——谈当下债市走势
年初以来，债市在犹豫、谨慎中进入了“小阳春”，这出乎市场预料，我们的看法如下：
一、回头来看，较多超市场预期因素出现是债市阶段性走牛的主因。
首先，市场流动性超预期的宽松是行情启动的诱发因素。年初央行通过定向降准、CRA 、MLF 超量续作等方式扩大了货币投放量以维护春节期间市场流动性，并叠加“两会”维稳需要(且两会持续时间较长)，使得银行超储率相比去年明显回升，银行间回购利率始终处于低位，作为判断市场流动性宽松标志之一的存单收益率波动也小于去年四季度，近期收益率更是大幅下降。显然，一季度市场流动性宽松程度超市场预期。
其次，前期监管政策尚未落地。作为重磅监管政策，资管新规显然牵动市场神经，但从年初开始的多次预期落空之后，市场已然对该政策呈现“疲态”。
最后，中美贸易战陡然爆发主导近期债市。美联储加息及随后而来的中美贸易战爆发导致全球资本市场大跌，随后避险情绪蔓延市场，外部贸易冲击引发的对基本面的担忧超越监管和资金面成为当前主导债市的主要变量，债券收益率一度大幅回落。
二、后续市场仍存变数
目前来看，债市仍存在变数。中美大国博弈下贸易战变数仍然较大，而基于此的避险情绪显然不确定性较高，债券收益率在大幅下落后回调可能是大概率事件。2017年监管政策显然主要是针对银行负债端(控制流动性)来进行去杠杆操作，而今年的“回表”监管则针对的是银行资产端，这将导致部分资本不足银行承受较大的回表压力。同时，伴随着监管政策(资管新规)落地实施的临近，市场偏乐观的预期可能一定程度被修正。
三、伴随投资缓慢下滑、社融下行，债市中期走强趋势已然显现。
从基本面看，今年基建投资、房地产投资增速相比去年将会下滑；中央定调的控制宏观杠杆率也意味着社融增速也将随之下行，这在去年末到一季度社融总量同比增速温和下行已然可以看出端倪，进一步，实体经济融资也将继续收缩，经济总体将可能呈现稳步、缓慢下行趋势。
从通胀来看，目前 PPI 和房价同比增速持续回落，虽然2月CPI达到2.9，远超市场预期，但春节错位因素居多，后续如果油价没有超预期上行，今年整体通胀中枢虽较去年上行但仍将较为温和。
从货币政策来看，目前央行货币政策调控方式逐步从量走向价格，但从之前央行伴随美国加息而象征性加息来看，未来政策利率上调对市场冲击可控。此外基于目前货币中性政策预期，今年市场流动性较去年边际改善，这一点已体现在一季度债市行情中。
从债券期限利差来看，利率债和信用债期限利差有所分化。目前国开-国债期限利差已处于2015年以来较高水平，但目前从各个评级看信用利差都处于历史中偏低水平，在当下融资环境偏紧和企业去杠杆背景下信用风险不容忽视，信用风险溢价安全垫较薄，因此后市需高度警惕信用风险溢价继续提升。
当下债市虽然仍存变数但中期走强趋势已然较为明晰，值得注意的是，按照今年美联储持续加息的节奏，基于目前中美债券利差结构的考量，我国国债收益率下行空间仍然有约束边界，过度追涨策略仍不可取。
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