陈志武谈财经媒体对证券市场的监督功能

　　本报记者李利明北京报道

　　《经济观察报》：您认为美国安然事件对中国证券市场的最大启示是什么？

　　陈志武：我认为安然事件的最大启示就是财经媒体和市场参加者对上市公司的监督、监管作用，这两种监管渠道甚至比证监会的行政监管更重要、更直接，它们在问题刚发生或正在发生时就可发挥作用，而证监会的行政监管往往是到事件的尾声时才起作用。如果没有财经媒体和市场参加者，安然事件可能到现在还没被揭露出来。当然，这不是说行政监管不重要，只是说不要指望证监会来解决所有的问题，行政监管有它的局限性。董事会、财经媒体、市场参加者、证监会和法院，这五种成分对上市公司的监管渠道各自起着不同的、不可替代的作用，缺一不可。

　　《经济观察报》：在中国的证券市场上，投资者常常怀有这样一种矛盾的心理：一方面小投资者害怕上市公司作假使自己的投资受损，但是另一方面他们也希望丑闻被揭露得越晚越好。这样他们还有机会在真相大白之前出货赚钱。面对这种心态，您认为媒体怎样才能更好地发挥监督作用？

　　陈志武：我们举银广夏的例子来说明这个问题。假如银广夏黑幕被揭露的时间不是2001年8月，而是提前到2001年4月，我们从不同投资者的角度来看他们的损失情况。

　　对于在2001年4月已经拥有银广夏股票的投资者来说，受骗已经成为事实，应该承担责任的是银广夏、其董事会和管理层。这些投资者又分为两类：一类是想做长线投资，在几年之内不会抛售，因此银广夏造假在4月份揭露和8月份揭露对他们的影响没有太大的差别，反正他们也不卖掉股票，早一年晚一年无所谓，最终的损失都一样。对于这些投资者而言，应该通过对银广夏进行民事诉讼来为自己挽回损失；另一类是做短线的投资者，对于他们而言，黑幕揭露得越早，损失可能越小。因为媒体对一些问题的及时报道可以视作预警信号，问题公司的股票价格会随之缓慢下跌，投资者也会逐渐退出，多多少少可以减少一些损失。需要强调的是，不管是哪类投资者都因受到欺骗而有所损失，应当负责任的不是发现并给出信号的人，而是主要当事人——银广夏公司。

　　在4月份的时候，有为数众多的股民并未拥有银广夏股票。对于还没有购买银广夏股票，但对它有兴趣的人，丑闻越早被揭露出来，他们遭受损失的可能性就越小。

　　有了媒体的监督，现有股东可以避免更大的损失，其他的投资者避免卷入。尽管这会给有些股东带来损失，但是对于全国6000万股民整体而言是件好事。从长远的意义上讲，可以减少将来受欺诈的机会，这也是福利增加的一种方式。

　　《经济观察报》：据我所知，美国政府机构向公众发布的信息，所有媒体机构都有权得到，您如何评价指定信息披露制度？

　　陈志武：指定某些报刊作为指定信息披露媒体，显然有失公平。美联储、美国劳工部、商务部每周、每月定期公布货币政策、失业率等数据。比如，美国劳工部通常在每个月第一个周五的上午8点半召开发布会，公布上月的就业情况，他们给每个记者送一份发布消息。对所有媒体的待遇一样。临时有消息的话，可能有的媒体得到的比较早，通过这些媒体再把消息发布给所有媒体。

　　随着中国市场化进程的深入，市场信息会越来越多，指定披露制度的局限性就会越多显现出来。有些媒体为了获得指定披露的资格，可能会采用一些非正当的方式，寻租的机会增加了很多，这些受益的媒体也就无法保证报道的客观性。

　　《经济观察报》：在美国，证券监管当局是否很关注像《华尔街日报》、《巴龙斯》、《商业周刊》等有影响的财经媒体的报道？美国的财经媒体是否经常披露一些上市公司的违规行为？投资者看到这些报道之后，是否会迅速做出反应？

　　陈志武：在美国，媒体经常披露证券市场的一些丑闻。没有媒体的信息披露，美国证监会的工作很难做得那么好。美国证监会人手很少，要完全靠他们去查处证券市场的违规行为，根本顾不过来。他们是靠媒体打前阵，了解详细情况之后再做出反应。否则监管效益和市场运作情况不可能那么好。在美国，有影响的媒体对某个事件报道之后，市场在几秒钟之内就会做出反应，所以美国的财经媒体对证券市场的监督对于美国证券市场的发展起了很大作用。我个人认为，财经媒体和证监会各有不同的社会责任与分工，不能认为“如果财经媒体在揭露上市公司丑闻方面做好了，那么证监会就没做好”。

　　《经济观察报》：有人担心，媒体对丑闻的报道会不会在社会上产生副作用，让人们对市场失去信心？

　　陈志武：财经媒体对丑闻的及时报道既负有责任，也富于意义。在美国，财经媒体经常揭露上市公司的违规行为。这些违规行为只要不是系统性现象，比如说每月甚至每周发现一次违规行为的话，还算正常。

　　在一个健康运作的经济中，最佳的监管程度应当是多少？监管越多，及时发现违规行为的可能性就越大，使得丑闻发生的余地越来越小。但是，当行政监管到了无孔不入的地步时，这意味着个人和法人失去了自由权，致使整个社会、个人、企业的牺牲太大、成本太高。

　　在媒体自由空间比较大的社会里，人们会慢慢习惯，财经媒体一定会报道一些不常见的事件，如果报道的是一些日常现象的话就没有什么意思。在美国，财经媒体的报道集中在两个极端，或者是好事，或者是丑闻。这更容易引起读者和社会的注意。

　　中国证券市场上的公司那么多，某些公司有这样那样的违规现象也不奇怪。问题是监管部门和财经媒体如何在不同的方面发挥它们的监管功能：如果把监管全部寄托在行政监管上，没有媒体的辅助报道，很多问题不可能得到及时的解决。

　　证券监管部门应该明确认识到财经媒体对证券监管的贡献，并且划出足够的空间，让财经媒体在保护股东权益方面发挥作用，给予他们一定的权力并对他们的监督进行保护。证监会应该鼓励媒体的工作，这些工作与证监会希望达到的目标和证监会为纯净证券市场所做的工作相辅相成。当然，财经媒体有时会给证监会和其他经济部门带来“不便”，但出于财经媒体对整个中国经济的贡献我们应积极地去适应这些“不便”，而不是因此就去限制报道的空间。

　　《经济观察报》：许多财经媒体在披露了一些企业的不法行为之后，企业往往声称要提出诉讼。这对于媒体是一件麻烦事。如何保证财经媒体在发挥监督作用的同时避免陷入与上市公司的很多法律纠纷？

　　陈志武：有时候企业会通过律师给财经媒体送来一些警告，有时相反，这是很正常的。至于说要真的提出诉讼，往往不一定。

　　财经媒体往往希望报道空间和自由能够得到保护，同时，被报道者也希望保护自己的正当权利——这就要求按事实报道。法律对企业和媒体都是很好的威慑。起诉之前要确定能否找到足够的证据，如果不能的话，就不该起诉。在美国，有法律诉讼赔偿保险这个行业。有相当多的财经媒体也会买保险。万一被起诉并被判赔偿，如果事先买了保险，保险公司就会做出赔偿。举个例子，上市公司的董事和经理可从美国国际集团(AIG)广州分公司购买D＆O(董事和经理)保险，这样，在这些董事和经理被起诉并被判赔偿时，他们可从保险公司得到补偿。为了避免这种诉讼事件的突发，媒体也可以购买法律诉讼赔偿保险。现在一些海外大保险公司已经进入中国，它们愿意卖这种保险。

　　《经济观察报》：如果作假的公司是一些财经媒体的广告客户，如何激励这些财经媒体披露自己的广告客户的违规行径？

　　陈志武：财经媒体的数量应该相当多，从而在媒体之间形成高度的竞争，做广告的公司有多元化的载体，间接使得不同媒体具有相对独立性。的确，财经媒体在报道自己的广告客户时往往会说好话，这更需要引进更多的竞争机制。竞争可以促使媒体在对企业报道时不考虑自身的利益方面。在美国，媒体的报道和记者采访都不允许收费，媒体收入的来源最终也是靠分析、报道的可信度与准确性决定。

　　《经济观察报》：对于证券市场违法行为的及时披露往往会造成证券市场秩序产生混乱，导致股票指数下跌，因此有人认为这是财经媒体给市场添乱子，不利于社会稳定，您觉得这种看法有没有道理？

　　陈志武：不应该这么看。中国证监会首席顾问梁定邦先生曾经讲过：在国有股减持方案失败之后，以后再有政策出台，应该通过媒体和其他途径尽量向公众解释。政府决策和公司决策要给人解释，给民众知情权。如果希望民众不做出过激反应，给予充分理解，就应该给公众足够的信心，从一开始就尽量详细地让他们知道信息，出台解决方案时才有希望得到他们的理解。我觉得时下关于国有股减持方案的讨论就是一个很好的先例。

　　如果担心出现动荡而不去报道，等问题累积到非常严重的时候再被迫去讲，就不能责怪可能的过激反应。暂时隐藏矛盾为问题变得更严重创造了机会，两种反应的强度可能相差几十倍。

　　陈志武：博士，美国耶鲁大学金融学终身教授，兼任《Pacific-BasinFinanceJournal》副总编。陈教授被公认为当今金融界资产定价领域最富于创造力和最活跃的理论家之一，在国际经济和金融期刊上发表了大量文章。他的主要研究领域包括资产定价、共同基金、动态股价模型、股票投资赢利战略等。还获得了1994年度MertonMiller奖。

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