基金专题研究：寻找我国FOF管理的一米阳光

　　——海外多管理人基金发展及对我国的启示

　　海通证券基金高级分析师 单开佳

　　多管理人基金简介。(1)多管理人基金比一般基金多一层筛选，形成实质上的投资决策权限外移和分散化，标志着基金从专业管理其他资产进入了专业管理基金的新阶段。(2)多管理人基金一定程度上解决了基金产品数量日趋庞大导致投资者挑选难度增加的难题，同时这类产品满足了投资者进一步分散投资降低风险的需求，因此自诞生以来发展迅猛。(3)多管理人基金主要包括FOF和MOM两种类型。

　　海外FOF发展状况。近年来，海外FOF发展迅猛，成为多管理人基金最重要的组成部分。(1)从FOF规模看，截至2011年9月21日，全球公募基金型FOF总量达到8000多只，总规模1.67万亿美元，其中FOF规模最大的是美国，美国FOF规模占到全部共同基金的10%左右。(2)从各类FOF的发展看：内部FOF由于管理费率较低等优势占据了半边天；目标日期型FOF因为迎合了养老需求而受到投资者广泛欢迎；目标风险型FOF则为投资者提供一站式服务便利而成为另一类规模较大的FOF。(3)从FOF的费率看， FOF费率略高于一般的基金，但内部FOF管理费率显著较低。(4)从FOF收益看，不管是收益率还是风险调整收益，FOF都没有表现出明显的优势。

　　海外MOM发展状况。MOM是另一类重要的多管理人基金，可以与FOF平分秋色。(1)从MOM的规模看， 2000年到2006年，美国MOM规模从2440亿美元增长到6390亿美元，但其规模略小于FOF的规模。(2)从MOM主要客户看，零售逐渐超过机构，成为MOM最主要的客户群。(3)从MOM的管理费率看，随着管理难度的增加，MOM收取的管理费用逐步增加，例如管理费用最低的是国内债券基金而最高的是对冲基金型。(4)从MOM的业绩上看，MOM能够超越共同基金的平均水平，体现出优选基金管理人和多人管理分散风险的双重优势。

　　FOF和MOM比较。FOF和MOM在结构、产品卖点、市场份额、主要参与者、相对优势等方面存在差异，另外在挑选基金的条件上，如基金的收益、品牌、投资纪律、管理、价格等方面的关注程度也有所不同。

　　FOF和MOM的投资管理。(1)在投资战略上，大部分多FOF都将资产配置放在重要位置，而MOM则更多的放权给被雇佣基金经理。(2)FOF和MOM一般都利用定量定性相结合的方法优选管理人，考察维度包括子基金本身的收益风险特征、子基金基金经理管理能力以及子基金所在基金公司整体实力三方面内容。(3)各个基金公司在投资管理上各具特色，例如晨星以定量为主，依托其强大的数据库和分析软件来挑选优秀基金，而罗素则强调定性研究，投入大量资源通过访谈等方式挑选基金构建基金池。

　　对我们的启示。目前我国已经出现了一些多管理人基金， FOF主要以券商理财产品和QDII形式的FOF为主，而MOM产品上则以私募TOT、委托理财等居多。通过分析海外多管理人基金的发展，对我国FOF发展启示如下：(1)我国FOF目前规模尚小，还有很大发展空间。(2)我国FOF目前业绩欠佳，尚需提高才能吸引更多投资者。(3)我国FOF当前费率较高，还有较大的下降空间。(4)我国FOF种类较为单一，未来有望引入另类投资型、商品型、货币基金型等多种类型的FOF。总之，多管理人基金在我国还是新生儿，今后会逐步成为国内基金市场的重要组成部分，我们期待更多创新性的多管理人基金走进投资者的视野。

　　1.多管理人基金概述

　　“多管理人基金”是笔者自行界定的一类基金，这类基金的特点是比一般基金多一层筛选，形成实质上的投资决策权限外移和分散化，标志着基金从专业管理其他资产进入了专业管理基金的新阶段。多管理人基金一定程度上解决了基金产品数量日趋庞大导致投资者挑选难度增加的难题，同时这类产品满足了投资者进一步分散投资降低风险的需求，因此自诞生以来发展迅猛。

　　多管理人基金的双层筛选结构

　　多管理人基金的结构特点可以概括为双层筛选结构，如果把股票、债券等资产看作地基，那么普通的基金就是盖在地基上的一层楼，而多管理人基金是盖在一层楼上的二层楼。二楼的多管理人基金投资一楼的n个基金(或将资产交给一楼的n个基金管理人管理)，而一楼的基金再投资地基上的m个股票债券等，这样一来，假设基金不重复持股，理论上二楼的多管理人基金相当于投资了n*m个股票债券等，投资分散度大大提高，因此风险也大大降低。

　　图1  多管理人基金双层筛选结构

　　第一层筛选：筛选人：普通基金经理

图1 多管理人基金双层筛选结构

　　第二层筛选：筛选人：FOF基金经理

第二层筛选

　　资料来源：海通证券研究所基金研究中心

　　多管理人基金与普通基金结构比较

　　我们以“实际投资决策者”是否为该基金的基金经理且是否为多人来衡量一个基金是否为多管理人基金。根据这一划分标准，多管理人基金存在几种不同的组织形式，目前大家比较熟悉的两种形式是FOF(Fund of funds)和MOM(Managers ofmanagers)，下表分析普通基金与多管理人基金在结构上的特点。

　　表1  多管理人基金与普通基金管理结构比较

　　资料来源：海通证券研究所基金研究中心

　　2.FOF(Fundof funds)

　　2.1 FOF简介

　　什么是FOF？

　　FOF(Fund of Funds)是一种以精选基金组合为投资对象的新型基金，被称作基金中的基金或者组合基金，根据ipper的资料显示，FOF基金最早在上世纪70、80年代就有零星发行。FOF以基金为投资标的，基金经理在本公司旗下或其他公司所发行的基金中筛选出业绩优良的“子基金”，并根据投资目标和子基金不同属性构建基金投资组合。FOF的子基金不仅可以是共同基金也可以是对冲基金或私募股权基金和风险投资基金等，相应地，存在一般的组合基金即共同基金中基金以及对冲基金中基金、私募股权基金中基金等多种形式， 我们这里仅分析共同基金型FOF。事实上，根据FOF持有的基金是否属于本公司旗下基金，还可以将FOF分为内部FOF和外部FOF，外部FOF是指FOF持有的基金不是本公司发行的基金，而所谓的内部FOF(in-house FOF)是指FOF持有的都是本公司发行的基金。

　　FOF产生的原因

　　FOF产生最主要动因是随着基金业规模快速扩张导致投资者选择基金难度增加，除此以外，普通基金顺应市场转换风格能力较差需要对其进行主动管理、FOF降低小额投资人分散投资门槛等都推动了FOF的发展。

　　1.基金业快速扩容增加投资者挑选基金难度。我们以美国基金业为例来分析，根据美国投资公司协会(ICI)的数据，从2000年至今，美国共同基金总数量一直维持在8000只以上，截至2010年底总规模达到11.82万亿美元，对于普通投资者而言，从这样数量众多的基金中挑选出适合自己的基金难度很大，FOF的出现替投资者解决了挑选基金的难题，因此受到市场的认可。

　　图2  美国共同基金数量和规模快速扩张

图2 美国共同基金数量和规模快速扩张

　　资料来源：ICI发布的2011年Factbook

　　2.基金也需要主动管理。由于仅有少数基金能顺应市场快速做出风格调整，因此即使是适合长期投资的基金产品也需要主动管理，FOF能够为投资者提供这样的服务，除了筛选业绩良好的基金，FOF还根据市场主动管理基金，使得整个基金组合能顺应市场的风格。

　　3.FOF降低了小额投资人分散投资的门槛。一般而言，投资者想要充分分散投资需要的资金量较大，尤其一些优秀的基金往往设定最小投资额门槛，小额投资者在分散投资上往往力不从心，而FOF集合众多投资者的资金使得小额投资者可以更好的分散投资。

上一页 1 2 3 4 5 下一页