构建证券市场的基础避险体系
新常态下，一系列资本市场改革措施逐步实施，深刻改变了我国资本市场结构，这对股指期货产品的深度和广度都提出了新的要求，需要股指期货市场丰富产品种类予以配合，以扩大风险管理的覆盖面。上证50和中证500两个股指期货新品种，将与五年前上市的沪深300股指期货一起构成证券市场的基础避险体系，来得可谓及时。
□贺强
4月16日，上证50和中证500股指期货即将上市，这是中国资本市场发展历程上的一件大事。两个股指期货新品种，将与五年前上市的沪深300股指期货一起构成证券市场的基础避险体系，来得可谓及时。
目前，随着国内经济转型和金融改革加速推进，风险管理差异化需求日益凸显，单一沪深300股指期货品种难以充分满足证券现货市场的避险需求，上证50、中证500股指期货等更多指数期货品种已成发展必然与业内共识。加速完善股指期货产品体系，能促进我们资本市场的长期繁荣健康发展。从我国资本市场发展大势来看，股指期货市场还需要快步跟上，满足时代发展要求。
股指期货充分发挥了
股市“减震器”与“稳定器”的宏观作用
2010年上市以来，我国沪深300股指期货市场整体运行安全平稳，市场运行质量和效率逐步提升，股指期货对我国资本市场的积极作用得到了进一步发挥。
一是股指期货充分发挥了“减震器”与“稳定器”的宏观作用，股市内在稳定性提升，股市波动率显著降低。从股指期货上市前后四年多对比来看，沪深300指数波动率下降了40%，涨跌超过2%的天数分别下降了59.12%和59.34%，而波动幅度在1%以内的交易日则增加40.87%，显示出投资者利用股指期货工具双向交易，减少了现货市场的频繁倒仓和追涨杀跌，投资越来越理性。有学者研究表明，排除其他因素影响，沪深300股指期货上市四年多来显著降低了股市波动率，降幅在15%左右。
二是股指期货成为提升股市核心竞争力的“助推器”，吸引和推动各种机构和长期资金入市。截至2014年10月17日，有证券、基金、信托、保险、QFII、私募基金和期货公司资管等七大类特殊法人机构获准参与股指期货交易。其中，91家证券公司、93家基金公司、8家信托公司、30家QFII、33家期货公司、113家私募基金公司和8家保险公司已经开户交易。各类理财类产品运用股指期货的主流策略是市场中性策略。其中，20%左右的资金投入期货市场对冲系统性风险，80%左右的资金投入股票市场，仅重阳、朱雀、金锝三家机构发行的市场中性产品，就为股票市场带来增量资金150亿元以上。
股指期货日益广泛应用于各类投资者的风险管理，加快了机构产品创新和业务创新。2010年至今，金融机构发行的股票类理财产品1143只，使用股指期货的产品数量总计769只，比例达到67%，资产规模总计1151亿元。截至2014年6月底，已有906只基金产品在股指期货市场开户，796只实际参与交易。
三是催熟先进投资理念，起到股市投资文化“催化剂”的作用。股指期货上市五年来，机构利用期货对冲避险，为持有的股票资产购买“保险”，坚定持股。不同金融机构充分发挥各自优势，利用股指期货进行产品创新，获得结构稳定、收益优秀的投资回报，提升了市场资产管理水准。广大中小投资者通过机构间接参与，并分享股指期货带来的制度创新红利。其中，使用股指期货的嘉实基金指数基金产品的投资者数量就达到了150万之多。
资本市场新发展要求完善股指期货产品
十八届三中全会提出，要健全多层次资本市场体系。之后，国务院在2014年5月发布了《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（“新国九条”），提到要建设金融期货市场，配合利率市场化和人民币汇率形成机制改革，适应资本市场风险管理需要，平稳有序发展金融衍生产品，逐步丰富股指期货、股指期权和股票期权品种。今年李克强总理在政府工作报告中提出“加强多层次资本市场体系建设，实施股票发行注册制改革，发展服务中小企业的区域性股权市场，推进信贷资产证券化，扩大企业债券发行规模，发展金融衍生品市场”。尤其值得注意的是，“发展金融衍生品市场”这个提法首次见诸于政府工作报告。
在此背景下，一系列资本市场改革措施逐步实施，深刻地改变了我国资本市场结构，对股指期货产品的深度和广度都提出了新的要求。多层次资本市场加速发展，需要股指期货市场丰富产品种类予以配合。新股发行注册制改革、“新三板”扩容、“沪港通”成功试点、上证50ETF期权顺利推出、资本市场对外开放步伐加快、公司债发行主体扩大等众多影响深远的举措逐渐落实，资本市场呈现多层次、多板块、多架构的特性。资本市场的这种变化，要求管理工具具有更广泛的适应性，以扩大风险管理的覆盖面。但是，股指期货市场只有沪深300股指期货一个品种，很难适应这种全覆盖的风险管理要求。
面对市场股票指数繁多、投资需求多样的情况，投资者只能选择沪深300股指期货作为对冲工具，无论是中小盘股票还是分市场股票投资的风险管理需求都没有其他选择，因此市场投资压力全部集中在该产品上。沪深300股指期货承载了过多期望，市场功能被透支，只能超载运行，成交量与持仓量屡创历史新高。这一方面增加了股指期货市场的系统性风险，另一方面也使众多交易策略失效，投资者的套保误差增大。市场多元化、精细化风险管理需求与股指期货市场品种过于单一的矛盾愈加明显。
市场对上证50和中证500股指期货的呼唤由来已久。上证50指数成分股被称为“蓝筹中蓝筹”，常常是市场改革的急先锋；中证500指数成分股成长性强，是市场结构转型的主力军。因此，上证50和中证500指数一直是市场的投资热点。以国内指数型开放式基金为例，跟踪上证50指数的基金规模在2015年2月末高达484.45亿元，仅次于跟踪沪深300指数的基金规模；以中证500指数为标的的基金规模虽然仅有170.10亿元，却有18只基金，数量仅次于以沪深300指数为标的的基金。
历史经验显示，成功的金融创新都源自于在恰当的时间、恰当的环境下，恰当回应了实体经济的迫切需求。完善股指期货产品是国内金融市场发展的必然要求。上证50和中证500指数作为A股市场大型蓝筹和中小成长股票的代表，市场亟需相应的股指期货产品。目前推出更多股指期货品种的条件已经成熟，上证50和中证500股指期货的前景值得看好。未来应该上市更多股指期货产品，发挥其协同效应，应对股票市场多样化的风险，促进中国资本市场的长期繁荣健康发展。
（作者系中央财经大学教授）
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