套期保值实证研究：股指期货与Beta对冲(4)

　　把同样的分析运用于招商 银行股票，事前Beta稳定性检验表明招商 银行Beta的表现要比中国石化稳定一些，所以未来Beta的调整幅度也要小一些，但SS-预测Beta策略仍具有较好的敏感性，如图12所示。

　　从收益率表现来看，SS-预测Beta对冲策略一直保持领先，如图13所示。这期间招商 银行股票收益率为13.36%，而SS-预测Beta对冲策略最终收益19.47%，领先静态Beta策略2.74%，领先滚动Beta策略1.71%。

　　图12　套期保值期间Beta的动态变化

　　四、对Beta对冲策略的进一步思考

　　资产组合中系统风险的变化一般来说无法预测，先验的Beta稳定性预检验可以一定程度上帮助资产管理者了解现货资产的稳定性，对于不稳定的资产动态对冲是有必要的。

　　本报告设计3种对冲策略，分别为静态Beta对冲、滚动Beta对冲、SS-预测Beta对冲。静态Beta对冲其实是假定相同时间长度内资产未来的稳定性和历史一致，滚动Beta策略则在静态Beta策略的基础上不断纳入了更新的信息，而SS-预测Beta对冲策略是以状态转移的角度来分析资产的稳定性，把固定参数的估计演变成遵循某种模式的时变参数的估计，对于资产组合中系统风险的变化也就更加敏感。

　　通过对基金重仓股组合、指数基金、蓝筹股3种资产的套期保值实证研究，可以发现SS-预测Beta对冲策略对现货资产中系统风险的变化比较敏感，是较优的方案，尤其是对于Beta表现不稳定资产。而对于基金重仓股组合等Beta比较稳定的资产不同策略的差异并不十分显著。当然动态对冲需动态调整期货头寸，交易风险也就由此产生，这也是不容忽视的问题。

　　SS-预测Beta对冲策略由于具有对Beta变化比较敏感的特性，其计算的Beta可以作为现货资产系统风险波动的监控工具，当Beta的波动超越阀值即可调整期货头寸。本报告对于状态空间模型中Beta时变的状态方程假定为均值回复过程。值得注意的是，如果Beta实际的时变模式不是均值回复，那么此SS-预测Beta对冲策略风险对冲的效率就等同于滚动Beta对冲策略。当然，Beta的时变模式不仅仅是均值回复型，对特定现货资产发掘更好的时变模式才能更好地对冲系统风险。 

 　长城伟业期货公司特约研究员 王红兵