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作者：上海福卡经济预测研究所
通胀的反面是通缩吗？这是一个似是而非的问题。在当今中国，二者表现非常诡秘，以至于目前，研判中国经济分别是通胀和通缩的经济学家各占一半。主流专家对形势判断分歧来源于两个悖论。悖论之一是货币供给量与物价之间关系不合常态，悖论之二是货币扩张遭遇信贷收缩。
事实上，中国的货币主要在两个市场流通：实物市场和资产市场。在成熟的金融市场里，这两大市场的货币能够充分自由流动，货币能够按照收益、风险的大小从高位向低位流动，并在二者之间形成动态平衡。但是在我国，货币在这两个市场之间流动较少，并且流动表现出不对称性，资产市场货币膨胀，实物市场货币收缩。
仔细分析中国的这两类市场，可以发现货币政策对其影响效果是不一样的。紧缩性的货币政策(如收紧银根)会导致实物市场货币量减少，最终导致商品市场萧条，或说经济周期向下运动。但是在资产市场，近些年，证券市场日益凋敝，金融产品屈指可数，大量资金事实上处于游离状态，并没有吸附在投资产品上。紧缩性的货币政策通常依靠控制金融产品来控制货币，所以紧缩性货币政策对游离态货币资本难以有效约束，进而对资产市场难有较大影响。同时，由于各种原因(如预期收入下降、社会保障不健全等)导致中国长期以来储蓄高于消费，货币积累高于货币消耗，从而累积了大量的资金。这些资金也进入资产市场，但它们并非是为了获得收益，而仅仅是安全需要，因而紧缩货币政策对它们几乎无效。
但膨胀性的货币政策(如货币供给宽松)会使资产市场货币膨胀。因为货币供给首先直接进入货币市场，但由于中国的投融资体制很不完善，大量中小企业无法通过金融机构融资，因而货币始终在货币市场逡巡而无法进入实物投资市场，导致过量的货币追逐少量的金融产品，产生大量的投机行为。而在实物市场上，目前大量投资由地方政府拉动，但地方政府的投资并不具有利率弹性和风险敏感性，并非市场意义上的投资行为，从经济角度来讲是非理性的。所以实物市场的货币量与宽松的货币政策之间相关性很小，宽松的货币政策对其影响不大。由于资产市场与实物市场之间的这种特殊机制，尽管实物市场货币过少，资产市场货币过多，货币仍然一波一波地由实物市场向资产市场流动，类似于物理学中的虹吸现象——液体从低处向高处流动。
从国际货币流动的趋向上看，中国的资产市场也是国际货币的大漏斗，接受了国际上的巨量货币。而且，目前的汇率政策也面临前述货币政策同样的尴尬，不管汇率如何调整，国外货币始终源源不断地进入中国，最终又流向了中国的资产市场。还有，中国经常项目和资本项目的跛行开放导致资本进入容易，出去难，再加上中国概念的无穷魅力吸引国际资本进入中国，造成中国资产市场的货币漏斗。
中国新的二分市场格局(货币在其间的单向流动可称之为二极管效应)非但难以消除，而且这两个市场间的不平衡性还在进一步加强。为减少不平衡性，外在的经济政策肯定会反映出来。可以想见，虽然在长期，资本项目开放是方向，但在短期，中国的金融管制仍会加强，以控制货币流向资产市场。同时，由于资产市场货币过量，迫使货币利率继续下调。为减少资产市场的货币量，政府可能被迫在资产市场发行大量特别国债，并将由此筹得的资金用于基础建设、公共设施领域，即政府通过外在方式直接将货币从资产市场取出，然后将其投放于实物市场，以减少资产市场和实物市场间的货币落差。在资产市场内部，由于货币过多，投机将是正常现象，巨量货币轻而易举地盯住单一金融产品恶炒。前期恶炒房地产，现在国债、外汇、黄金都有可能成为恶炒对象，并且投机气息可能更猛烈。只要中国实物市场与资产市场的对立格局没有消失，实物市场冷、资产市场热的格局就不会消失，通货膨胀、通货紧缩在中国的变异还将继续下去。
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