市场回顾及展望：商品属性主导铜价重新定位

 　　――2007年铜市场回顾及2008年市场展望

　　内容摘要：

　　2007年铜市场经历了本轮牛市行情以来震荡最为剧烈的一年，但我们完全相信铜等资源性商品价格的长期趋势将持续向好。在美国次级抵押贷款市场危机引发的动荡完全消退之前，重新定位中的铜价将更多地反映铜市场本身供求基本面等商品属性。我们预测，2008年LME三个月铜价的波动区间不会脱离2006年以来的波动区域，年平均价将与2007年相当。

　　第一部分 2007年行情回顾及焦点事件

　　图1： LME三个月铜价走势

　　2007年铜价演绎的四个阶段

　　2007年的铜价整体上可以分为4个阶段。

　　第一阶段为2007年春节前，年初铜价延续了去年下半年以来的回调惯性，LME铜价在库存持续增加的打压下呈现弱势而顺势下探，但是出于对中国春季需求的预期以及春节前中国企业的备货需求，铜价始终企稳在5000美元上方，为之后铜价的重新走强打下了良好的基础。

　　第二阶段：从春节过后一直到五一节，铜价在这个传统的消费旺季中处于快速上涨时期，铜价从5000美元一路上行至8000美元上方，达到8325美元的年内最高。期间铜价上涨最大的推动力就是中国需求因素，再加上LME库存持续减少以及中国月度精铜进口数据强劲，推动着铜价一路冲高，而期间层出不穷的罢工以及中断等供应面事件更是助长了铜价上涨的势头。五一期间在罢工所带来的忧虑的带动下，期价更是一举上冲至年内的高点。

　　第三阶段从五一长假过后到十一长假。在经过旺季铜价的上涨攻势之后，铜价冲击2006年高点8800美元未果，从而展开了长达半年之久的高位震荡调整，铜价于6700-8300美元之间宽幅震荡。美元的走软、原油、贵金属的上涨以及LME库存的持续减少，为该阶段铜价提供了强劲的支撑，

　　第四阶段：从今年十一长假之后，商品以及金融市场全面受到美国次级债风波的波及，热钱纷纷从基础金属等传统保值渠道撤离，铜市场流动性开始“蒸发”。LME期铜从十一期间的高点8000美元一路震荡下滑，6500美元支撑已岌岌可危。

　　2007年铜市场的焦点事件

　　1、供应中断的时间贯穿全年且此起彼伏。

　　矿场的罢工通常因为会对市场造成供应中断的忧虑从而支撑铜价，尽管影响周期可能有限，但在近年来的牛市行情中却往往具有关键性的推波助澜作用。自从2004年铜价牛市上涨行情开始加速以来，来自铜矿工人要求改善福利、分享牛市盛宴的罢工活动便逐年增多，而铜价对各种造成或可能造成供应中断的事件也均予以了十分高调的反应，但今年以来市场情况却与前两年形成了鲜明反差。一方面是来自全球各地矿场的罢工事件层出不穷，另一方面却是市场总体产量维持快速增长，市场流动性开始萎缩，铜价对罢工利好的反应渐渐麻木。

　　表1：2007年铜矿场罢工事件

　　资料来源：中期研究院

　　除了罢工，今年以来突发的其他供应面中断事件对市场的影响也十分轻微。11月14日全球最大的铜生产国智利发生了里氏7.7级地震，对很多主要矿山的矿场造成了电力供应中断，但生产很快得到恢复，产量也未受到大的影响。

　　2、对冲基金面临赎回而产生清算压力

　　早在今年一月，《华尔街日报》便爆出了世界最大对冲基金之一的“红风筝”(Red Kite Management) 在2006年获得丰厚获利后今年头几天就亏损了约20%的消息。该基金在1月31日给投资者的信中，要求投资者将赎回期由此前的15天延长至45天。市场人士认为，‘红风筝’基金在期铜等市场上持有较大的头寸。由于去年12月以来，期铜价格一直处于下跌过程，基金的亏损在不断增加，这样迫使基金因为面对赎回压力而不得不清算其头寸。

　　八月中旬全球大宗商品市场出现了集体跳水。美次级债危机对全球金融市场的影响愈演愈烈，这种影响通过各地基金清算传导至铜等各个商品市场。遭遇赎回压力的对冲基金接连爆出利空消息，再度引发多个相关市场的抛售。面临投资者赎回潮的不再是个别对冲基金公司，而是数以百计。次级债危机除了影响美国的基金外，欧洲、日本等地的基金也出现了问题。

　　对冲基金面临赎回压力的清算在多个金融领域显现，并成为全球股市大跌的导火索。据悉自今年8月，高盛旗下的Global Equity对冲基金在股票市场的资产亏损高达14亿美元；加拿大信托基金Basis Capital基金告知投资者，旗下一只同次级债有关的对冲基金的亏损可能超过80%；日本最大的投资银行三菱日金融集团也表示，次级抵押贷款危机导致其出现亏损。

　　受美国次级债危机影响的对冲基金，可能至今仍并没有摆脱困境。近日再度爆出对冲基金“红风筝”上月出现22%亏损的消息。人们对大型对冲基金出现急剧亏损可能引发的清算十分担忧。

　　3、美国次级债风波对铜等商品市场的影响十分深远。

　　次级债危机应该说是影响今年铜市场最大的经济事件。美次级抵押贷款问题对金融市场的影响最终蔓延到了商品市场，由于金融市场遭受冲击之后流向商品市场的资金减少，商品价格自然开始面临压力。就铜市场而言，次级抵押贷款市场危机加重了投资者对整个金融市场以及美国经济增长前景的担忧，铜市投资者还担忧金融市场的危机可能转化为经济问题，进而影响铜等金属的需求基本面。随着投资者纷纷从铜市场撤出，引发了铜市场多头较大规模的清算，也使得今年第四季度的铜价走势基本脱离供求基本面因素，而重点跟踪美国等主要金融市场的走向而波动。

　　第二部分 基本面分析

　　铜市场供求关系正从紧缺转向过剩

　　1、产量增速快于消费增速，库存反映供求关系变化。

　　世界金属统计局(WBMS)公布的报告显示，全球主要金属供应短缺的局面出现逆转，多数金属将出现略为过剩的局面，但在基本金属当中，铜市场依然短缺，不过程度已经大大缓和。该研究机构在11月份发布的月度报告中称，今年前9个月全球铜市短缺334000吨，同时把去年铜市过剩从41000吨下修至3000吨。

　　据Brook Hunt估计，2007年全球的铜矿产量将比上年增长2.7%至1552.8万吨，产量的增长主要来自湿法铜，2007年的增幅预计达到9.8%至302.3万吨。而2007年精铜产量增幅将达到5.4%至1822.6万吨，同期消费增长3.4%至1812.9万吨，产量增长快于消费增长，使得全球2007年可能出现将近10万吨的过剩。

　　表2：LME铜库存地区分布(单位：千吨)

　　图2：LME每日铜库存变化

　　 除了研究机构的预测数据，市场显性库存的变化也直接反应了今年下半年以来市场供求关系的变化。LME铜库存在2007年上半年基本出现下降态势，注销仓单数量的走高。但在各大铜矿相继大幅增产，美国经济增长呈现疲软迹象以及中国需求的热点难以为继的大背景下，市场隐性库存渐渐转化为显性库存，这使得下半年LME铜库存逐步回升，到12月已经达到19万吨，较今年七月的低点增加了9万吨。

　　库存压力还直接影响到铜价的现货升贴水结构，11月7日，LME现货对三个月期铜由升水转为贴水，这也是今年三月以来LME铜升贴水结构的首次转变。表明国际铜市场现货供应相对充足，对价格形成进一步压制。随着LME库存的进一步增加，贴水预计还将继续扩大。

　　图3：国内现货生水与期货基差变化