叶檀：投资者何必人心惶惶

　　□本报特约评论员叶檀　　

　　A 股有泡沫所以会下跌，这是句空话。泡沫不一定会破，有时延续两年，有时延续六年，从长周期来看，也可能会延续十几年。

　　关键是目前的A 股市场为什么破位下行？所谓央行加息累积效应并不足以服人，不要说现在还是负利率，以往央行的负利率时股市仍然有涨有跌；美国推出全球首只做空中国股市获利的E T F 恰逢今日推出，但美国投资机构做空A 股早就开始，这未必表示国际主流资金看空中国市场，而是表示又多了一个重要的对冲手段。

　　近日温家宝总理明确表示，既要防资产泡沫，又要防大起大落。所以，此次下跌也许可以逆向理解为防止大涨大跌的前奏。看来，资金急剧扩张导致的资产价格上升已经影响到了整体布局，股市暗中急刹车因此成为防止日后股市急剧下挫的重要原因。在新基金两个月未获发行、48只老基金暂停申购的背景下，在资金为王的A 股市场，信心不动摇才是怪事。尤其应该注意的是股指期货，在市场纷纷预测股指期货推出之前，在机构将抢筹大盘蓝筹的心理预期下，大盘股反而成为领跌急先锋，有一个解释，就是股指期货的具体内容可能发生变化。短期内市场会继续看跌，但从长期来看，趋势仍然未变。

　　现在收缩资本市场一是为了将资金引向实业领域，二是为了将资金引向境外市场，三是为了央企整体上市的布局，四是为了顺利推出股指期货，五是为创业板推出积蓄资金动能。短期下跌是为了长期发展。

　　美元维持弱势，市场预计美联储将继续降息，

人民币升值的压力没有减少反而在上升。如果市场对资金吸引力过强，将导致人民币需求量继续上升，那么政府就不得不在布局尚未完成的情况下，加大

人民币汇率的浮动区间，这被许多人认为是威胁中国制造大国地位的危险之举。只有将低层次的制造业引向创新、品牌、高科技的制造业之路，中国的企业、就业等才不会受到冲击后倒塌。要维持人民币兑美元一年5%至6%的升值幅度并非易事，政府不得不提前收割资本市场的财富，以免在一两年内就看到A 股市场快速坍塌。按照樊纲先生的说法，中国希望维持20年到30年8%以上的G D P 增长幅度，资本市场的透支会缩短这一增长过程。

　　同时，社保基金、银行机构参股境外企业的迹象越来越明确，不仅凯雷、K K R 等私募股权基金，甚至曾经遭受挤兑的英国北岩银行也在寻求中国买家，而中国在非洲金融市场扩张之快，同样值得认真关注。以社保基金为例，20%以上的资金将投向境外。而央企的整体上市也是国内核心改革领域之一，资本市场是央企的主要依靠，不论是大盘垃圾还是大盘蓝筹，资本市场最后必须为这些央企接盘。因此，政府关心的是夯实资本市场的基础，使资本市场有足够的能力承接20个以上中石油这样的大单。股指期货的推出让一致做多蓝筹的现象不再出现，政府不可能在一个集体做多的情况下推出股指期货，只有多空力量均衡的期货市场才能顺利出生。

　　有如此之多的看空理由，但换个角度，从长期来看，以上诸多理由都为看多准备了足够的弹药。值得关注的是，就在A 股经历政策周期性紧缩之时，国外投行纷纷发表报告提振信心，如大摩的龚方雄就表示，对增长型的经济体和增长型的公司而言，市盈率仅仅是一个估值指标，更重要的估值方法是看企业盈利增长调整以后的相对市盈率，即P E /G (企业的市盈率除以盈利增长)是吸引全球投资者的重要标准。从这个角度来看，A 股和H 股目前低于美国的标准。而标准普尔仍建议增持港股及H 股，并将2008年恒生指数及国企指数目标定为31000点和20000点。

　　关键的看点是，

中国经济发展趋势未变，人民币升值趋势也没有变。以历史经验来看，日本汇率从1971- 1989年的18年中，日元对美元汇率从360日元升到120日元，升值3倍，同期日本股市从2000点涨到39000点，涨幅20倍。估计中国股市还会涨两三年，现在不过是前进中的退却，中国股市走向均衡，是对投资者选股能力的考验。从长期来看，中国股市真正的风险来自于源源不断发行的大盘股的盈利能力，一旦这些企业在资金退潮后露出人浮于事、生产力低下的老面孔，股市的灾难顷刻而至。

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