银行业：宏观面与资金面压力有待消化(4)

　　从盈利增速看，全年税前利润增速与前三季持平(116%)，但由于有效税率下降，全年净利润增速(126%)比前三季继续提高(前三季为117%，上半年为109%)。

　　全年实际平均ROE(年化)为26%，环比持续提高(前三季和上半年分别为25.5%和24.8%)，但比06年(26.3%)略低(原因是公司在07年1月进行的再融资，净资产大幅增厚)。但若剔除税率下降的影响，全年实际平均ROE(年化)为24.3%，环比略有下降，显示四季度受宏观调控影响公司业务扩张速度略有减缓，但整体仍保持了很强的盈利能力。

　　限售股上市：不改变公司的投资价值

　　公司有32.8亿限售股已于2月5日开始上市流通，目前折合市值约1340亿元，约占当前总市值的65.6%，但其潜在减持市值将远小于该数字。从上市后9个交易日的情况看，其减持力度非常小。

　　公司目前的估值水平处于较低水平，且公司08业绩存在持续超预期的可能；进取和稳健兼备的风格使得公司在未来几年将继续保持较高速度的增长，公司的长期投资价值不会因限售股上市流通而发生改变，若短期股价回调过多我们认为将是较好的买入机会。

　　招行：实际减持压力将远小于解禁股数量

　　公司25.3亿股限售股将于2月27日解禁上市流通，折合当前市值约769亿元，占公司总股本的17.2%。由于当前招行股价仅相当于08PE 19倍，对于招行这样一家无论在经营水平、战略管理和风险控制都处于国内领先的零售银行来说，目前的股价应该是低估了公司的真正价值，我们认为实际减持力度会远小于解禁上市流通股数量。

　　民生：分离债发行将使资本金获较大补充

　　2月18日公司股东大会通过了发行分离债券的方案。此次将发行的可分离债券用于补充公司的资本金和运营资金，债券规模为人民币150亿元，期限为10年。该分离债的纯债部分为次级债券，因此将用作附属资本；每张(面值100元)债券附带一定数量的认股权证，其中存续期为12个月和24个月的认股权证各占50%，因此存在较大的二次和三次融资的可能性。由于公司将进行一系列的收购和设立多元金融企业、构建综合金融平台的行动计划，对资本金消耗较大，此次可分离债券的发行将及时充实公司的资本金和运营资金，若可分离债能很快发行，我们预计公司的资本充足率将比目前提高约2.5个百分点至12%～13%，将为公司未来的进一步发展打下坚实基础，且分离债的付息率较低(一般不超过1%)，将节省利息费用。

　　公司四季度继续保持了前三季的强劲增长和盈利能力，在资本市场支持下公司将形成集银行、信托、租赁、基金的多元金融平台，海外业务也有望获得较大进展，公司发展前景值得期待。

　　3月行业展望与投资要点：资产质量有望保持稳中趋好，寻求确定的增长与安全的估值

　　利差前景：出台大幅不利于银行业的利率调整政策的可能性较小

　　目前国内面临较大的通胀压力，从紧的货币政策短期内应难以松动，存在继续动用利率工具的可能性。但由于利率政策对银行业有最直接的影响，管理层在进行调控时往往会慎重考虑银行业的利益(可以作为例子的是12月份的“对称的非对称加息”)。