评论：警惕产能过剩行业高杠杆风险

　　□张璐璐

　　处理杠杆问题，就要对症下药，坚持深化国有企业改革和金融体制改革。明确政府与企业的角色，用市场化的手段解决企业融资问题。发展多层次的资本市场，优化企业债务和股本融资结构，提高直接融资在企业融资中的比例，建立多层次的股权融资市场。

　　中国经济的高杠杆是“原罪”，是金融高风险的源头。那么，中国的杠杆率到底高不高？高杠杆究竟会带来什么样的后果？怎样才能有效地去杠杆？本文试图深入解析高杠杆的问题。

　　高杠杆导致风险聚集

　　中国的杠杆率到底高不高？从数据来看，我国非金融部门（包括政府、居民和非金融企业）的杠杆率确实高，而且在不断增高。

　　数据显示，截至2015年底，我国非金融部门的杠杆率为166.30%，不但高于大部分国家，也远远超过90%的国际警戒线。

　　麦肯锡的测算发现，中国的负债率在2007年-2014年间提高了83个百分点，中国的杠杆率不但高而且还在快速上升，这一趋势值得警惕。

　　经过进一步的分析，在非金融部门的债务中，政府、居民的债务率尚且合理，高债务率主要是国有企业贡献的。

　　截至2015年底，中国家庭债务与GDP之比为39.95%，远低于美国、韩国等发达经济体的80%，甚至低于马来西亚和泰国等发展中国家约76%的水平。这说明居民家庭杠杆率仍有上升空间。政府部门杠杆率为57.37%，也有上升的空间。

　　在非金融企业部门中，国有企业的资产负债率接近70%。大部分的负债来自于国有企业，特别是产能过剩的国有企业，使问题更加复杂，需引起高度警惕和采取果断措施。

　　从宏观角度看，杠杆率上升到一定程度，利率自然上升，会出现债务陷阱，企业债务风险日渐积聚，降低投资，压低经济潜在增长率，危及经济持续健康发展。这类似人体由于过度肥胖导致“高血压”，往往不可逆。国际经验表明，过高杠杆水平还将带来系统性金融风险。如果利率突然上升，债务危机爆发和蔓延的可能性增大，出现“明斯基时刻”，可能造成资产负债表衰退。

　　在企业间关联程度较深的今天，担保链条的任何环节出问题，都可能引发担保链上相关企业的风险，从而加剧行业风险，并向银行转移。同时，资产价格的下跌会导致银行违约率的增加，牵一发动全身，银行风险的积聚会加强全球对我国经济下行和系统性金融风险的预期，而导致金融市场的大幅波动，加剧经济系统的脆弱性。

　　这样的风险在现实中已经早有佐证，近两年，债券市场的违约事件频发。2014年有6只债券发生违约，2015年24只债券违约，债券市场违约的发行主体由民企发展到央企，违约产品品种由公司债发展到中期票据。如若违约事件进一步蔓延，将加剧整个金融系统的风险。

　　与此同时，商业银行不良贷款率余额和不良贷款率持续攀升。不良贷款余额由2011年的4279亿元迅速攀升至2015年的12744亿元，不良贷款规模增加了近2倍；不良贷款率也由2011年的1%上升至2015年的1.67%。随着去产能和去库存的逐步推进，商业银行的不良贷款和不良贷款率还会进一步增加。

　　处理高杠杆需要双管齐下

　　既然高杠杆率主要是国有企业贡献的，那么，处理杠杆问题，就要对症下药，坚持深化国有企业改革和金融体制改革。

　　一是国有企业改革。明确政府与企业的角色，用市场化的手段解决企业融资问题。鼓励民间资本参与国有企业改制，对于亏损严重、产能落后的企业鼓励其寻找新的市场机会和战略发展方向，摆脱对旧有发展路径的依赖，遵循经济规律主动解决企业的发展问题；稳健地推动国有资产证券化，增强国有企业的活力与市场竞争力。

　　二是金融体制改革。要发展多层次的资本市场，优化企业债务和股本融资结构，提高直接融资在企业融资中的比例，建立多层次的股权融资市场，拓宽企业融资渠道，打破有些大企业银行贷款占有率高资金效率使用不高、中小企业新兴企业融资渠道少融资门槛高，资金配置效率不高的局面。加大银行不良资产的处置力度，配合去杠杆、去产能和去库存的逐步实施。适度增加中央政府的杠杆，规范发展地方政府融资平台。

　　发展经济要靠提升内生增长的动力

　　高杠杆也许能够救急，但经济长期、持续、稳定的发展，还是要靠内生增长的能力与动力。

　　内生增长至少要有三个支撑：一是通过改革、创新、技术进步获取新的知识；二是将新的知识应用于大规模的产业化发展，把知识转化为生产力；三是提供新知识应用的资源，包括人力资源、资金资源等等。

　　改革开放以来我们国家经济发展的战略和经济发展方式的选择，是与我国的基本国情、比较优势和人口发展的基本背景相联系的。在国家发展的不同阶段，在基本国情和比较优势的选择中确立适合的经济发展方式。改革开放以来中国的经济发展，正是充分发挥了巨大数量的低成本劳动力的比较优势，发展劳动密集型制造业、出口加工导向经济，并形成了经济发展的中国奇迹，将中国建成“世界工厂”。曾经人口红利的结构性优势对中国经济高增长的贡献度达到了30%以上。

　　但是当前，我们在全球经济放缓的态势之下，国内经济发展也进入新常态。人口红利从2012年开始持续下降，“大干快上”、助推经济增长奇迹的钢铁、煤炭、房地产等行业开始进入去产能、去库存的阶段。经济发展进入了新旧交替期，旧的比较优势现在已经成为经济发展的瓶颈和劣势。我们需要转变经济发展的思路，重新审视经济内生增长的动力，除了资本的投入，在人才、技术、创新上狠下工夫，提升人力资本质量和产业投资收益。

　　首先要变劳动力数量比拼为人力资本比拼。在人口红利逐步减弱和消失以后，应重视利用人口质量所依托的人口资本红利。新一轮的工业革命，是“智能化”时代的开启，未来将是一个比拼智力的时代。这意味着整个社会对从事单纯物质产品生产的劳动者的需求量相对减少，而对人力资本、研发等知识资本的要求更大。就长期发展而言，必须加大人力资本投入，调整人力资本的培养结构，除了对“高精尖”人才的培养，重视基础教育、职业教育和专科教育，将劳动力结构升级与产业结构升级匹配起来，真正从“人口红利”转向“人力资本红利”，让经济步入新的良性增长轨道。

　　其次，要通过改革、创新培育新技术、新产业，构筑新的经济发展引擎。在旧的经济体系中，房地产、机电、汽车、钢铁、有色金属等行业曾经是经济增长的龙头，粗放式的发展积累了一系列的矛盾和问题。当前，过高的杠杆和风险也恰恰集中在这些行业中。一方面，我们要通过去库存、去杠杆、去产能逐步去解决这些行业自身发展中不合理的问题。另一方面要积极培育新的经济发展引擎，把资金和资源投入到符合经济发展阶段、市场需要和具有良好发展前景的行业和领域中去。