”在国内上市绝不会被“停止交易”，连ST都不可能。

　　似乎所有规则都是为上市公司设计的，是规范投资者的。例如高价的增发和国有股减持。上市公司的假帐、假消息、假报表，这在股票市场上屡见不鲜，其实中外如此，只是治理的方式、方法和力度不同，唯独有中国特色的是国有股和国有股减持。股票市场是投资和融资的市场，投资和融资是以回报为条件的，即投资和融资的资金必须产生利润，并给投资者予回报。而国有股减持的资金则是归入社保基金，不投入生产领域，不产生利润，更谈不上回报，实质上是“募捐”。按财政部原先的减持方法，这种“募捐”是以级高的价格、合法的、强制的形式进行的，是一种对股市资金的掠夺，甚至简直就是以法律的名誉进行厚颜无耻的明抢，股市焉有不跌之理？在交易品种结构上不设做空机制，股票要下跌谁都不赚钱，只有通过做多大肆推高股价才能获利，炒作股价就成为必然，于是造假便成为一种市场炒作的需要。至于投资者是没有法律保护的，只有“股市风险难测”，上当受骗之后“以此操作后果自负”。“保护投资者利益”，则是股市将下跌的信号：历史已证明，“保护投资者”的口号喊得越响，股市就越跌：1996年如此，1999年如此，今年的7月更是在申奥成功和加入WTO在即的大好机遇下，唱着“规范市场、保护投资者利益”的高调创造了五年来暴跌新纪录。事实证明，所有规范措施的直接和间接的成本实际上都要由投资者来承担！

　　我们的法律是公平的吗？造假者受到应有的惩罚了吗？受害者得到相应的赔偿了吗？

　　三、造就投机市，是投资者最大的迷茫

　　由于上市公司很少有投资价奼，加上高价发行以及圈钱的上市目的，上市后的公司基本没有投资价值，全凭市场炒作。于是机构做庄、股评煽风点火、上市公司消息配合，癞蛤蟆变成了白天鹅。国有股一股独大的地位难以挑战，股价跌，分不出红，都不会被收购、被他人接管，上市融资的成本也就几近于零，唯一的成本就是跑关系、贿赂，而一旦上市成功，钱一圈到，便高枕无忧，花着舒服，效率没有提高，反而吃成空壳后还会有国家?政府来为其“填装”新的国有资产。由于上市目的是圈钱为国营企业脱困解难，所以投资回报是一种不切实际的奢望，在这种市场机制中只有投机博取差价才是唯一能生存的操作方法。也就是说，无论是机构还是个人所采用的一切投机理念和手段都是由市场造就的，股价可以从4元涨到124元，也可以连续14个跌停……。而一股独大的非流通国有股，在现行体制下，股价上升对他没有任何好处；股价下跌他不受任何损失。这也是PT、ST公司能在中国股市上炒得火热的根本原因。存在就是合理的，这就是中国特色的股票市场——造就投机市，而这又是以牺牲股票市场的信誉为代价的。这完全与股票市场投融资的目的相背离，与投资者入市的初衷相背离。最危险的是在没有做空机制这种状况下还发展开放式基金，系统风险无法化解：由于市场品种单一，没有规避风险的品种，风险就不断积累。在空头市场中，只要不空仓就面临亏损，除非它违规卖空(这是完全可能的事)再回补。而一但股市空头市场来临发生大量赎回时，有可能发生预留现金短缺带来一系列连锁反应：要么拖延兑现造成信誉危机，要么抛售兑现造成更大亏损……其投资者的风险更是无可估量！

　　市场教育了投资者：在这样的市场里是不能投资只能投机的。多数股民没有投资意识，资本小，抗风险能力低，跟风追涨杀跌，股票在这里仅是一种炒作符号。投资损失了又寄希望于政府托市帮助解套，政府也面临巨大的道德风险。长此下去中国的股票市场将逐渐死亡……

　　这就是整个股票市场的机制、结构、法规、乃至管理体制运行了十年的结果。连外国人都看到了症结所在：

　　乔治.索罗斯在“21世纪的中国及世界”国际论坛会上的演讲中说：“投资者和企业家需要知道商业环境是可以预见的：其规则是公平的而且得公平执行；合同的严肃性应得到尊重。在这些领域制订新的和更好的法律固然重要，但光靠法律是不够的。中国面临的挑战是加强运用和执行法律的机构。这意味着法院应更加独立和有效。这意味着改善行政官僚机构使之更加负责，对人民的需求更能做出反应。加强法治不仅会改善市场在中国发挥功能的方式，而且还会长期有益于中国的经济、社会和政治发展，有益于公民的权利，有益于中国与世界其他国家之间的关系。”

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