套期保值实证研究：股指期货与Beta对冲(3)

　　而对于诸如上证50ETF等指数型基金，其与沪深300指数的相关性比较稳定，对冲策略的选择并不是非常关键，如图7所示，相比于静态对冲，动态对冲只有极其微弱的优势。

　　图7　上证50ETF套期保值期间套保组合的累积收益率

　　3.蓝筹股Beta对冲

　　蓝筹股是机构配置的重点，由于公司基本面良好，受操纵的可能性比较低，系统性风险相对稳定。如果股票收益率与沪深300指数之间的相关性比较强，利用股指期货对蓝筹股套期保值也是合适的。

　　以中国石化为例，在样本期中国石化的Beta虽在5%的置信区间内波动，但可以看出并不是十分稳定，如图8所示。个股相对于组合来说其价格更容易受到非系统性风险的影响，从而表现出更多的阶段性随机波动，这些市场性的随机扰动有可能使得期货和现货同时遭受损失，这在中国石化上也有所体现。

　　图8　中国石化Beta稳定性的事前检验

　　在套保期间内，中国石化在5月24日至7月4日涨幅6.15%，同期沪深300指数跌幅4.96%，中国石化具有超额收益，如图9所示。不过超额收益主要在大盘大跌时形成，而后期的6月12日——6月19日期间出现的大盘涨而个股跌的异常波动对套期保值效率的影响还是非常大的。

　　图9　中国石化在套保期内的走势及异常波动

　　在动态套保过程中，股票收益率中系统风险成分的波动将引起期货头寸的波动，波动越大期货头寸的调整也就越频繁。套保期间中国石化Beta的动态变化如图10所示，其中SS-预测Beta策略对期货头寸的调整幅度尤其大。在套期保值结束时点SS-预测Beta策略收益率13.49%，领先静态Beta策略3.61%，如图11所示。但SS-预测Beta策略对中国石化不利的异常波动没有及时降低期货头寸，导致这段时间收益大幅减少。这些异常的市场因素是模型始料未及的，这也是利用股指期货进行个股避险的局限所在。所以，在实务操作中还应结合交易员的经验判断。

　　图10　套期保值期间Beta的动态变化