医药行业：寻找高估值下结构性投资机会(5)

　　2、经营业绩稳健，过去五年中主营业务收入和净利润取得了快速增长，年均复合增长率分别为23.59%和40.36%，业绩喜人。

　　3、公司在麻药业务领域具有相对垄断地位，通过收购青海制药和人福制药两家麻药制造企业，完成了对上游产业链的延伸，进一步夯实了行业地位。未来得益于麻药市场的高速成长和公司销售推动，麻药业务增速至少在25%以上。

　　4、新特药批发业务定位于高端产品，品种资源丰富，面向全国，毛利率水平远高于同行业，预计未来增速在25%左右；5、纯销业务主要集中在北京，受益于行业集中度提高和医改扩容，也将保持快速增长，预计未来增速将由过去的20%提高到30%以上。

　　6、物流增值平台为分销业务提供了良好的支撑平台，提高了对上游供应商的话语权，稳定了下游客户，未来还将发展为第三方物流，提供新的利润增长点。

　　7、我们判断，在国家“规范市场、产业集中”的产业政策推动下，行业整合加速、企业盈利明显提升，大型医药商业龙头企业将步入长期增长的轨道，医药分销业的投资时代已经到来。

　　8、预计公司07、08、09年净利润年均复合增长率42.45%，每股收益分别为0.97元、1.44元、1.83元，对应市盈率为57.56倍、38.779倍、30.51倍(以08.03.13收盘价)，短期估值已经到位，但公司良好的成长性、行业中的龙头地位，以及麻药网络的相对垄断优势，使其长期投资价值，投资评级“增持”。

　　(三)南京医药

　　1、公司主营医药流通，是集信息、物流、产品供应、终端服务于一体的渠道供应商，医药流通业占营业收入的95%以上。公司业态模式丰富，包括药房托管、药品纯销、现销快配、零售连锁、工业等多种形式，具有强大的药品分销及配送能力。

　　2、药房托管是公司的创新盈利模式，可以增加商业企业对上游制造企业的议价能力，同时将医院灰色收入阳光化，在当前医疗体制改革的背景下具有前瞻性意义，但该种模式的拓展需要当地政府的支持和配合。此项业务毛利率达10%，高于普通纯销7%的水平。

　　3、在药房托管、现销快配、零售连锁等创新业务的发展下，公司近三年来期间费率持续下降，盈利能力大幅增强，反映“三集化”供应链管理卓有成效，随着一系列改革的深入进行，公司已进入一个良性的发展轨道。

　　4、公司未来盈利的增长点将来自于四个方面：OEM模式在销售占比重的提高、自有品牌销售比率的增大、内部资源的进一步整合优化、以及增发项目带来的物流效率和终端零售能力的提升。其中，OEM模式将成为未来盈利增长的最大看点，毛利率20%，目前销售占比不到1%，最终将发展为销售占比20%。

　　5、我们预计公司07、08、09年每股收益分别为0.189元、0.424元、0.587元，对应市盈率为77.88倍、34.72倍、25.08倍(以08.03.13收盘价)，评级“增持”。

　　(四)科华生物

　　1、行业地位显著，核心竞争力强。公司是诊断试剂行业的龙头企业，免疫诊断试剂国内市场占有率20%左右，生化诊断试剂18%左右，核酸试剂07年有望达到15%，处于行业龙头地位。其丰富的产品线、强大的研发实力、完善的商业渠道以及“仪器+试剂”战略带来的一体化协同效应构筑了公司强大的核心竞争力和竞争壁垒。

　　2、五大引擎拉动公司未来高速成长。公司未来将明显受益于医疗体制改革带来的行业增长、核酸诊断在血筛市场的强制使用、自产仪器在中低端市场的销量增长、海外市场的放量以及进军真空采血系统带来的盈利增长，成长预期十分看好。

　　3、盈利预测和评级。我们预计公司未来三年主营业务收入增长在20%以上，净利润增长在30%以上，公司驶入快速发展轨道，08、09、10年每股盈利分别为0.83元、1.20元、1.65元，评级“增持”。