对比美股牛市券商股迎来春天？
内地股市与港股走势火爆，诸君是否有留意美国过去六年的牛市历程？
华尔街2009年3月见底后的三四年，美股持续攀升，但散户既忘不了金融海啸之痛，对实体经济复苏同样将信将疑。有过一段很长的日子，个人投资者对美国心灰意冷，你升你的，我走我的，资金连续数十周净流出美股互惠基金，成交亦大幅下跌【图1】。
美国散户大举回流，保证金借贷重上2007年水平，只是近期的事。贪婪作祟还是美国投资者逐渐淡忘海啸创伤，老毕不懂回答，但美股升足六年，散户大部分时间参与率偏低，与牛市得以延续至今应有一定关系。
成交萎缩之余，美股波动性也处于极低水平。过去三年，华尔街从未出现一成以上的调整，从【图2】可见，2012年以来，有“恐慌指数”之称的VIX 一直低位横行。
中国内地和香港股市近期成交屡破纪录，港交所（00388.HK）股价固然涨个不亦乐乎，两地券商亦是投资者热捧对象。美国券商近年面对的却是“三低”（低息、低成交、低波动）；加上行业本身竞争激烈，生意不容易做。
券商收入来源不外股票交易佣金、保证金和借货沽空收取的利息（内地称作融资融券），以至财富管理服务费。然而，哪一类业务对券商收入贡献较大，则家家公司不同。比方说，TD Ameritrade较倚重佣金收入，相关业务占其营业额超过四成；E*TRADE 则只占25%。对后者来说，融资融券较佣金收入重要得多，因为相关业务带来的净利息收入，三倍于股票交易佣金。
超低利率对所有放贷人俱不利，但利率一旦回升，券商却是最先受惠的机构，理由是券商把资金成本上升转嫁给客户的速度，较诸如提供按揭产品的银行等金融机构快。
不难想像，利率、成交、波动性若一起回升，美国券商盈利必有可观增长，当中以不靠明星宣传、不设实体分行，省下促销成本和营运支出大可回馈客户的Interactive Brokers最值得留意。基于上述条件，这家券商凭借远较对手吸引的收费，抢去不少客户，去年新开立户口增加17%，远胜E*TRADE的3%和TD Ameritrade的5%。
论估值，美国券商全都不便宜，上述三家公司往绩市盈率皆高于25 倍，Interactive Brokers 更达40倍。然而，Interactive Brokers的低成本商业模式，令其收费虽低，但毛利仍明显高于对手；换句话说，贵得有理。
坊间众口一词，港股进入“大时代”，似乎买什么都能大涨。狂牛驾临，两地券商站在北水南调、南水北上最前线，炒这个板块，舍内地与香港而去美国，未免有点舍近求远；再说，美国加息、美股成交和波动性显著回升，言之过早。
可是，偶尔抽离港股，看看外面世界发生什么，知己知彼何坏之有？更何况，Interactive Brokers股价过去两年涨近倍半【图3】，不比内地与香港券商失色，在此间亦有提供A股、港股网上买卖服务，据闻颇受本地年轻一辈股民欢迎，看来一众“地头蛇”得小心它了。
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