现货市场与期货市场宛如一对难以割舍的情侣，但同时衍生产品也是一柄寒光闪烁、锋利无比的双刃剑
●高潮生
中国资本市场需要多种不同类型的金融衍生产品，这是不争的事实，问题只是时间的
早晚，条件的具备，时机的选择以及推出的顺序。若从市场影响力和投资风险性的角度来看，首选当数既没有杠杆效应﹑也没有有效期限的上市交易基金；其次乃为虽有杠杆效应﹑但投资亏损也有限度的期权交易；最后才是既有杠杆效应，投资亏损又无止境的股指期货
特别值得一提的是，目前中国股市中既无股票做空﹙Short﹚机制，也无指数期货或期权等衍生性金融工具﹙Derivatives﹚。那么衍生产品的推出会对股市的波动性产生怎样的直接后果呢？无庸置疑，金融衍生品是任何一个成熟股市中都不可或缺的投资工具，它会为投资者提供对冲保值﹙Hedging﹚和风险管理的有效手段，减少或消除他们在股票交易时的顾虑和隐忧。
现货市场与期货市场就宛如是一对难以割舍的情侣。但同时衍生产品也是一柄寒光闪烁﹑锋利无比的双刃剑，要想去粗取精﹑去芜存菁只是南柯一梦。它会被人们信手拈来当作市场投机的新型工具，从而赋予股市消极的格调与品味。怕只怕它还尚未派上用武之地，就已经沦落为股市投机的利刃，成为股市波动性的兴奋剂而不是安定剂。
股市波动性兴奋剂
如下文详述，中国股市当前的深层病灶之一就是投机二字，这与一百多年前道琼斯工业指数诞生时的美国股市颇为神似。人们能指望股指期货的诞生来化解这一当务之急吗？结论可能恰恰相反。殊不知指数期货的杠杆效应﹙Leverage﹚或许正是投机者们所求之不得的。正因为如此，股指期货一直处于人们纷争不休的漩涡之中。
在禁止做空的单向获利股市中，特点之一便是万众一心捍卫股市，因为股市下跌对所有投资者都是一场灾难。即便暂时得到了低位建仓的机会，但若股市拒不上涨仍是枉费心机，更何况股市还有可能继续南下。所以罕有人迹刻意打压股市，无股者没有打压的资本，持股者自己也会同归于尽。
但是金融衍生品却为股市注入了一股另类的新鲜血液。有人希望并且致力于股市暴跌，同时跌得越惨越好，因为股市下跌豁然间也成为谋利的一条新径和坦途。此时股市中便会出现分庭抗礼甚至势均力敌的两大阵营，他们彼此因为利益冲突而针锋相对﹑同室操戈。“助涨派”不遗余力提携股市，而“打压派”则竭尽全力凌虐股市。当他们策马入林﹑逐鹿中原之际，便会在股市中掀起一场赤壁大战。这是一场群威群胆﹑斗智斗勇的实力角逐与资本厮杀，虽不见金戈铁马﹑烽火狼烟，但却同样是动人心魄﹑扣人心弦。于是乎股市便在他们激烈而不断的抗衡与搏斗中辗转反侧﹑动荡不宁。
试想，如果股市波动性在一个因单向获利而众志成城﹑力挽狂澜的市场中都如此之高，那么一旦引入衍生产品而建立双向获利机制之后，其波动性将会怎样？即便是在被公认为体系最完善﹑监管最严格的华尔街，衍生性产品给市场带来的波动性也早已为指数期货﹑指数期权﹑以及股票期权三者同时到期时的“三重魔力时刻”。最近的学术报告也已经以1993年8月时的以色列股市为例证实了在缺乏做空机制的情况下，指数期权的推出将会成为股市波动性的添加剂。
贻害不成熟投资者
除了对股市的影响之外，当条件不完备时，金融衍生品更有贻害不成熟投资者之虞。期货与期权的核心功能为对冲保值﹙Hedging﹚﹑价格套利﹙Arbitrage﹚﹑股市投机﹑以及强化指数投资﹙EnhancedIn鄄dexing﹚。
机构投资者固然可能将其作为风险控制和指数投资的工具，但更多的私人投资者却更有可能将其用作大剂量和高风险的市场投机。运用指数期货进行风险管理尚需专门知识与专业技巧，譬如对冲度﹙Hedge Ratio﹚的概念和计算就并非孺妇皆知，程序交易更非普罗大众力所能及。但是要想运用股指期货进行投机却可以信手拈来﹑易如反掌。
与股票相比，杠杆效应带来的价格飙涨会使指数期货更具有刺激性和诱惑力，也更容易引无数“英雄”竞折腰。但是股指期货交易会给他们带来意外的惊喜和财富吗？在美国充斥着许多达官富豪﹑名门望族的传奇故事，华尔街中更是流传着不少长期投资致富的美谈，但时至今日还尚未有过任何靠玩弄期货和期权而最终发家致富的传闻。这也是时至今日美国市场中期货共同基金屈指可数﹑乏善可陈的原因之一。其令人心寒的收益率和令人生畏的波动性使它们既得不到投资专家们的推荐，也得不到众多投资者的青睐。
何时打开潘多拉盒
“正确之时做正确之事”是对人们的考验和挑战。指数期货横空出世后，是天使还是恶魔要取决于诸多条件，如股市的结构特点﹑投资者的组成状况和心理素质﹑股市的运作机制和成熟水平﹑以及政府的监管能力等。没有人希望它成为一柄悬于发梢的达摩克利斯剑，或是半启半闭的潘多拉之盒。
但是要让金融衍生品充份发挥效能是需要前提和温床的。殊不知，美国股市自1790年12月1日诞生以来(比深圳交易所早了整整两百年)，之所以要经过近两百年的漫长岁月才有股指期货问世，一是需要理论依据奠定基础。二是在等待蓝筹股大公司的破土而出和根深叶茂，使股市结构能够承受衍生品交易所带来的负荷。三是养老基金﹑共同基金﹑和保险基金等一大批机构投资者已经成为市场的主控因素和主导力量。四是投机运作受到遏制而且监管制度日臻完善之后加速了股市的成熟和稳健。
作为金融投资工具，股指期货和其它衍生产品有其共性和普遍规律，这是不依人们的意志为转移的。只有当股市结构和投资环境具备一定的前提条件时，它们才能够成为活跃﹑丰富﹑与完善股市的催化剂，投资者也才能够触摸﹑拥抱﹑领略它的风采和力量。同时避免其消极影响泛滥成灾，不致引发非正常细胞的滋生与扩散。
(作者系美国道琼斯公司全球指数开发与研究资深总监)
新浪精彩短信
