招行从26%到75%之路 零售行明星的秘密与未来(3)

　　零售银行业务可以做多大

　　截至2006年12月18日，招商银行在国内资本市场上的P/B达到了4.27倍，民生银行(600016)P/B更是达到了5.3倍。从全球资本市场来看，有没有一家有影响力的银行的P/B比它们更高，并且有足够的说服力来验证招商银行等高P/B的合理性呢？

　　印度Housing Development Finance Coporate Bank(以下简称“HDFC银行”)提供了一个参考样本。相对而言，从成长性来看，同样作为高速增长的发展中国家，印度的上市银行估值对中国的上市银行估值更具参考意义。

　　截至2006年12月18日，HDFC银行总市值达到3828.07亿卢比(1卢比约合人民币0.175元)，在印度国内银行中排行第三，P/B为7.76倍，P/E为28.4倍，是印度规模前10大银行中估值水平最高的银行。

　　HDFC银行的零售银行业务非常有特色，它一直将自己定位为“一站式服务”的金融供应商，主要是面对一些中产阶级以及部分高收入阶层，为他们提供不同的存款贷款产品、信用卡、借记卡、投资咨询、票据支付，以及其他交易服务，包括销售第三方金融产品，比如基金和保险等(表6、7)。并且，其77%的零售银行业务都通过电子银行渠道完成。

　　与HDFC银行一样，招行也把零售银行业务作为公司发展的重点领域。招行将高端个人客户作为目标市场，通过以客户为中心的经营理念，不断进行产品创新，改进服务质量，提高在零售银行业务的品牌认知度和忠诚度，构筑起自己的竞争优势。

　　而从两家银行所处的零售银行市场总体状况来看，它们面临的零售市场也非常相似，主要表现为零售市场的渗透力低而增速高。印度银行个人房贷占GDP的比例仅为3%，而中国为10%，与其他发达国家和地区相比，渗透力较低。中印零售市场潜力较大，从个人房贷的增速看，中国和印度银行均表现出高速增长的态势。随着中印两国经济增长以及中产阶级人群的增加，汽车贷款、财富管理等细分市场也具有巨大的发展潜力。

　　从目前来看，HDFC银行在印度零售银行业务上的竞争优势要远超过招商银行在国内市场上的竞争优势(表8)。相比招商银行，HDFC更像是一家纯粹的零售银行。

　　HDFC银行的零售银行业务收入占比达76.7%，远高于招商银行的25.5%。但换一种角度来看，也许我们可以从这里观察招商银行的成长空间尚有多大。

　　中间业务具上升空间

　　我们发现，HDFC银行的盈利能力要大大高于招商银行，其中，HDFC银行中间业务的盈利水平远高于招商银行是关键因素之一。

　　对于处于成长性阶段的银行业，零售市场和中间业务具有巨大的发展潜力，能够在零售市场和中间业务市场占有优势的银行必然在管理、产品创新和营销能力方面具有优势。

　　目前，招商银行将国际业务、信用卡、基金代销与托管、代理保险、代客理财、企业年金、账户管理确定为7大中间业务重点发展领域。在分业经营的大背景下，国内银行中间业务收入主要是指手续费及佣金收入。招商银行当前非息收入的主要科目有手续费及佣金收入、投资收益和汇兑收入。

　　在手续费及佣金收入收益率这一指标上，2006年上半年，招商银行与中国银行以0.14%并列第一(表1)。但中国银行的中间业务之所以做得好，是因为国内所有进出口公司都必须在中国银行开户办理业务，这种独一性造就了中国银行中间业务收入占比比国内其他商业银行高。

　　从中国银行与招商银行的中间业务收入构成可以看出(图4、图5)，招商银行中间业务的最大来源是银行卡手续费，占中间业务收入比重的32%，中国银行占比为18%；而中国银行中间业务中比重最大的结算与清算收入占比27%，招商银行为21%。在美国商业银行的中间业务收入构成中，信托收入、存款账户服务费等占比较高。在信托收入方面，中国银行占比为2%，招商银行占比6%。

　　对招商银行2003年以来的ROAA和ROAE指标进行进一步拆分(表9)，可以发现2004年下半年是其业务发展的一个分水岭。

　　当期招商银行的息差收益率达到了1.39%，非息差、净手续费及佣金收入的收益率与前期基本持平。2005年以后，息差收益率持续下降，净手续费及佣金收入收益率的大幅增长则弥补了息差收益率下降的空白。

　　然而，尽管近年来招商银行的中间业务收入一直保持着较高的同比增幅(图6)，但中间业务收入的基数和在总收入中的占比都很小，对ROAA和ROAE的影响不大。

　　在目前国内金融业分业经营的背景下，商业银行以控股的方式进入非存贷业务领域。一旦放开混业经营，商业银行的网络和客户资源优势将得以释放，银行可以提高交叉销售的比率，拓宽收入来源，提升现有资产的整体回报率水平，实现从资金供给者向金融服务提供者的转变。

　　银行业与证券业和保险业相比，在资本、规模、品牌、营业网点和客户资源等方面都具有天然的竞争优势，大型商业银行凭借雄厚的资金实力并购其他行业的公司较为容易，因此在混业经营中处于有利地位。由分业经营向混业经营转化的契机也会推动商业银行开展多种金融创新，并为商业银行带来更多的非利息收入或投资收益。

　　中间业务对于提升ROAA的空间，从招商银行与汇丰银行的对比中可以略知一二(表10)。息差收益率和拨备等指标对ROAA的影响远没有净非利息收入收益率那么明显，在后者的拉动下，尽管招商银行的息差收益率、营业费用和拨备占比等方面均优于汇丰银行，ROAA水平却低于后者60%。

　　提升中间业务的“跷跷板”

　　2006年上半年，招商银行的ROAA较汇丰银行低60%，ROAE是汇丰银行的2.16倍，这一结果是高权益乘数带来的惊喜。

　　招商银行与汇丰银行在权益乘数上的巨大差距，当然不会是二者资产管理能力的差距，而是分业经营与混业经营的不同结果。

　　2006年上半年，汇丰银行的非息收入主要来自费用、证券交易、金融工具、股息和保费，招商银行的非息收入则来自费用、投资和汇兑损益，二者非息业务的主要差别在于证券交易和保费。而比较国内证券与保险上市公司的权益乘数(表11)，可以看出这两个行业都有高于银行业的ROA，但权益乘数均低于银行业。

　　上述结论的另一个印证是，如果简单地将净手续费及佣金收入视为中间业务，那么从6家国内上市银行的对比中也可以发现，净手续费及佣金收益率越高，其权益乘数就相对越低(表12)。

　　表面上看，提高中间业务收入会降低权益乘数，但这只是结果而不是原因，内在的逻辑应该是：为降低权益乘数而提高中间业务收入。这一逻辑的根源正是“信贷扩张-资本约束-再融资-新一轮信贷扩张”传统银行模式的不足。

　　2000年以来，招商银行的净利润同比增幅保持在20%以上，但同期总资产同比增长率也同样保持在20%以上(图7)。

　　2002年3月19日，招商银行发行15亿股A股，每股发行价为7.30元，募集资金107.69亿元，其总股本增至57.07亿元。这次IPO对招商银行ROE增速的拉动作用在随后的两年中有了明显的验证。

　　但从2005年的经营来看，这一势头已经开始衰减，总资产与ROE的增速呈逆向发展。2004年和2005年，招商银行两次进行资本公积转增资本，总股本增至102.72亿元。2004年8月，招商银行发行了65亿元5年期可转换债券，截至2006年8月15日，债转股使招商银行总股本上升至123亿元。

　　抛开业务协同、规模效应、资产管理、经济波动等因素不论，单从权益乘数和ROE的关系来看，ROE=ROA×权益乘数=(净利润/总资产)×（总资产/净资产)。如果ROA像招商银行近年来那样基本持平(图8)，总资产的庞大基数，根本不可能通过每年净利润的累加保证其维持与净利润同样的增长，则权益乘数势将逐步下降，随之而来的则是ROE的下滑。这就是权益乘数的无奈。

　　反过来说，如果外部经济资源允许招商银行将权益乘数保持稳定，那么ROE的增长速度就直接与ROA相关。通过发展中间业务提高ROA水平，进而提高或者维持ROE的所谓内生性增长，理论基础就在于此。如前所述，发展中间业务会降低权益乘数，对于银行来说，这将是一个新的跷跷板。

　　但对于目前的招商银行来说，中间业务只是一个值得期盼的前景。毕竟，招商银行拥有最好的中间业务基础，和至少目前看来最成功的中间业务运作，应该也最具胜出的潜质。