——二论资金流动性过剩

　　□中国社科院金融研究所 王国刚

　　始于1995年的商业银行体系中资金过剩，作为一种重要的经济变量，对中国的经济运行和金融运行有着一系列值得关注的效应。2006年下半年以后，一些人将物价上升、股价上涨、房价上行乃至信贷、投资和经济增长偏快等现象的主要成因都归咎于资金过剩，强烈主张实行紧缩的货币政策。从2007年的实践来看，央行10次提高法定准备金率、6次提高存贷款利率并净发行了4700多亿元的央行票据，货币政策的从紧措施不论在频率上还是在程度上都达到了空前的水平，但以超额准备金为计量对象的资金过剩状况并没有根本缓解，物价上升、股价上涨、房价上行乃至信贷、投资和经济增长偏快等现象也没有实质性改变，由此，提出了一个基本问题，资金过剩与物价、资产价格上涨等现象之间是否存在着直接的因果关系，资金过剩与信贷、投资和经济增长偏快等现象之间是否也存在着直接的因果关系？

　　资金过剩对提高法定准备金率的效应分析

　　2007年，中国先后提高了10次法定准备金率，其数值从9%上升到14.5%，提高了5.5个百分点。法定准备金的数额从2006年底的28653.4亿元增加到54058.86亿元，增幅高达88.67%。在各项货币政策工具中，西方学者对提高法定准备金率有着“休克疗法”乃至“猝死疗法”之说。其含义是，与运用货币投放量、公开市场业务和再贴现率等手段相比，由于法定准备金率手段具有强制性和突然性特点，对各家存贷款金融机构来说，法定准备金是必须缴纳且不得讨价还价的资金，所以，一旦宣布提高法定准备金率，经济运行中和金融市场中的资金就突然性地紧缩。以2007年的中国金融数据计算，按照中国人民银行的《中国货币政策执行报告(2007年第4季度)》所称：“2007年末货币乘数为3.97”计算，2007年净增25405.46亿元法定准备金的紧缩效应可达到100859.68亿元，对比2007年底各项人民币贷款261690.88亿元而言，如果减少了100859.68亿元，其绝对值不仅将大大低于2006年底的各项人民币贷款，而且人民币贷款余额将回到2004年1月，由此，对经济运行和金融市场的紧缩效应是极为严重的。但从2007年的实践看，这种紧缩效应并没有发生，与2006年底的各项贷款余额225285.28亿元相比，2007年新增信贷资金达到3.64万亿元，比2006年底增长了16.16%。

　　如此紧缩的货币政策却没有紧缩效应，这不仅突破了延续100多年的教科书定理，而且令海内外研究者感到一头雾水。其实，如果不是囿于已有的思维框架，不是将资金充裕与资金过剩相混淆，解开这一谜团是不困难的。从2007年1月15日提高了0.5个百分点的法定准备金率后，金融机构在央行的超额准备金率还有3.78个百分点，假定金融机构在2月份吸收的存款没有增加，则2月25日再次提高0.5个百分点的法定准备金率后，超额准备金率就将从3.78减少为3.28。虽然就各家存贷款金融机构来说，由于其超额准备金数额不同，提高法定准备金率对其业务活动的影响也就不同，但对金融机构整体而言，由于超额准备金本来就属于过剩资金范畴，所以，这部分资金转为法定准备金后，对商业银行体系的资金松紧程度而言，在直接关系上并不会有多少实质性的影响。

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