主持人：姚振山

　　北京嘉宾：华夏证券高级研究员银国宏

　　到目前为止，2001年年报已基本披露完毕。从中我们发现一个现象，就是不断有新的外资在买进B股。尽管去年以来不断有外资股东减持B股的消息，但据统计，截至2001年底， 沪深两市共有20多家B股公司出现新外资股东加盟的迹象，比如邮通B、深华发B等公司，而且这一趋势在今年首季继续延续。从已公布的季报看，首季大部分B股公司外资股东的持股比例均保持不变，有些甚至还出现增持的迹象，比如鄂绒B、陆家B均有不同程度的被增持。这些现象直接让我们联系到一直倍受大家关注的外资并购；外资并购是近期市场不断被谈到的一个热点话题。中国加入世贸后，以往对外商投资的限制性条文和相关的法律、法规与政策都已经或者正在作出彻底修改，外商投资的自由度将大为增加，投资领域也将进一步扩大。与此相呼应，具有外资并购概念的上市公司也被投资者所关注，外资并购能不能成为今年证券市场一个相对持久的题材呢？今天我们请华夏证券的高级研究员银国宏，结合他的研究报告，和我们一起来探讨这个问题。

　　主持人：你好，银国宏。我们以前谈到购并主要是在国内的范畴，现在我们必须要了解国外的情况了，因为目前大家关心的是外资购并，请你先给大家举些国外的典型例子吧？

　　银国宏(华夏证券研究员)：从美国市场去年统计数字来看，它并购所涉及的金额就达到了1万多亿美元，而实际上融资金额只有1200多亿美元，这个之间的差距是非常明显的。那么如果举两个例子来讲，我想举两个投资者比较熟熟悉的例子，第一就是最近刚刚发生的惠普和康柏的合并，第二个就是前两年发生的戴姆勒奔驰购并克莱斯勒，那么实际上从这两个来讲，我们对并购都有一个比较清晰的看法，它主要是产业上的强强联合，那么在购并以后都是极大提升自身在产业当中的地位。

　　主持人：那么未来像国内并购它的趋势有哪些变化？

　　银国宏：我想从国际市场上的并购来讲，它已经跟我们国家这种围绕壳资源并购已经是完全不同了。它属于一个更高阶段的并购，它的并购主要处于一种战略上的考虑，只要对自己长期发展战略有利的企业，才能成为它并购的目标，而仅仅是处于壳资源考虑的话，这种已经不存在了，因为发达国家它的进入市场和退出市场都是比较灵活。

　　主持人：我们看到，中国加入世贸组织后，外资会按照新的市场规则进入中国资本市场，以寻求更多的业务合作和投资发展机会。我国在政策方面也做了很多努力，建立良好的市场规则，适应加入世贸后的一些变化，我们的记者做了一个有关政策变化方面的统计，一起来看看。

　　去年11月14日，中国证监会和外经贸部联合颁布《关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见》，其中允许外商非投资性公司，如产业资本、商业资本通过受让非流通股的形式收购国内上市公司股权，实现买壳上市等。这无疑是政策上的重大突破。随后，财政部宣布取消7项行政审批权，为外资并购上市公司创造了大好条件。2月14日中国证监会颁布了《外商投资股份有限公司在境内首次公开发行股票招股说明书特别规定》。3月24日，国家经贸委副主任蒋黔贵透露，跨国公司并购中国国企的政策草案已经拟定，正式文件即将形成。据了解，这次开放的力度很大，外资企业可能获准收购国内500强企业，包括国内A股上市公司与非上市公司的国有股和法人股，对于某些非限制性行业的外资持股比例将进一步放宽。遵循我国加入世贸组织所作的承诺，4月1日，新的《外商投资产业指导目录》正式施行，原禁止外资投资的电信、燃气、热力、供排水等城市管网首次列为对外开放领域，增加了76条鼓励类项目，限制类则大幅减少近三分之二。

　　主持人：资本市场的嗅觉其实是比较灵敏的，在相关政策调整之前，一些企业已经开始在资本市场上展开并购的活动，不仅在H股、B股企业中出现了外资做第一或第二大股东的情况，甚至在A股市场，也时常可以看到外资大股东的身影。

　　实际上，二级市场上的外资并购在去年下半年的行情中已经初露端倪。后来由于受到大盘的影响，外资并购概念股很快沉寂下来，但随着政策环境的变化和加入世贸组织的承诺落实，具有外资并购概念的股票逐渐风生水起。目前外资进入证券市场主要有以下方式，第一种是以外商独资企业的身份直接上市，像闽灿坤B；第二种是作为发起人参与国内企业的改制与上市，如北方股份；第三种是外资收购国内上市公司股份，成为大股东，如江铃汽车；第四种是收购上市公司母公司的股权，间接控股上市公司，如阿尔卡特控股上海贝岭母公司。从近期盘面看，江铃汽车、广电电子、TCL通讯等个股表现得非常活跃，无不与其后的外资并购概念有着或多或少的关系。

　　主持人：看来，外资参与并购的方式是多种多样的，其战略意义不可忽视的。那么证券界专业人士又如何看待外资并购对国内经济和上市公司的什么影响呢，本栏目记者为此分别在上海和深圳采访了几家知名券商，来看看他们对此的看法。

　　申银万国研究所所长助理杨成长认为：外资并购是证券市场对外开放比较重要的一个方面，对中国证券市场的开放的影响还是比较明显的，另外外资并购它能够优化上市公司的股权结构，股权结构的合理化也为它的治理结构的合理化创造了条件。而且外资并购能提升整个上市公司质量，特别是整个产业结构的一个重要手段。

　　国泰君安研究所所长李迅雷指出，加入世贸组织之后，中国外资企业的上市、购并进入证券市场的数量还会进一步增加，这对投资理念、还有证券市场规范发展都有一定的促进作用。

　　南方证券研究所所长郭夏男谈到，外资并购将会促进中国资本市场的资源配置的功能得到有效地发挥。但目前它也存在这个问题，也就是它以什么形式进来，它进来收购的这些股权能不能够流通，怎么流通，怎么变现。

　　主持人：看来，外资并购对国内证券市场和上市公司的影响，起到了积极的作用。你刚才谈到国际上高级并购的方式已经抛弃了对壳资源的需求，那么国内可能有它的特殊性，外商如果看好国内的一些企业，他并购的时候你觉得他会考虑哪些问题？

　　银国宏：如果按照我的分析来讲，这种外资并购，就是外资看重我们国家的上市公司，他可能会出于两种考虑。第一种仍然是产业上的考虑，因为从外商直接投资来讲，我们国家应该是增长很快的一个国家，通过证券市场进行投资应该是比较方便的一个方式。所以说出于产业上的考虑，应该是必不可少的因素，是非常重要的因素。我想在其中可能会有几方面的考虑，第一个产业，他会关注一些发展前景非常好的产业。第二个产业，他进来以后，会通过它本身的产品差异或者服务差异，带来一些垄断或者非常明显的优势，从而带来超额的利润。第三个产业，本身我们国家限制相对比较少，他可以进入一些比较容易进入的产业。第四个产业，他比较关注的产业因素，我觉得应该是中国能不能成为世界工厂这样一个说法，就是将他的制造中心移到中国来，发挥中国劳力便宜的优势。另外一种可能，他也可能会有资本游戏的考虑。我想在发达国家前几十年发展阶段当中，围绕壳资源的重组也是曾经出现过的。那么在这样一种情况下，他们对这样一种方式并不是完全陌生。

　　主持人：也就是说他可能会看好这个壳资源，但是看好它的可能性跟产业相比的话，侧重于前者。

　　银国宏：对。

　　主持人：那么也就是说刚才你提到的四个产业，如果说我们把它划归到各个行业里面去，具体一些，你觉得哪些行业会比较受重视？

　　银国宏：如果我们具体谈一下的话，比如第一个我谈的是前景非常广阔，市场非常大，最典型的就是汽车。目前我们国内资本市场上汽车类上市公司基本上都具有合资性的概念，这也就是近期市场上汽车表现非常好的一个原因。

　　主持人：今天早上我们在二级市场上看到，长安汽车已经快到了涨停的位置上。

　　银国宏：是的。它的表现是非常活跃的。那么如果我们再一个一个往下谈，如果存在巨大的产品差异和服务差异的话，那么可能就会谈到金融业。大家也注意在“五一”之前和今天的话，以深发展为代表的金融板块多多少少还是有一定的动作。如果再谈到进入比较容易的产业，那可能就是零售业了，零售业是外资并购关注的一个重点产业，这是有所共识的。第四个，可能成为世界制造工厂的产业，也就是说我们劳力资本优势可以得到比较大的发挥的产业，最典型的就是电子行业，家电行业等等这样一些行业。

　　主持人：最近可以说汽车行业，长安汽车、江铃汽车走势非常好。电子行业，TCL、广电电子前段时间走势也非常好。我想我们再具体分析一下，像汽车行业，你觉得他们并购的话会采取哪些方式？

　　银国宏：他具体采取的方式刚才我们讲了。但是我想外汽车行业，金融行业也好，要成为一个非常重要的投资机会的话，可能以目前的状态来讲去衡量它的话还不够。因为我们知道汽车行业都具有合资概念，这种合资的话，往往跟母公司进行合资，或者通过母公司间接控股，或者是仅仅是一个合资的概念，而合资的概念和并购的概念还不是一个概念，所以在没有从合资过渡到并购这样一个层次之上的话，我想这样一些题材的挖掘，可能还是层次相对要浅一些。

　　主持人：那么像你刚才谈到的汽车行业重点，现在走到合资的可能性的会大一些。但是真正到并购的话还需要一段时间？

　　银国宏：对。

　　主持人：那么电子行业呢？

　　银国宏：电子行业也是这样一个行业。我们刚才讲过了，实际上我们国家的家电行业它是竞争比较充分的行业，甚至从某种程度它已经具备了同国际大企业竞争的实力，但是为什么这个行业也是一个非常重要的行业呢？一个是我们刚才讲到的劳动力优势，另一个，我们国家目前整个家电行业它已经从完全价格竞争逐步转向产品和技术的竞争。而国外一些大的电子集团恰恰在品牌方面，技术方面具有一些优势，所以我们这样一个合作，除了发挥劳动力成本便宜这样一个优势以外，还可以提升它的产品优势和技术优势，我想这样一种合作，对家电行业是非常重要。

　　主持人：近日辽宁成大、ST昆百大都发布公告，宣布与荷兰家乐福中国控股公司合作。面对全球化市场和沃尔玛、家乐福等国际巨人，国内的零售业是不是必须走外资并购联合之路呢？

　　银国宏：这是比较容易进入的行业。但是从商业企业来讲，我们可以先简单看一下，我们国家目前整个商业企业经营的状况，除了超市业态的这种百货业以外，零售业以外，其它的百货业基本上都属于经营非常困难的一个阶段。如果我们再回想到昆百大和家乐福的合作的话，外资并购进入我们零售业重点可能还是在超市这块。国际上沃尔玛、家乐福这样的大企业它有非常大的优势，而国内百货业或者零售业，它发展超市，进行业态转型的时候，最大障碍就是资本障碍，如果出现资本障碍的话，它就没有再融资的机制和功能，可能通过外资并购提升你的经营业绩也好，加快你业态的转型也好，对整个零售业的经营业绩的提升都会比较好。

　　主持人：那么刚才咱们主要谈了并购对几大行业的影响，最近二级市场上我们也看到，像刚才提到的广电电子，TCL通讯也好，江铃汽车这种股票走势都比较好，那么这里面就直接涉及到投资者对操作方面的一个问题，那么在二级市场上，关于外资购并的股票，我想大概分成两个，一个是只有参与价值，另一个是有投资价值，那么怎么来判断这两类股票？

　　银国宏：我想到目前为止，按照我个人理解是以参与价值为主。为什么这样讲？外资购并它是一个重大的投资机会，也是一个重大的题材。但是什么时候这个重大的投资机会和重大投资题材它真正能够发挥出来，放大起来，我想必须要有一个标志性的一到两家的上市公司出现。那么什么叫标志性的上市公司？那就是说外资在股权的并购方面，在股权的占比方面要有一些政策上的突破。那么一旦实现这样一种突破，它可能成为第一大股东，或者说与第一大股东在控股比例上充分的接近。那么这样的话对整个证券市场来讲，我觉得这应该是标志性的上市公司。

　　主持人：那么你所说的突破，现在已经有了一些公司，比如说江铃汽车，福特汽车里外资是第一大股东，，那么北方股份英国的一个公司也是大股东，你觉得他们现在有没有到达一个突破？

　　银国宏：他们没有。他们只是说由于B股市场的存在，通过B股市场他控制了我们整个上市公司，但是事实上，这还不能称得上我们目前所讲的真正意义上的外资购并，他要通过一个购并的过程，或者通过一个其它的方式来最后达到我刚才说的那种突破状态。

　　主持人：你的意思就是说，打个比方说，明天就有一家外资公司发了一个公告说，他控制了某一家上市公司，现在是它的第一大股东，或者说他股权充分接近大股东也可以。

　　银国宏：我想这个时候对整个证券市场的鼓舞肯定是非常大的。

　　主持人：那么对于现在来讲，对于外资并购的概念也好，题材也好，你觉得我们应该把它作为一个长期的题材，还是把它作为一个短期的题材？

　　银国宏：我想从长期和短期来把握外资并购的话，应该这么看。那么我们可以回忆一下，当初98年资产重组的行情。在98年资产重组行情之前，已经出现了一个萌芽阶段，而98年资产重组行情出现了一个广泛的炒作阶段。在98年资产重组之后，我们可以认为资产重组是永恒的题材。但是现在人们已经不再像98年那样关注，不再由于资产重组掀起一波行情，我觉得现在应该到了一个成熟阶段。那么外资购并我觉得跟它具有非常相似的特点。那么目前来讲的话，这应该是一种萌芽的阶段。

　　主持人：你认为外资购并也是市场一个永恒的热点？

　　银国宏：对，它是一个永恒的题材。

　　主持人：您的观点从长期来看，如果有关法律法规健全以后，具有外资并购题材、成长性良好的上市公司应该是被看好的，其他券商对外资并购题材的延续性又有什么看法呢？

　　金晓斌(海通证券研究所所长)：随着这些法规、条件的逐步成熟，我们觉得外资并购它将是中国证券市场一个持续的热点。

　　李迅雷(国泰君安研究所所长)：我觉得还是持谨慎态度，我觉得短期还是看概念，长期还是看发展。

　　孙力干(西南证券研究所研究员)：在二级市场上，外资并购板块可能有的昙花一现，有的可能会走出一个比较大的行情。

　　主持人：银国宏，我们来对比刚才两段录像，前一段大家谈到宏观上对市场的发展都有比较好的促进作用，但是一谈到市场的个股的表现，都表达了一个比较谨慎的态度，那么我想广大投资者他们现在也非常关注这个板块后续的表现，你能否给大家提一些建议？

　　银国宏：我比较同意刚才的一种说法就是短期看概念，长期看发展。因为在没有我刚才所讲的标志性的上市公司出现以前，应该说还是停留在一种参与价值上。如果出现了以后的话那么可能就习以为常了。那么这个时候，主要从行业本身发展的角度，从外资进入以后，是从战略产业的游戏出发，还是从资本游戏的角度出发，去做出评价。如果是后者的话，我们自然认为是一种长期的投资机会，如果是前者最多只是炒作完，我刚才讲到，有点及面的广泛炒作阶段结束以后，进入成熟阶段以后，可能这样一些上市公司可能慢慢会销声匿迹。

　　主持人：你觉得像外资并购这种情况，会不会引发出以壳资源为核心的这种资产重组的升级换代，会不会促使产业结构进行一些调整？

　　银国宏：肯定会有促进作用。如果我们现在对它给予过高的厚望，我觉得也是不现实的。因为外资购并，它有产业上的考虑，它可能跟自己的经济利益去挂钩，所以我们不排除它兼而有之的产业和资本两方面的考虑。那么另外一个来讲的话，比如我们购并模式，是围绕壳资源，人家是以产业发展为角度，为初衷，那么这中间存在一个引导的作用，如何有效的将外资引导到我们最需要外资的行业当中，这对我们产业调整可能就比较关键了。因为产业调整本身是一个比较缓慢的过程，不可能通过一两起外资并购就能解决。

　　主持人：所以通过刚才你的分析，我想对于外资并购对上市公司的这种选择，投资者关注的时间是否应该长一些？

　　银国宏：对，这实际上还涉及到上市公司本身价值提高没有的问题。如果一个外资进来以后，他确实从产业的角度考虑，由于外资的介入，从技术上，品牌上，以及从市场份额上都得到极大的提升。那么也就是说我们在估值一个上市公司的时候，这种估值这种标准就应该发生变化，而不应停留在原来那种企业生产规模，生产能力，生产技术水平上。如果外资进来以后，对整个上市公司的技术，产品，以及品牌都没有比较大的促进作用，它仍然停留在原来的层次上，这样的价值提升就非常有限。

　　主持人：那么简单地来说，你觉得像外资并购也是非常新的现象，也是刚才你所提到，从某种程度上逐渐往好的方面来走，那么它对国内原有的并购模式简单地来看会有影响吗？

　　银国宏：会有影响。首先来讲，我们刚才分析过四个产业上的考虑，不管长期上并购能不能这样考虑。因为根据我的研究，在国外，并购失败案例的非常多，但是这个对短期的提升是非常明显的。

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