余永定：加快人民币升值步伐坚定从紧反通胀

　　专访中国社科院世界经济与政治研究所所长余永定

　　继续对冲、升息、进行“道德劝说”、升值、出台适度的财政政策以抵消贸易顺差减少对经济增长的负面影响、维持对跨境资本流动的严格管理以遏制热钱的流入和流出。

　　当前必须继续执行从紧的货币政策。通胀威胁正在加重，当前反通胀政策信号不能削弱。

　　升息不要过多顾虑汇率。在目前阶段，利率政策应服从治理通货膨胀的目标，汇率政策服从利率政策。

　　中国1.4万亿美元的

外汇储备必然是国际资本梦寐以求的捕猎对象。如果中国过早放弃资本管制，其结果将是极其危险的。

　　升息不要过多顾虑汇率

　　证券时报记者：央行在今年三季度货币政策执行报告中提到，将加强利率和汇率政策协调配合，而在现实中我们却经常看到汇率和利率相互牵制的情况，央行应该如何平衡两个工具之间的关系？

　　余永定：利率和汇率之间的关系可以用利率平价假说来描述。例如，中国和美国之间的利差如果等于人民币的升值预期，就不会有套汇资金流入中国。

　　但是，利息率平价假说在中国是否适用，或在多大程度上适用是一个有争议的问题。从理论上看，中国仍存在资本管制，中国资本市场并非西方所说的“有效率”的市场，中国资本市场对外国投资者来说存在额外的风险。在这种情况下，即便中美之间存在的利差为零，人民币的升值预期是3%(或大于3%)，国际资金并不一定会流入中国。反之，在上述情况下，由于某种原因，国际资金仍可能大量流入中国。因而，我们在制定政策时不能过分拘泥于利息率平价假说，而是应该具体问题具体分析。

　　对于2004—2005年前后流入北京、上海等城市房地产市场的外国资金来说，其原因与其说是

人民币升值和升值预期，不如说是人民币没有充分升值。许多在国外充其量不过是中产的海外华人纷纷在上海买房子。原因很简单：以他们手中的英镑和美元计，这些房产的价格十分低廉。

　　对于境外房地产投机者来说，房地产价格上升的潜力则是他们大量购买房地产的主要原因。香港的房地产商告诉我，人民币升值在他们的投资计划中只是一个非常次要的因素。流入中国参与并购、证券投资的外国资金也主要是看到中国资产的增长潜力。

　　2005年汇改后，在贸易顺差中肯定有一部分不是真正的贸易顺差，而是没有真实贸易基础的资金流入。但是，这些资金不能简单称之为“热钱”。对于许多企业来说，提前结汇、高报出口和低报进口等等行为的目的是避险而不是投机。

　　2006年到2007年第一季度前后外国资金流入中国股市则主要是看到中国股市的巨大资本利得。对于外国投行来说，相对于百分之几十甚至百分之几百的资本利得而言，3%—5%汇率升值这样的“蝇头小利”根本不值得一提。人民币不升值或缓慢升值则是为外国资本从容不迫地廉价购买中国资产提供了最佳环境。

　　到目前为止，同其他因素相比，升值预期与中美利差之间的关系(利息率平价假说)对跨境资金的流入影响似乎并不大。因此，至少在当前，在考虑利率政策时，过多顾虑利差似乎就没有必要。升息导致的资金流入如果不能利用资本管制将其挡在国门之外，可以将其通过升值消化掉。如果在升息的同时又不想让人民币升值，就只有两个办法保证升息政策不因外资的流入而失效：资本管制和对冲。总之，升息不要过多顾虑汇率。至于其他制约升息的因素，如实体经济是否能够承受，按揭贷款的偿还是否会出现问题等等倒是应该多加考虑。如果人民币汇率预期明显加强(这可以在NDF市场上得到信息)，中美利差进一步缩小，套汇资金的流入确实有可能显著增强。到那个时候，我们面临的选择自然是放弃升息或大幅度升值。总而言之，在目前阶段，利率政策和汇率政策之间的关系应该是：利率政策服从治理通货膨胀的目标，汇率政策服从利率政策的需要。

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