出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：陈宪

　　6月11日，阳光城旗下物业板块上海阳光智博生活服务集团股份有限公司（以下简称“阳光智博”）赴港上市。

　　阳光智博主要业务包括物业管理服务和商业物业运营及服务两部分，占营收比例分别为86.5%、13.5%。其中贡献大头营收的阳光城物业服务虽然为阳光城集团设立，但2004年集团出售大部分股权，2019年再度从员工手中收购而来。复杂的历史沿革背后，阳光城集团始终隐于背后。

　　公开资料显示，2020年末阳光城剔除预收款后的资产负债率为79.09%，三道红线踩一条。物业板块恰逢其时被推向台前。

　　卖出又买入  住宅物业先体外培育？

　　不同大部分背靠房企的物业公司，阳光智博的历史沿革非常复杂。

　　阳光智博历史最早可以追溯到2001年阳光城物业服务成立，主要为阳光城集团提供配套物业管理支持。彼时其由阳光城集团及张韬华（最终控股股东所控制公司的前任雇员）分别持有70%及30%股权。

　　2002年7月至2004年6月经过一系列股权转让及增资后，阳光城物业服务注册资本增加至人民币550万元，由福建阳光房地产、福建阳光集团（由林腾蛟及吴洁最终控制的公司）及张韬华先生分别拥有56.82%、31.36%及11.82%股权。

　　2004年阳光城集团为了集中资源从事物业开发和销售，向福建中远（第三方工程建设开发公司）转让了部分股权，阳光城物业由为福建中远、福建阳光房地产及张韬华分别拥有阳光城物业服务的51.36%、36.82%及11.82%股权。

　　自此阳光城集团通过福建阳光房地产始终持有阳光城物业36.82%股权，成为少数股东，不并表集团财报。

　　2006年张韬华自福建中远收购51.36%阳光城物业股权，并于2007年9月将手中全部股权63.18%转让给叶兰（彼当时为最终控股股东所控制公司雇员）。2018年叶兰计划移民委托洪军（阳光城物业当时高管）以信托方式持有其股权。目前洪军仍在阳光智博任职，为公司助力总经理。

　　2019年1月，阳光城集团全资收购了叶兰手中的股权，阳光城物业因此为集团100%控股。而这项计划开始于2017年，2016年阳光城物业还处于严重亏损当中，资产为负值。双方订立了1-2年内的观察期，倘若标的财务改善阳光城集团将收购剩下股权。由于2019年1月，阳光城物业净资产为-28.5万元，过去一年净利润亏损79.4万元，标的63.18%股权总代价为2元。

　　住宅物业+商业运营，这就是阳光智博的两大业务。商业运营业团队从2015年开始为阳光城集团提供服务，至今营收不超过2亿元，显然住宅板块更能扩大规模。由此可见，阳光城集团推动物业板块整体上市的意图很早就有。

　　但我们可以看到，以住宅物业管理为主的阳光城物业，在集团100%控股之前，多次股权转让方为独立第三方同时亦是公司员工的人持有股权，始终含有集团影子。其中叶兰持股时间最长，但其持有期间已收购公司大部分时间均无盈利。不知是集团刻意靓化财报的安排还是偶然？

　　超九成物业收入为阳光城集团开发

　　既然经过了体外考察期，阳光智博的各项数据都比较经得起考究。

　　综合实力计公司在2021年中国物业服务百强企业中排名第16位，属于中型物企。由于2018年数据只包含商业物业运营，2019年并入阳光城物业后，公司纵向对比自身增速惊人。2018-2020年，公司整体实现营业收入1.55亿元、9.79亿元、13.72亿元，同比增长528.2%、40.1%；实现年度利润为1679万元、7830万元、1.73亿元，同比增长366.3%、120.6%。

　　同期毛利率为42.6%、27.9%、32.3%，净利率为10.8%、8%、12.6%。2019年并购阳光城物业拉低利润率，2020年迅速回归了行业正常水平。

　　分业务结构来看，住宅物业管理被收购后表现可圈可点。首先是营业收入保持了45%左右的同比增长，毛利率也从2018年（2018.01-2019.01）的17.3%提高至2019年的27.9%，2020年再提高至29.6%。

　　对比之下商业物业的增长较为缓慢，从2018年内的1.55亿元营收到2020年的1.85亿元，同比增速分别为5.9%、12.3%。毛利率表现稳定，从2018年的42.6%提高至至2020年的49.8%。

　　表现在面积上，物业管理服务在管面积从2019年1月的14.8百万平方米至2020年的30.2百万平方米，增长了104%；商业运营及管理服务在管面积从2018年的1.1百万平方米至2020年的1.4百万平方米，增长了27.3%。

　　截至2020年末，物业管理合约面积67.1百万平方米，商业物业合约面积2.1百万平方米，储备率分别为1.23及0.49，不算太低。

　　唯一值得诟病的可能是关联方依赖。2018-2020年，公司为阳光城地产集团及阳光控股提供服务所得收入占总收入的比例为43.7%、31.8%及33.7%。同时按照物业开发商分类，阳光城地产集团及阳光控股及其联营合营企业开发的项目产生收入占总收入的比例为98.4%、95.5%、94.8%。

　　由于并未有阳光城物业2018年及以前的数据，我们很难知道其是否承接过第三方物业。但从2019年及2020年数据来看，阳光城物业与阳光城集团联系紧密，输送力度完全不弱于任何一家被全资控股的物业公司。