出品：新浪财经上市公司研究院

作者：大眼楼管/肖恩

　　近日，越秀地产短暂停牌后发布公告称，拟按照每100股现有股份可获发30股供股股份的基准，以每股9港元的价格进行约9.29亿股供股，预计将共计筹集约83.6亿港元（扣除开支前）资金。

　　令投资人侧目的是，此次越秀地产供股认购价定为9港元，较公告日的上一个交易日收盘12.56港元折让28.3%，较过往连续五个交易日平均收盘价折让30.9%，较每股净资产17.15港元更是折让47.5%。

　　大幅折价供股融资，是近日公司股价大幅走低的主要原因，也在一定程度上损害了现有股东的利益，无论是从市值还是潜在的利润摊薄层面。但面对剔除预收款后的资产负债率已然接近红线的事实与公司走出广州和珠三角的欲望，越秀地产却不得不在股权融资上有所动作，作为资本结构的两大基石，股权和债务融资往往是相伴相随的，股权是债务按融资的基石，而债务是股权的杠杆。

越秀走出广州欲望强烈 债务瓶颈是第一道紧箍咒

　　在2021年以来额地产行业深度调整以来，行业剧烈分化，部分高杠杆民营房企遭遇到了前所未有的债务危机而相继出险。形成鲜明对比的是，以保利发展、滨江集团、厦门建发、广州越秀等房企却实现了规模的逆势扩张。

　　但无论是国资还是民营，寻求规模突进和全国化布局的内在逻辑是一样的，无非是扩大债务规模以及加大合作拿地力度。现下，欲走出大本营和舒适圈广州的越秀地产，同样走到了这个岔路口。

　　在供股募资公告中，越秀地产称拟将所得款项净额用于大湾区、华东地区核心城市和其他重点省会城市的进一步投资，并用作营运资金。

　　实际上，在2010年之前，越秀地产全部项目都集中在广州市，直到2022年广州市的销售占比仍有42.5的高水平，也是广州市市场占有率最大的房企，但已经明显在减少对广州单个城市的依赖。在此前的业绩发布会上，越秀地产管理层也明确表示：“接下来越秀地产将不再局限广州，而是以大湾区作为优势，进一步发展华东区域。其中，TOD作为一个关键领域进行关注，特别是希望能够走出广州。”

　　实际上，越秀地产也是这么做的。越秀地产2022年新增了37个项目，总建筑面积达到696万平米，明显超出了全年销售的414万平米的体量，越秀地产用真金白银在逆势扩张。值得注意的是，在越秀新增土储中，广州之外的建面占比达到67.34%，包括诸如深圳、佛山、中山、上海、杭州、南京、合肥、郑州、长沙、重庆及成都等城市。

　　而在TOD获地方面，占全年拿地的11.5%，包括去年5月杭州勾庄TOD项目。以及今年1月，越秀地产与杭州地铁再次合作，获得杭州地铁3号线星桥车辆段上盖物业综合体项目（杭州星桥TOD项目）。

　　在拿地力度（拿地面积/销售面积）明显较高的背后，是融资、投资等资金需求的旺盛。截至去年末，越秀地产现金及现金等价物及监控户存款总额约351.2亿元，较2021年年末的405亿元减少了53.8亿元，降低13.3%。其中，现金及现金等价物为218.5亿元，较2021年年末的327.7亿元减少超过百亿。

　　与此同时，越秀的债务压力也露出端倪。截至去年底，越秀地产的总借债约883亿元，同比增加127.7亿元。加上账面资金下滑的，越秀地产的财务指标有所恶化，剔除预收款后的资产负债率、净负债率和现金短债比分别为68.8%、62.7%和2.23倍。其中，净负债率较2021年上升15.6个百分点，而剔除预收款后的资产负债率也接近70%的红线。存在一定的债务扩张瓶颈。

折价近30%募资超80亿港币 能撬动多少新增债务？

　　当越秀地产开始走出广州甚至大湾区，融资的便利程度以及现金流变得尤为重要，因此，越秀地产需要更多融资尝试，包括债务融资以及股权融资。

　　正如此前万科配股融资，按照万科的说法，其配股融资是第一大股东的提议的，大股东希望万科能积极把握政策机遇，为公司继续坚定转型和长期健康发展储备资源。而“债务+配股”组合拳背后的逻辑是，配股是为了更多地借钱。本质上，面对债务扩容瓶颈的越秀，或也有着同样的考虑。

　　诸如万科多年来的资产负债率一直在80%左右，也就是说，此次如顺利配股融资300-400亿元的净资产，可供万科撬动1200-1600亿元的负债。若按照越秀地产近些年约75%的资产负债率来看，此次配股约能撬动250亿港币的债务。参考2022年的债务增量看，能满足越秀地产未来两年的债务扩容需求。

　　此外，对于越秀地产来说，真正能撬动多少债务，另一方面也取决于其自身的造血能力。而这方面越秀表现的并不好。

　　2022年来越秀地产增收不增利的现象也十分明显，全年越秀地产的毛利率降低1.3个百分点至20.4%，核心净利率降低1.4个百分点至5.9%，延续了低迷的利润率表现。实际上，自2012年以来，越秀地产的毛利率已经从47.5%下滑至20.45%，营收从81.2亿元增长792%至724亿元，而同期的归母净利润仅从24.82亿元增长59.16%至39.5亿元。

　　值得一提的是，此次越秀地产选择了供股的方式进行融资，与配股同比例分摊新增股份不同的是，折价供股一定程度上损害了现有股东的利益，无论是从市值还是潜在的利润摊薄层面。实际上，对于仍持有越秀地产股份的投资人来说，目前已有10%的账面浮亏。