铁矿石1801交割重磅专题|铁矿石|铁矿|期货_新浪财经

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　　铁矿石1801交割重磅专题：基差如何演绎，可交割标的有多少，470以上面临强大空头压力？　　

　　文章来源：对冲研投

　　核心观点

　　1． 1801铁矿合约基差修复在10月下旬至11月下旬市场急剧下跌时已经完成大部分修复，目前期现基差处于历史数据均值附近偏低的位置。后续期现基差修复方式取决于多空双方对于最终交割的博弈，其中可交割标的物，交割损益，以及持货者交割意愿是关键影响因素。

　　2．从数据分析中我们可以看出至12月底可交割标的物的数量可交割的标的物约为2332万吨，数量充足，尤其是金步巴数量充足，总体而言，空逼多的概率大于多逼空的概率。

　　3．从交割损益以及当前金步巴等典型交割标的的流动性来看，当盘面价格达到470以上时，持货者交割相关标的物的意愿逐步增加，因此1801合约在470以上会面临较大的空头压力，我们也建议在盘面价格高于470时持有空头思维。

　　正文

　　一、基差回归情况

　　1801铁矿合约基差在10月初现货加速下跌，至10月下旬至11月上旬又以期货上涨的方式快速修复至均值附近，目前期现基差处于历史数据均值附近偏低的位置。

　　数据来源：WIND、垚金数据库

　　

二、后续回归如何演绎？

　　由于1801铁矿合约目前基差已经回归到三年基差均值偏低的附近，我们可以认为大部分的基差回归已经完成，后续基差回归取决于多空双方最后的博弈，我们将从港口可交割品数量与持仓的变化情况，多空双方交割损益、并结合品种流动性来考虑交割意愿，一窥多空博弈的优劣。

　　但是，我们在关注铁矿本身基本面的同时，需要时刻关注钢材的相关盘面逻辑的变化，不可一叶障目，不见泰山，毕竟本期的铁矿合约在很大程度上而言，只是一个有自身特色的跟随者。

　　三、港口可交割资源统计

　　点今石从年初开始持续跟踪了北方多个港口的数据，并不断扩充样本的容量。我们从掌握的样本港口出发，对其中可交割港口的资源进行了测算，五港库存占可交割六港（青岛、日照、京唐、曹妃甸、连云港、天津）库存的89.2%，占全国库存的56.2%。

　　样本统计显示，五港可流通的中高品粉矿可交割资源约2081万吨，占五港存的比例约为32%。假设样本港口资源平均分布，可交资源按比例折成六港约为2332万吨。

　　数据来源：垚金数据库；统计时间截至2017年11月10日

　　四、45港资源分析验证

　　我们结合一些第三方机构的数据，对于样本港口的数据进行了验证。根据第三方机构mysteel 的统计，截至11月3日1.37亿吨港存中高品澳粉和高品巴西粉矿占比约43.8%；四季度港口可流通资源占比约为35.3%。

　　据此，我们推算，在钢厂可售资源为中性的假设前提下，45港的可流通资源（贸易商资源+钢厂可售资源）占比约为41.2%，同时假设高品粉矿在可流通资源中同分布于总港存，则45港中具备交割资质的主流中高品约为2487万吨，按六港占总港存比例折算约为1563万吨。

　　理论计算数字小于六港统计得出可交资源之和。但考虑高低品资源在不同港口的分布有差异，在北方主港中比例更高是合理的；其次贸易矿比例在不同港口分布不同，也会对结果造成影响。考虑理论计算中使用的近似假设较多，我们认为统计的得到的数据2332是更准确的。

　　数据来源：MYSTEEL；WIND；统计时间11月03日

　　预测前提：

　　1、通过对钢厂情况的调查，钢厂矿中至少有10%或对外销售；

　　2、根据调研数据，目前不可流通的“僵尸矿”比例约为港存总量的8%；

　　3、港口可流通资源=贸易矿+（钢厂矿&欠流通性矿-僵尸矿）*（钢厂可流通矿/钢厂矿总量）。

　　
五、11月、12月美元漂货资源

　　对于11月底到港的海漂主流资源，我们根据近期三大矿山发运的到港资源数量情况，估计四季度三大矿山月均到港量约为6000-7000万吨，经过计算11月下半月预到3400万吨左右，12月到港量若按去年同比增长0%计约为6300万吨，其中高品粉矿占约55.5%，再结合前述推算的可流通资源占比41.2%，至12月底新增可流通中高品资源约为2219万吨，四季度整体高品到港将高于三季度。

　　说明：

　　1、三大矿特指RTT、BHP、VALE；

　　2、VALE至中国到货量占其海运70%；

　　3、铁矿石的货权在所有品种中均匀分布

　　数据来源：WIND，统计时间11月10日

　　六、至12月底可交割总量估计

　　根据前述推算，我们得出目前港口可交割量约为2332万吨，加上11月、12月总到港可交资源约2219万吨。由于现在距实际交割时间还有2个月，我们对这期间消耗的高品粉资源进行一定估算。

　　近一个月内，日均疏港量受限产影响，出现了超季节性的回落，全国45港日均疏港量约为266万吨，可交割六港的疏港量为132万吨。

　　11月15日正式进入限产，疏港量下降的可能性较大，即未来港口资源大概率继续增加，至12月底港口可交割资源总量仍将超过目前港口可交量2332万吨。

　　数据来源：WIND，统计时间11月10日

　　七、01合约持仓变动情况

　　从持仓来看，截止11月14日，1801合约持仓维尚有持在167万手，持仓数量将在后续时间内逐步完成向1805合约的移仓，估计在11月持仓会大幅下降，至12月底持仓将降至1-3万手水平，结合后我们推算的2332万吨可交割标的物数量来看，实际的可交割标的物还是大大高于持仓所需交割的标的物数量。

　　数据来源：WIND，统计截至时间11月14日

　　八、交割利润测算

　　我们推算了交割标的物的数量，并计算了相关可交割标的物的交割损益，包括PB粉、金布巴粉和SSFT。金布巴粉是典型的交割标的物，统计显示交割港口金布巴资源充足，进行交割的可能性较大，我们重点研究金步巴作为交割标的物的交割损益。同时，测算了典型指标的PB粉与SSFT交割损益作为参照，供大家参考。

　　数据来源：WIND、垚金数据库；统计时间11月14日

　　说明：交割升贴水标准参照大商所规定，计入入库费、仓储、手续费等成本；

　　本文所涉及计算均参照上表中样本典型值

　　结合航运模型与样本港口库存，我们计算了五个可交割港口PB粉和金布巴粉的成本分布状况，绘制了成本曲线：可以看出随着10月成本的货到港，将近200万吨港口PB现货平均成本是在450元/湿吨左右，约90万吨金布巴粉成本在420元/湿吨；统计时间截至11月10日，后续10月成本货物的数量将继续增加。对于SSFT我们选取实物贸易中对应指标与溢价水平测算了近期成本，平均水平在400-410之间。

　　考虑到至1月交割时，大部分资源可能来自12月甚至1月初到港，我们理论计算了11月、12月成本的货物，12月指数以12月份掉期结算价替代。若远月升水状态的状况没有改变，后续到货的成本将会升高。

　　数据来源：垚金数据库，统计时间2017年11月10日

　　数据来源：垚金数据库、WIND

　　我们测算了多空双方的交割损益：

　　1、如以PB粉作为交割品，对于持货空头来说，考虑到大部分PB粉目前港口湿吨成本在450左右，此成本下盘面涨到520时，持货空头才能获利。但对于多头，盘面在480以下接货即可获利。

　　2、如以金布巴（Fe：61.2%）作为交割品，考虑到金布巴近3个月的持有成本大致为420-480之间，现在大部分现货资源成本在420左右，当1801合约的盘面价格为493时，空头交割才能盈亏平衡；进一步提高铁品位将有利于空头的交割，当铁品位提高至61.8，现货成本约421元/湿吨，此是盘面价格高于485空头逐步盈利。对于多头而言，若接61.2%铁品位的金布巴当盘面低于460开始有收益。

　　3、如以SSFT（Fe：61.5%）进行交割，目前现货价格下，盘面价格高于480空头开始盈利，提升指标有利与空头盈利；盘面价格低于450时，多头收益。

　　PB粉交割敏感性分析

　　金布巴粉交割敏感性分析

　　SSFT交割敏感性分析

　　九、金布巴粉流通性

　　仅只是研究金步巴交割的损益是不够的，还需要研究金步巴交割的动力，也就是金步巴的贸易流动性。如果贸易流动性好，即使略有亏损，贸易商可能还是会选择现货销售，快速回收资金，而不是盘面交割。但如果贸易流动性不好，出现盈亏平衡交割，甚至盈利交割的前提下，我们相信贸易商选择盘面交割的可能性就很大。

　　根据点今石样本港口统计显示，金布巴粉到港量环比下降，但港口库存环比增速放缓，库存处于持续累积过程中，金布巴的理论疏港量自10月其开始下滑，现处于相对低位，自限产开始后流动性转弱。

　　PB粉与金布巴的价差持续扩大，近期处于年内较高价差。由于近三周金布巴到港持续下降，但最近1-2周价差有收缩趋势。限产陆续开始之后，可以看到近期金布巴流动性明显转弱，如果出现盘面交割可持平或者略有盈利前提下，贸易商选择交货的可能行比较大。

　　数据来源：MYSTEEL、垚金数据库

　　十、多头接货意愿

　　对多头而言，对后市有复产的预期，或许有接货的意愿，但还需要充分考虑以下因素：当前港口主流资源数量充足，选择余地大，不必盘面拿货；交割标的物品种流通性不佳，后续面临出货困难较大；交割手续复杂，交割库、品种、货损等都是不可控因素，且对资金占用时间较长，如果不是在绝对的低价位，估计多头实际上无接货的意愿。