2.2  货币市场基金投资操作策略：收益率有望逐步上行

　　在充裕流动性作用下，2009年货币市场利率维持低水平，货币市场基金在“消耗”掉初期积累的浮盈之后收益率水平亦快速下降，二季度创新1%的历史低点，下半年随着一年期央票发行利率的小幅上行收益率水平有所回升。整体来看，货币市场基金全年平均收益率1.4%～1.5%(不含B级)，与年初预期一致。

　　步入2010年，我们认为一方面随着CPI水平的逐步上升，1年央票发行利率具备率先上升的动力及空间，而后续则随着加息压力上升市场利率水平具备进一步攀升的可能；另一方面，新股(尤其是大盘股)发行对机构的吸引力将引起期间拆借利率的向上波动(中国石油、 北京银行、建设银行、中国神华、中煤能源等大盘股发行期间7天期SHIBOR均冲高到5%以上，其中中国石油发行期间7天期SHIBOR均更是突破10%)，因此新一年货币市场基金的收益率水平有望逐步上行，预期货币市场基金年收益率水平在1.8%～2.5%左右。

　　具体的产品选择方面，货币市场基金“影子定价”与“摊余成本法”确定的基金资产净值偏离度可以作为选择货币市场基金的重要参考指标。偏离度越高表现基金手中资产 “浮盈”越高，其维持甚至提高目前收益率水平的潜力越大。参考偏离度数据(参考09年三季报)、历史收益及稳定性、流动性等，建议侧重关注华夏现金、建信货币、海富通货币、南方增利、博时现金、中银货币等“双高——高偏离度、高收益”货币市场基金产品。

　　第三部分：甄选——封闭式基金投资操作策略篇

　　年度分红仍是一季度传统封基市场的主流话题，当前20%折价已经反映“可以看到的分红”，建议一季度在封基投资上采取中性配置，寻找分红行情波动下或者全年分红能力明朗下的系统性超配机会，并从四季度收益兑现情况、历史剩余分配能力等角度寻求分配能力超预期产品。

　　在A股市场处于均衡格局、股指波动区间相对较窄判断下，随着年度分红的尘埃落定，预期封基二季度～三季度期间整体折价波动较小，业绩表现将成为此阶段影响封基价格的重要因素。剩余存续期3～5年产品无论是到其年化收益率水平还是折价的弹性空间均具备一定比较优势，同时更符合机构投资者配置需求，建议予以侧重关注。

　　金融创新预期难以引发传统封基市场质变，但可以搅动市场，提升市场交易的活跃程度，并带来阶段性机会。

　　3.1  年度分红仍是一季度封基市场主流话题

　　步入2009年四季度，传统封闭式基金年度分红行情“准时”上演，二级市场价格相对净值明显走强。由于年度分红通常到次年4月份才相对集中实施，加之四季度已实现收益、历史剩余分红是否参与分配等“想象空间”，以及考虑到2010年度一季度相对乐观的宏微观环境，我们认为年度分红仍是一季度传统封闭式基金市场的主流话题。

　　比较过去5年分红行情，并参考各年度可分配收益累计情况和股票市场走势，我们认为在截止2009年三季度末可分配收益情况下传统封闭式基金整体折价水平可以给到18%~20%水平，当前20%折价已经反映“可以看到的分红”。因此，一季度在封闭式基金投资选择上，一方面建议保持中性配置，等待分红行情波动下或者全年分红能力进一步明朗下的系统性超配机会；另一方面，则从四季度收益兑现情况、历史剩余分配能力等角度寻求分配能力超预期的基金产品。

　　根据法律法规约定，封闭式基金收益分配采用现金方式，在符合有关基金分红条件的前提下，基金收益每年至少分配一次，且年度收益分配比例不得低于基金年度可分配收益的90%。在此情况下，我们从基本收益分配(仅考虑今年前三季度单位已实现收益，并弥补历史亏损)和超额收益分配(截止三季度末的全部可分配收益，考虑历史剩余可分配收益)两种情况出发，并在面值1元以上部分[1]的90%进行分配假设以及不同合理折价水平假设下的分红套利空间进行了情景测算，测算结果如下表。综合比较基本收益分配和超额收益分配下分红潜力、分红后到期年化收益率水平以及四季度以来的净值表现(一定程度作为四季度收益兑现的参考)等因素，普惠、景宏、裕阳、金泰、兴华等具备一定的比较优势，在配置上可予以适当侧重。

　　[1]尽管封闭式基金分红没有低于分红后净值不得低于面值的规定，但考虑到部分基金(尤其是开放式)契约中有类似约定，因此本文从谨慎原则出发采取此方式进行分析。

　　3.2  分红过后回归业绩驱动，侧重剩余3～5年产品

　　对比图表21折价率及到期年化收益率走势可以看到，随着2006年四季度制度创新及大牛市触动的封闭式基金折价系统性回归之后，2008年下半年以来封闭式基金整体折价及到其年化收益率波动区间不甚显著，相对明显的高点仅出现在2008年三季度末～四季度初的市场极度悲观时期。

　　因此，在预期2010年A股市场处于均衡格局之中、股指波动区间相对较窄的背景下，随着年度分红的尘埃落定，我们认为封闭式基金在二季度～三季度期间整体折价波动相对较小，相应的业绩表现将成为此阶段影响封闭式基金市场价格的重要因素。综合本文第一部分权益类开放式基金投资操作策略思路，从管理人投资管理能力、持仓结构特征等角度出发，建议侧重关注安顺、金鑫、裕阳、汉盛、天元等产品。

　　分期限比较传统封基的剩余存续期以及折价率、到期年化收益率水平，如图22所示，剩余存续期3～5年基金产品无论是到其年化收益率水平还是折价的弹性空间，均具备一定的比较优势，同时相对较短的剩余期限也相对而言更符合机构投资者配置的需求，因此在传统封基选择上建议侧重剩余存续期3～5年基金产品。

　　3.3  金融创新搅动封基市场

　　前以叙及，融资融券、股指期货等金融创新推出的条件日趋成熟。尽管上述创新推出尚无明确的时间表，但无论融资融券还是股指期货的推出都会“搅动”处于折价状态的传统封闭式基金：

　　封闭式基金作为上市基金的一种，如果可以作为融资融券的标的证券(2006年出台《上海证券交易所融资融券交易试点实施细则》规定上市证券投资基金作为标的证券及可充抵保证金的有价证券在计算保证金金额时折算率最高不超过80%)，赋予的杠杆将一定程度提升封闭式基金的市场价值，当然具体还需要根据操作中的实际折算率、操作成本等因素来综合确定。

　　融券功能以及股指期货推出将给投资者提供对冲风险的机会，投资者可以考虑在对冲市场风险(完全对冲或者部分对冲)基础上获得封闭式基金折价率随剩余期限回归下的收益。

　　不过，阶段(如三个月、半年)市场中封闭式基金相对市场业绩、折价率变化存在一定不确定性，同时期货合约的交割价格波动及操作成本、融资融券标的证券价格波动及操作成本亦均会增加套利操作不确定性，在传统封闭式基金到期年化收益率处于6%±2%核心区间上下波动、所能提供的安全边际有限的背景下，金融创新难以引发传统封基市场质变，但有望搅动封闭式基金市场，提升市场交易的活跃程度，并带来阶段性机会。

　　同样，从金融创新角度考虑，剩余存续期3～5年的封闭式基金到期年化收益率相对较高，亦具备相对优势。

　　第四部分：2010年1月份基金组合推荐

　　我们在2010年继续每月为投资者提供五类基金组合，具体组合分类及对应基准情况如下表所示。

　　依据前面各部分对相关市场以及各类产品投资操作策略分析，建立国金1001期基金组合如下：

图表 25 ：组合说明
		进攻型组合	防御型组合	绝对收益组合	灵活配置组合	封闭基金组合
投资对象		投资对象以股票型 / 混合型开放式基金为主，两类产品配置比例不低于 80%	投资对象涵盖股票型 / 混合型 / 债券型开放式基金	投资对象以债券型开放式基金 / 货币市场基金为主，两类产品配置比例不低于 80%	投资对象涵盖股票型 / 混合型 / 债券型开放式基金 / 货币市场基金	完全配置封闭式基金
组合目标		通过相对稳健的类属配置，构建高 / 中 / 低不同风险特征的组合，目标旨在取得超越业绩基准的相对收益。适合对自身风险定位清晰及有主动进行配置需求的投资者。			通过积极灵活类属配置，谋求绝对收益和相对收益间的平衡。适合对自身风险定位不甚清晰、在保值基础上有适当增值需求的投资者。	精选封闭式基金，取得超越业绩基准的相对收益。
业绩基准		偏股型开放式基金收益指数	60% 偏股型开放式基金收益指数＋ 40% 债券型开放式基金收益指数	二年期定期存款税后利率	MAX （一年期定期存款税后利率， 50% 偏股型开放式基金收益指数 ）	封闭式基金价格指数
市场基准		80% 流通 A+20% 上证国债指数	50% 流通 A+50% 上证国债指数	——	——	——
07 年	组合收益率	140.11%	104.37%	17.67%	——	225.07%
	相对业绩基准收益	20.27%	30.20%	14.29%	——	80.12%
08 年	组合收益率	-37.34%	-20.95%	12.65%	——	-32.12%
	相对业绩基准收益	14.31%	12.14%	8.34%	——	12.53%
09 年	组合收益率 截止 12.20	80.92%	52.87%	7.25%	43.40%	102.79%
	相对业绩基准收益	20.79%	17.38%	4.52%	13.34%	36.51%
开放式基金收益指数采用总规模派氏加权法计算，反映基金总体净值增长情况： 其中：总净资产＝Σ ( 样本报告期的规模×样本的净值 ) 。遇到分红、份额变动等情况，按“除数修正法”进行修正：即日指数 = 即日基金净值 / 调整后前一交易日基金净值 * 前一交易日收盘指数。新基金在设立 90 天后记入指数。其中偏股型开放式基金收益指数以股票型和混合型开放式基金为样本，债券型开放式基金收益指数以债券型开放式基金为样本。

　　依据前面各部分对相关市场以及各类产品投资操作策略分析，建立国金1001期基金组合如下：

图表 ： 1001 期进攻型组合
基金名称	基金类型	基金经理	基金公司	投资权重
兴业社会	股票型	傅鹏博	兴业全球	20%
银华优选	股票型	陆文俊	银华	20%
方达中小盘	股票型	何云峰	易方达	20%
华夏成长	混合－灵活配置型	巩怀志	华夏	20%
富国天瑞	混合－灵活配置型	宋小龙	富国	20%

图表 27 ： 1001 期防御型组合
基金名称	基金类型	基金经理	基金公司	投资权重
宝康消费品	混合－积极配置型	闫旭	华宝兴业	20%
兴业全球	股票型	董承非	兴业全球	20%
国富价值	股票型	张晓东	国海富兰克林	20%
富国天利	债券－新股申购型	饶刚 杨贵宾	富国	20%
建信增利	债券－新股申购型	汪沛 钟敬棣 黎颖芳	建信	20%

图表 28 ： 1001 期灵活配置组合
基金名称	基金类型	基金经理	基金公司	投资权重
国泰区位	股票型	邓时峰	国泰	20%
大成成长	股票型	周建春	大成	20%
景顺增长	股票型	王鹏辉	景顺长城	20%
工银添利 A	债券－新股申购型	江明波	工银瑞信	20%
广发强债	债券－新股申购型	谢军	广发	20%

图表 29 ： 1001 期绝对收益组合
基金名称	基金类型	基金经理	基金公司	投资权重
上投纯债 A	债券 - 完全债券型	王亚南	上投摩根	30%
宝康债券	债券－新股申购型	谭微思	华宝兴业	30%
中银增利	债券－新股申购型	李建	中银	40%

图表 30 ： 1001 期封闭基金组合
基金名称	基金类型	基金经理	基金公司	投资权重
基金裕阳	股票型	周力	博时	20%
基金汉盛	股票型	朱少醒	富国	20%
基金景宏	股票型	袁青	大成	20%
基金兴华	股票型	阳琨	华夏	20%
基金普惠	股票型	冀洪涛	鹏华	20%

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