出品：新浪财经上市公司研究院

作者：大眼楼管/肖恩

　　近日，宝龙商业管理控股有限公司（下称“宝龙商业”）发布公告称，计划向宝龙控股收购一幢位于上海的办公大楼，代价8.68亿元。

　　宝龙控股为港股上市内房企，而宝龙商业为宝龙控股的附属孙公司。显然，许家老板试图通过家族持股比例更低的宝龙商业，为其持股比例更高且资金紧张的地产母公司输血的意图昭然若揭。

　　实际上，现金流稳定、杠杆率低的物业服务公司，被大股东用来输血地产公司的例子不少。去年底世茂服务作为世茂系旗下优质资产，顶着输血嫌疑购买世茂股份资产，对整个物业板块在资本市场形成的冲击仍未消散。宝龙商业当下这一骚操作再度带崩整个物业板块。

较成本溢价100% 收益或远高于宝龙毛利率

　　宝龙商业作价8.68亿元收购的宝龙地产的自持物业，是其旗下的一幢位于中国上海市宝山区楼高24层的办公大楼，总建筑面积约3.5万平米。

　　改办公物业原始成本估计为4.23亿元，即宝龙集团开发物业所产生的物业应占土地成本及建筑成本。此次交易价格较成本溢价100%，粗略估算这比交易的毛利率或约在50%左右，这一毛利率在当前房地产开发大环境下是绝无仅有的。近年来宝龙地产自己开发的项目毛利率也仅仅有30%出头。

　　此外，交易公告显示，此次交易代价将以现金形式支付，宝龙商业的款项需将于签订买卖协议后20个营业日内全部付清。宝龙地产要钱要的比较急，20天时间甚至都来不及完成解抵押手续。

　　据悉，标的物业已被质押给若干商业银行作为宝龙富闽银团贷款的抵押品，宝龙富闽方面承诺，拿到钱就去办理解抵押手续。可见，即使有宝龙商业的输血，宝龙地产出售该项目在扣除偿还银行借款后，能真正留下来的或不多，缓解流动性紧张的作用有限。

　　Wind数据显示，截止上年末，宝龙地产的短期债务达到220.23亿元，长期债务到达509.35亿元，而公司账面的货币资金仅有194亿元，甚至不足以覆盖短期债务。此外，今年前4个月，宝龙仅销售152.11亿元，较上年同期减少54%，回款堪忧，这无疑加剧了其流动性紧张、保交付压力陡增的局面。

　　卖资产，甚至当白菜卖，成为了不少房企当下的选择。而高价卖给旗下物业公司，实则是一把双刃剑，一方面可以“收割”物业公司的其他股东；可另一方面资本市场用脚投票，市值缩水，债务人信心流失，对公司的隐性影响也是巨大的。

物业已被华夏幸福承租 租期至2030年

　　即使是接盘，宝龙商业也是相当被动的。

　　公告显示，除了抵押外，包含物业的整幢办公大楼已出租予承租人，且出租期限长达10年至2030年6月27日止。也就是说，如果不违约，宝龙商业在2030年前，对于该栋办公楼的租金等收入早已被宝龙地产预定了。

　　尽管公告中并未明确目前物业出租的租金收入水平，但我们认为租金收入或并不乐观。

　　却不论繁多的免租期，承租人的身份也很难让投资人乐观。公告显示，目前物业的承租人为苏州火炬的全资附属公司上海创静企业管理有限公司，而苏州火炬由华夏幸福拥有51%权益。

　　也就是说，宝龙商业话8.68亿元接盘的办公楼，已经被早已违约2年的华夏幸福租到了2030年。

　　近日，华夏幸福公告称，自前次披露（2022年4月1日）债务未能如期偿还情况后华夏幸福及下属子公司新增未能如期偿还银行贷款、信托贷款等形式的债务金额34.32亿元（不含利息），累计未能如期偿还债务金额合计463.7亿元（不含利息）。

收购理由站不住脚 规模增长掉队

　　2021年内，宝龙商业的在管面积及应收增速均处于行业尾部。而公司账面近40亿资金并没用来快速跑马圈地扩大规模，而是跟银行定期存款比较以衡量公司资产配置的决策。

　　宝龙商业认为，此次收购物业，可为公司提供稳定的租金收入来源，产生高于中国一般银行存款利率的回报率，并保持公司资产的价值免受通胀影响。

　　实际上，过去几年宝龙商业尽管增速较慢，但资产回报率还是较为可观的。过去两年的ROE分别为16.31%、19.01%，这远高于银行定期存款，大概率也远高于此次收购物业的回报率。

　　宝龙地产作为规模处于行业头部的房企，旗下宝龙商业的营收却“不入流”。2021年营收仅有24.68亿元，较金科服务、永升生活、新城悦、建业新生活、合景悠活等均有明显差距，更不用说保利、中海、世茂、雅生活等。

　　无疑，宝龙商业已经掉队！而为母公司输血也引来股价暴跌24%。良好的信用积累往往需要多年，而信用崩溃可能只需要一天。宝龙商业这一“骚”操作，不光加重了投资人对于公司流动性紧张的预期，还带崩了物业公司的独立性预期。包括碧桂园、世茂服务、雅生活在内的港股物业板块面临一波杀跌。