来源：微信公众号 一条财经
撰文：呆子刀
刘士余面临的十大问题
1、最大的政治：拥护核心
2、最基本的原则：稳中求进，以进求稳
3、最重要的任务：“深化多层次资本市场体系改革”
4、最大的悬念：注册制继续搁置或者列入安排？
5、最基础的制度：证券法修订是否有所表示？
6、最迫切的回应：IPO、再融资等监管思路如何？
7、最强硬的声音：如何监管“野蛮人”？
8、最强监管延续：目标对准“资本大鳄”
9、最强烈的信号：退出“救灾”模式
10、最紧迫的工作：落实投资者适当性管理“母法”
【正文】
去年2月，刘士余就任中国证监会主席，一年之后刘主席将发表他的第一份详细的万言施政纲领。2月10日-11日，一年一度的全国证券期货监管工作会议将在北京召开。
此前，“一行三会”每年初的工作会议已经陆续召开：1月5日至6日，2017年中国人民银行工作会议召开。1月10日，2017年全国银行业监督管理工作会议召开。1月12日至13日，2017年全国保险监管工作会议在京召开。而按照惯例在1月举行的全国证券期货监管工作会议则推迟到农历春节之后。
刘士余上台后，一直保持低调行事的风格，以至于外界往往通过他的只言片语猜测证监会的政策动向。而按照惯例，在每次全国证券期货监管工作会议上，证监会主席都会有一个上万字的长篇讲话，对过去一年的工作进行总结，对未来一年的重要工作进行部署。并详细阐述主要的监管思路，所以，刘士余在这次会议上的讲话将是他2016年2月20日就任中国证监会主席以来第一个系统的施政纲领，这次讲话信息量之大将超过他过去一年的公开讲话，足够市场细嚼慢咽。根据证监会官网公开资料以及历次证监会新闻发布会的信息，还是可以推测刘士余此次讲话不得不面临的十大问题。
1、最大的政治：拥护核心
讲政治，这是今年“一行三会”年度工作会议的首要话题，核心已定，必须百分之百得到贯彻，此前央行，银监会、保监会领导已经表态，刘主席也不例外，坚决服从、坚决捍卫和衷心拥戴核心是会议必不可少的内容。
2、最基本的原则：稳中求进以进求稳
讲政治还有一点就是要贯彻经济工作会议精神，最重要有两点：
一是按照稳中求进工作总基调，安排2017年的工作。从2016年来看，中国的证券市场可谓稳中求进的典型。“稳”首先是股市稳，去年3月初至年底上证综指累计上涨15%，后三个季度区间振幅均低于10%，涨跌幅超过2%的交易日仅7个，这与2015年动辄千股跌停千股涨停形成鲜明对照。“进”主要是股票融资规模大幅增加，2016年IPO家数和融资额创近五年来新高，再融资规模创历史新高。新三板挂牌公司翻番，突破万家。上市公司并购重组交易金额，沪深交易所债券市场融资大幅增长。“进”还体现在多方协同、多管齐下打击资本市场的各类违规违法行为。2017年在经济出现企稳回升迹象的背景下，股市稳中求进更有基础，相对2016年，对“进”的强调会更多一些。
二是防风险。经济工作会议指出，2016年“金融风险有所积聚”，2017年要把防控金融风险放到更加重要的位置，下决心处置一批风险点，着力防控资产泡沫，提高和改进监管能力，确保不发生系统性金融风险。所以，2017年的证券期货市场，一方面会深入推进依法监管、从严监管、全面监管，“让市场的规矩严起来”，另外一方面密切跟踪国内外经济金融形势变化，摸清风险底数，做好应对准备，防止出现2015年式股市的大起大落。防风险虽然讲究“稳”，但一定要“以进求稳”。
3、最重要的任务：“深化多层次资本市场体系改革”
去年12月经济工作会议提到，“深入研究并积极稳妥推进金融监管体制改革，深化多层次资本市场体系改革”。刘主席安排今年的工作规划，必定以此为纲。
“深入研究并积极稳妥推进金融监管体制改革”涉及整个金融体制，包括一行三会，不但是证监会一家，这一点在即将召开的中央金融工作会上可能会重点涉及，刘主席面临的主要是“深化多层次资本市场体系改革”这个任务。
2015年经济工作会议上专门对股票市场提出要求，“要加快金融体制改革，尽快形成融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者合法权益得到充分保护的股票市场”，这主要是因为2015年股市动荡暴露很多具体问题，所以要求对症下药。2016年经济工作会议虽然没有具体提到股票市场，但提出“深化多层次资本市场体系改革”，这其实是中央对刘主席提出了更高的要求，这也是刘主席今年最重要的任务。
我们知道，18大提出了“加快发展多层次资本市场”，在三中全会《决定》中则上升为“健全多层次资本市场体系”，从“市场”到“市场体系”是很大变化，更加强调改革的系统性和全方位。现在提出“深化多层次资本市场体系改革”，这其实体现了“稳中求进”中“进”的一面。
从目前来看，我国多层次资本市场应该说基本建成，从主板，创新板，新三板，区域性股权市场都有了，也基本上有了“体系”，但各个市场内部，各个市场之间都存在一些问题。比如新三板市场挂牌企业尽管已经超过1万家，但人气依然不旺，新三板内部如何分层，如何活跃，外部与创新板和区域性股权市场如何对接。国务院对作为四板的区域性股权市场刚刚做出重大规定，将区域性股权市场限制在所在省级行政区域内，不能跨省，不能多设，跨地域，省数家要合并，证监会作需要指导、协调和监督，制定统一的业务及监管规则等。
总之，中央要求深化市场体系改革，完全不同于以前所说的“建设”“ 发展”“完善”，这是一个系统工程。因此，“一条财经”认为，刘主席在本次全国证券期货监管工作会议上，必将对多层次资本市场体系改革方面做出规划。2017年证监会工作风格方面与2016年强调修复和改善遭受重创的资本市场功能有所不同。2016年可以“低调”，2017年似乎调门要调高点。
4、最大的悬念：注册制继续搁置或者列入安排？
2016年刘士余上台之后留下了几个悬念，比如战略新兴产业板问题，去年两会时对“十三五”规划草案拟修改57处，其中包括删除“设立战略新兴产业板”，这引起媒体很大关注。去年3月25日，证监会发言人的回应是：“十三五”规划纲要是判断未来5年的发展大趋势、确定大方向、明确要办的大事。设立战略新兴产业板的具体问题，还要做深入研究论证。对于尚在研究中的具体工作，没有必要列入纲要。那么证监会对战略新兴产业板“深入研究论证”的结论是什么呢？
不过，对于市场来说，最大的悬念还是注册制问题。注册制是2005年股权分置改革以来中国证券市场最重大的基础性改革，这是肖钢就任证监会主席开始极力推进的一个改革，他称之为“资本市场改革的头等大事”，想当年，可谓豪情万丈。因为2015年股灾，《证券法》修订推迟，肖钢甚至还希望通过全国人大常委会授权国务院的非常规方式推进。但在2016年初熔断事故后，肖钢在当年1月的全国证券期货监管工作会议上，肖钢对注册制只讲了三句话，昔日豪情万丈化为142字的维稳文字。
刘士余上台后，注册制改革明显放缓，或者说暂时搁置，但注册制作为最终目标是绕不过的话题。从2016年3月到2018年3月，人大授权毕竟有一个期限，作为年度工作安排的大会，刘主席似乎不得不表态，或者继续搁置，或者列入安排，总得有个说法，当然沉默也是一种态度。不过从经济工作会议要求“深入研究并积极稳妥推进金融监管体制改革，深化多层次资本市场体系改革”来看，“注册制”应该是一个可以提上议事日程的话题了。
5、最基础的制度：证券法修订是否有所表示？
与注册制关联度加大的是搁置已久的《证券法》修订是否重新上路？
2015年4月，十二届全国人大常委会第十四次会议举行第一次全体会议首次审议证券法修订草案，注册制是其中的焦点，这是证券法时隔十年再度大修。按照三审通过的惯例，当时监管层期望在2015年之内完成证券法的修订，然而股灾打乱了既定的步骤，随后几次常委会全体会议都没有审议修订草案。
根据2016年4月的年度立法工作计划， 《证券法》修订草案第二次审议本来安排在2016年12月进行。吴晓灵还给出了四点建议：一是希望完善“证券”的定义，为创新打非奠定法律基础，为功能监管奠定基础；二是《证券法》修法为建立多层次资本市场提供法律保证；三是希望《证券法》为注册制改革制定原则性的规定；四是完善监管手段，更好地打击违法违规行为，维护市场秩序，保护投资人的利益。
但最后，第二次审议并没有如期举行。
“一条财经”认为，注册制其实是一个系统工程，是股市的一项基本性制度，而不仅仅是一个股票发行那么简单，需要一系列相关的配套改革。《证券法》修订其实是注册制改革的前提条件。
在经济工作会议提到“深入研究并积极稳妥推进金融监管体制改革，深化多层次资本市场体系改革”的背景下，刘士余在2017年全国证券期货监管工作会议上，是否对证券法修订有所表示？
6、最迫切的答案：IPO、再融资等监管思路如何？
股票发行新规自2016年1月1日起实施，2016年1月8日证监会发言人回应新规下新股发行问题曾提到，证监会将按照有利于增强市场活力、维护市场稳定的原则，合理安排新股发行。但前不久，新股发行速度很快，已经成为市场极为关注的话题。从去年11月份开始，IPO获得批文的速度从两周一次递进至一周一次。前面也说了，证监会是将2016年IPO家数和融资额创近五年来新高作为成绩来表述的。证监会加快新股发行速度一方面可以解读为提高直接融资比例，为实体经济服务，另一方面是不是也可以解读为疏解IPO排队 “堰塞湖”，解决历史遗留问题，为未来实行注册制打下基础呢？
在股票发行新规实施一年之后，刘士余IPO发行和发审思路如何？
相对于IPO的融资规模，去年再融资规模创历史新高，其中增发募集的资金计划募集资金15813.46亿元，实际募集资金15245.30亿元，再加上实施配股募集资金172.58亿元，A股市场整体再融资规模达到17051.44亿元，而去年IPO的融资金额才1633亿元，只是再融资规模的零头。
而且相对于IPO，定增的批文比较好拿，只要规模不是特别大，基本上过会一个月左右就能拿到批文。从去年年底开始，证监会对定增加强了监管，降低了批文速度。今年1月20日，证监会新闻发言人表示，上市公司再融资存在一些问题，突出表现在部分上市公司过度融资，融资结构不合理，募集资金使用随意性大、效益不高等。2016年以来，证监会加强上市公司再融资监管，严格审核并严格规范募集资金投向，多家上市公司知难而退，撤回再融资申请，调减再融资金额。下一步，还将采取措施限制上市公司频繁融资或单次融资金额过大，健全上市公司募集资金使用现场检查制度，督促保荐机构对在审上市公司再融资项目进行复核。
现行再融资制度从2006年开始实施，至今已经十年。在本次全国证券期货监管工作会议上，刘士余会否对此进行阐述其监管思路？
另外，针对大股东减持、并购重组等问题，今年1月20日的发布会上，发言人也提到，对于减持过程中涉嫌信息披露虚假、内幕交易、操纵市场等违法违规行为，证监会将坚决查处，严格追责；将进一步加强并购重组监管，持续完善相关制度规则，重点遏制“忽悠式”、“跟风式”和盲目跨界重组。
对此，刘士余在讲话中也可能会涉及。
7、最强硬的声音：如何监管“野蛮人”？
在2016年12月3日中国证券投资基金业协会第二届会员代表大会上，刘士余在致辞时脱稿演说，对证券市场的野蛮收购和险资举牌提出了非常严厉的批评，“土豪，妖精，害人精，野蛮人，强盗”，5枚炸弹脱口而出，引发媒体的广泛关注。
经过多年的发展，全国保费收入从2011年的1.4万亿元增长到2016年的3.1万亿元，年均增长16.8%，中国取代日本成为世界第二保险大国。庞大的保险资金除了债权投资，必然要进行股权投资。逐利是资本的天性，杠杆收购、股市举牌是一种正常的市场行为，里面当然涉及商业道德，更重要的还是讲规则，防风险，这是监管部门应该做的事情。
刘士余讲话引起很大震动，随后保监会检查组进驻恒大人寿，前海人寿，彻查资金运用，停止前海人寿开展万能险新业务，暂停恒大人寿委托股票投资业务，并且密集出台了一系列监管规则，涉及万能险监管，股权监管，保险产品开发，保险公司合规管理，保险公司治理制度等等。去年12月13日，保监会紧急召开专题会议，项俊波在会上发表最严厉讲话，首次完整提出“保险业姓保、保监会姓监”。
对资本市场的险资恶意收购，杠杆收购，“快进快出”的投机行为进行监管，不只是保监会的事情，更多的还是资本市场本身规则的完善问题，比如信息披露，关联交易，一致行动人行为等。还有一些涉及一行三会协调问题，尤其是穿透式监管。那么让刘士余很愤怒的“野蛮人”问题，证监会如何监管？刘士余在全国证券期货监管工作会议上又如何阐述呢？
8、最强监管延续：目标对准“资本大鳄”
继去年12月3日放出“捉妖论”之后，刘士余在今年一月又提出要“抓大鳄”。元旦节日后刚一上班，刘主席专程到证监会稽查局、稽查总队进行工作调研，表示要严厉打击证券期货违法犯罪活动，严惩挑战法律底线的资本大鳄，逮鼠打狼，敢于亮剑。
应该说，在刘士余上台后，证券期货市场的监管执法雷厉风行，刮骨疗毒、猛药去疴，查处了一批大要案件，对各类违法违规形成强大震慑。行政处罚决定数量、罚没款金额均创历史新高，市场禁入人数也达到历史峰值。除信息披露违法、内幕交易、操纵市场等传统案件外，还显著加强了对中介机构未勤勉尽责、编造传播虚假信息等违法行为的处罚追责力度。比如欣泰电气因欺诈发行及信息披露违法被处以832万元罚款，苏嘉鸿内幕交易“威华股份”案罚没金额超1亿元，中鑫富盈、吴峻乐操纵“特力A”等股票案罚没金额超过10亿元，兴业证券、信达证券等多家机构被罚，恒生网络因为场外配资被罚43946万元，广发证券被罚2721万元，中融汇智实际运营的“弥达斯”微信公众号传播《国家队：招商银行副行长喊你还钱了》，《中国连锁》杂志传播“黄光裕提前出狱”虚假信息被处以顶格罚款等等。
证监会网站发了一个2016年行政处罚情况综述，有很详细整理。今年，看刘主席的语气，除了逮鼠打狼，似乎还会抓出更多的“资本大鳄”。
9、最强烈的信号：退出“救灾”模式
2016年12月18日，刘士余出席大商所第六次会员大会上突然谈起领导人2013年视察大商所时的重要指示和对期货市场的殷切希望——我国已成为全球第二大经济体，中国经济已经高度融入国际市场并正在进行高水平的双向开放，但期货市场的体量和质量与我国的实体经济规模和国际经济地位并不相称。刘士余表示，“必须从国家战略的高度进一步促进期货市场加快发展”，这是一个强烈的信号。
2015年2月9日，“千呼万唤始出来”的上证50ETF期权于在上交所“首秀”。2015年4月16日，上证50和中证500股指期货在上海上市。
在2015年里，股指期货、股票期权，融资融券本来都是证监会鼓励的三类重要衍生品工具。然而，在股灾中，这三个衍生品工具，尤其是股指期货的“做空机制”被认为是股灾“元凶”。
在群情激愤之下，股指期货，融资融券被迫上调保证金，做空机制受到了严格限制，几成“废人”。
做空机制是不是导致股灾的主要原因，从目前来看似乎不是。没有了做空机制反而会让股票流动性丧失。因为股灾时缺乏对冲工具，只好买出股票，造成A股大塞车。
有人甚至认为，注册制的实施，只是完成了资本市场建设的“上半场”，参照美国的经验，资本市场的建设还要有“下半场”，那就是“集体诉讼”和“做空机制”的建立。
经过一年的休养生息，股市稳中求进。在“稳”的基础上，如果对期指温和松绑，将有助于稳定市场的预期。在IPO加速，股市供给不断增加的背景下，缺乏风险对冲工具已经严重制约了增量资金入场。恢复期指市场的常态化，也是与国际金融市场对接的需要。
刘士余出席大商所表示，要坚持期货市场服务实体经济的根本宗旨，提升市场运行质量和防范风险的能力，积极稳妥扩大对外开放，统筹好期货市场改革发展稳定工作。“稳”和“进”都有所强调。
中金所也对股指期货松绑有所回应，称一直在研究论证相关工作，促使股指期货发挥积极的市场功能。
“一条财经”认为，刘士余是否为股票衍生品，为做空机制正名，为股指期货松绑，这也是这次全国证券期货监管工作会议一个看点。
还有，去年12月16日，证监会宣布批准郑商所和大商所分别开展白糖和豆粕期权交易，这是我国首次批准场内农产品期权交易，意味着商品期权正式开闸。这标志着我国期货市场步入期权时代。
最后，几度推迟的原油期货似乎也有一定进展。前段时间，有外媒援引所谓“消息人士”说原油期货将再度搁置，迅疾被上海能源交易中心人士否认，表示原油期货正按计划推进。一个信号是国家发改委印发《石油发展“十三五”规划》提到，积极参与全球能源治理，推动原油期期货市场建设，增强我国在国际贸易和全球能源治理中的话语权。
不知刘士余在讲话中会不会提到原油期货的进展问题。
10、最紧迫的工作：落实投资者适当性管理“母法”
去年12月16日，证监会正式发布《证券期货投资者适当性管理办法》，自2017年7月1日起施行；同时发布了《关于实施证券期货投资者适当性管理办法的规定》，自发布之日起施行。这被《金融时报》评为2016中国证券市场十大新闻。
投资者适当性管理可谓资本市场的老话题，《证券期货投资者适当性管理办法》最重要的是统一了我国资本市场合格投资者管理的基本制度，解决了目前投资者适当性管理制度中存在的“分散立法”等混乱局面，是投资者适当性管理的“母法”。
《证券期货投资者适当性管理办法》里面有很多涉及投资者利益的，甚至可能影响到我国的投资格局。我国目前股市是以散户为主的市场，实施投资者分类制度，是要推动我国证券市场向着投资者“专业化”、“机构化”的方向发展。
当然投资者分类制度也有很多争议，比如对投资者进行分类，以及对普通投资者的特别保护等规定，当时就有很多人认为投资者是平等的，是否因为专业与否而享有特殊权利。普通投资者和专业投资者互相转化，对投资者进行录音录像、留痕安排是否能够落实等。
实施《证券期货投资者适当性管理办法》其实是一个很大的工程，涉及投资者、经营机构、交易场所、行业协会和监管机构，目前还有几个月过渡期。刘士余可能会在讲话中对这一即将实施的新规有所安排。
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责任编辑：金黄
