桂浩明

　　自2014年11月以来，中国股票市场持续活跃，伴随着成交的不断放大，股指也明显回升。上证综合指数在2014年10月底的时候还只有2420点，而到今年4月底已经上涨到了4441点，6个月的涨幅高达83.51%，同期深圳成指也从8090点上涨到了14818点，涨幅为83.16%。股市的活跃，在社会上也引起了很大的反响，股民队伍迅速扩大，沪深两市的新开户人数，从之前的每周几万增加到几十万，乃至上百万，参与股票交易的账户数也成倍增加，形成了已经多年未见的“股市热”。

　　面对这种状况，客观而言市场上是有不同看法的，有的认为这表明在改革预期的推动下，投资者热情高涨，良好的牛市氛围有利于经济的平稳发展；也有的认为，由于时下实体经济还十分弱，此时股市的上涨只能算是一种投机，不但无助于稳增长，相反还会导致资金脱实就虚，加大经济运行的困难。这两种观点的分歧，其实质就在于如何看待当前的股市上涨行情，它究竟是制造了泡沫，营造了资本市场的虚假繁荣，还是在推动资本市场加快发展的同时，也支持了实体经济？

　　讲到股市与实体经济之间的关系，人们的一般理解是这样的：首先，股市是经济的晴雨表，它能够率先对实体经济未来可能的变化提前作出反应，从而引导资金的流向，并且间接地强化或者弱化实体经济的某种运行趋势；其次，股市作为资产配置的场所，它能够给实体经济提供以股权融资为主要形式的资金支持，从而集聚社会资金对实体经济构成现实的支持；最后，股市在资产重组与孵化新兴产业方面具有独到的优势，这方面功能的充分发挥，对于实体经济中产业的整合与升级，能够产生重大的引领与推动作用。无需否认，还处于“新兴+转轨” 阶段的中国股市，在这几方面的作用发挥是有欠缺的，特别是在2005年之前，市场容量小，加上存在股权分置的制度性缺陷，严重影响了这些功能的正常发挥。但是近几年来，随着各项改革的深入，加上市场规模的扩大，股市走势与实体经济的关联度越来越高，并且逐渐能够对实体经济的运行发出各种预警信号。大家都知道，美国次贷危机对中国经济构成明显冲击是在2008年的下半年，而在2007年年底，中国股市就已经从高位回落了。而中国经济初步摆脱美国次贷危机影响、开始见底回升是在2009年第二季度，但是股市的反弹却是在差不多半年前就悄悄地开始了。而就在前几年，中国经济处于调整阶段，尽管增长幅度一度还比较高，但是股市一直显得十分疲弱，很多人因此感叹股市未能准确地反映经济状况，但现在看来，问题恰恰在于经济的持续下行态势还没有能够扭转，因此股市就很难走出像样的上涨行情。而到了2014年，明明是经济下行的压力更大了，为什么股市反而上涨了呢？也许答案就在于此时的中国经济已经距离见底企稳不远了，而且推动经济增长的因素也在发生积极的变化，新兴产业的增长开始加速，这就为此间股市的走高创造了条件。所以，虽然说现在的这波行情看似没有基本面支持，但如果仔细研究，还是能够发现其上涨的内在必然性。如果真的只是因为市场上游资多、流动性泛滥，那么也许股市也能够有所上涨，但是涨幅绝对不会像现在这样大，而且时间这么久。更何况，无论从哪个角度来说，现在并不存在流动性泛滥的问题。所以，客观来讲，现在股市的活跃，并非空穴来风，更不能简单地认定为投机，而是实体经济运行到一定阶段的反应，同时也是契合了国家调整产业结构、改变增长模式这一重大战略的需要。尽管相对于实体经济的各项数据来看，股市的表现显得有点不那么协调，可换个角度来说，这何尝不是股市的特点之所在——是对未来经济活动状况的提前反应呢？

　　诚然，以上分析更多地还是一种基于逻辑的判断，进一步说明股市活跃有利于实体经济，还需要数据的支持。我们说，股市的一大功能就是接纳公司IPO，让其低成本筹集资金。但要这样做必须有个前提，就是股市本身要有一定的活跃度，吸引相应的资金，从而得以承接新股的发行。前几年股市疲软，因为缺乏财富效应，投资者纷纷离场，这不但令二级市场步步走低，并且也不可避免地波及一级市场。2012年新股发行遭遇到重大阻力，新发的股票大面积破发，以致被迫放慢发行速度。而到了2013年，新股发行则全面停止，当年的社会融资总额中，股票市场IPO的贡献度是0。2014年情况有所好转，全年通过发行新股募集资金782亿元，而在2015年1～4月，通过发行新股所募集的资金就已经达到了749亿元。当然，募集资金的多寡受各种因素制约，但毫无疑问的是，股票市场的活跃是其中的一个关键因素。从目前的态势来看，2015年全年IPO的规模有望达到甚至超过3000亿元，这些资金是实实在在地进入实体经济之中的，客观上为舒缓企业资金压力、降低财务成本起到了积极的作用。

　　如果说目前由于中国股市在新股发行上还实行核准制，这使得其市场化程度不高，筹集资金的能力还受到一些行政因素的制约，那么作为上市公司再融资重要手段的定向增发，则与股市走势有着更加密切的联系，也更能够体现出股市对实体经济的影响力。前些年股市不振，当时上市公司的定向增发可谓举步维艰，经常是还没有到方案实施，股价就跌破了增发价（通常是上市公司股东大会通过增发议案时前20天加权平均价的9折），结果增发不得不搁置。事实上，在股市低迷的那段时间里，股市的融资与再融资功能几乎丧失，这样的市场自然很难对实体经济产生有效的推动作用。但自2014年以来，随着股市的好转，上市公司再融资也焕发了活力，当年共有488家公司实施了定向增发，共筹集资金6827亿元，今年1～4月，完成定向增发的公司达到186家，筹集资金2380亿元。2014年全年，提出定向增发的上市公司有447家，计划筹集资金7540亿元，2015年1～4月，提出定向增发的上市公司就有431家，计划募集资金9278亿元。保守估计，2015年上市公司有望通过定向增发筹集资金超过10000亿元，再加上IPO以及其他形式的融资与再融资，股市可以为实体经济提供15000亿元以上的资金支持。这个数字尽管还不是特别大，但也相当于降准1个百分点以上，或者相当于正常状态下两个月的新增贷款。特别是，由于企业在这里募集到的是资本金，不存在还本的问题，同时又是直接融资，不会增加银行的贷款压力，因此无论是从企业降低融资成本还是从银行收缩资金杠杆的角度，都有较其他融资模式更大的优势，因此对实体经济的积极作用，自然也就更加明显。近几年来，上市公司的业绩增幅明显要高于同行业的其他非上市公司，而且这个趋势在2014年以来表现得更加显著，这也从一个角度表明，活跃的股市对实体经济有着明显的推动作用，并且能够产生其他融资市场所难以发挥的影响力。

　　另外，股市对实体经济的推动作用，还表现在借助资本市场的手段，促进企业转型、支持新经济的发展上。由于历史的原因，过去中国的上市公司中传统产业中的老国企改制而成的比例比较高，这虽然为其形成利润提供了一定的条件，但却也有意无意地阻碍了新兴产业利用资本市场获得发展。后来虽然有了中小板和创业板，上市公司的范围扩大了，由民营企业改制而来的上市公司也逐渐占了多数，涉足新兴产业的比例也有所提高，但因为在相当长的时期内股市低迷，相关企业上市有限，已经上市的也很难再融资，因此上市公司在实现收购兼并、扶持新兴产业、促进转型升级方面显得心有余而力不足。但近一段时间，由于股市活跃，一方面相关企业上市数量多了，上市后再融资也容易了，另一方面由于股价上涨，公司的估值大为提高，通过股权收购具备了较好的现实基础，于是也就有了企业利用资本市场所提供的各种工具与手段，加速收购兼并，大力度进军新兴产业的局面。据不完全统计，现在股市上平均每天都会发生不少于10起的上市公司收购兼并案例，许多刚刚发展起来的新兴产业企业，在纳入上市公司体系后，获得了足够的资金支持，产生了“1+1>2”的协同效应，开始了高速增长。事实上，也正是凭借着股市的支持，在中小企业板和创业板中，出现了很多原先名不见经传的小公司，通过股市的提携而进入行业前列的现象。从手游到传媒，再到互联网，即便是不太熟悉股市的人，也能够从上述行业中举出很多这方面的例子。可以说，当前中国新兴产业发展的提速，与股票市场上相关公司的强势崛起是分不开的；而股市行情的火爆，则既是这些公司崛起的外在表现，也是一个内在动力。

　　应该承认，在股市活跃以后，不可避免地会出现一些泡沫，同时也的确会有一些人乃至部分企业，为炒股而荒废主业的事情发生，这当然是应该加以防范的。但这种情况毕竟只是支流，而且其产生更多的还是要归因于某些非股市的因素。其实只要不抱有偏见，人们很容易看到的是，当前这个活跃的股市，既反映了投资者对于中国经济未来发展的良好预期，同时投资者也拿出了可观的真金白银在为实体经济输血，并且，股市在产业整合、扶持新兴企业发展上也发挥出了巨大的作用。从这个意义上讲，将股市称为推动实体经济增长的新引擎是一点也不为过的。这样的市场，应该得到包括投资者在内的所有社会人士的珍惜。■

　　作者系申银万国[微博]证券研究所市场研究总监

　　（责任编辑 张艳花）