并购重组和私募股权投资峰会29日上午实录

　　2007年7月28日,由商务部研究院跨国公司研究中心、富邦汇金和深圳市创业投资同业工会联合主办的2007并购重组和私募股权投资高峰会隆重开幕。以下为29日上午演讲实录。

　　主题：2007并购重组和私募股权投资高峰会

　　时间：2007年07月29日

　　蔡泉：昨天的论坛进行的很顺利，昨天谈到并购，上市。我想所有上市的目的就是为了募集资金。今天我们上午的主题侧重于包括人民币私募基金包括海外VC和PE在中国的投资热点。今天上午演讲的第一位嘉宾是全国人大财经委法案室主任朱少平先生。朱少平先生在国家经济立法中有很多年的经历，他曾经在国家经委的法规司，纪检委的法规司工作任职，先后参与了我们国家很多的法案的立法工作。他今天演讲的题目是《股权投资与我国新《合伙企业法》解读》，现在越来越多的私募基金进入中国以后，《合伙企业法》是一个很重要的法规，将为我们国家的人民币私募基金的产生带来很大的影响，接下来我们有请朱少平主任为我们大家演讲。

　　朱少平：各位大家好。非常高兴到这儿来和大家一起讨论一下私募股权投资和《合伙企业法》的问题。这个问题比较热，但是热的话主要是外资那边热，国内对这方面还不太熟悉，有一些还有一些错误的问题。会议给我安排的时间是1个小时。这个东西讲起来讲一天也可以讲。我一个小时里面讲的东西如果大家不明白的话，我下面再私下交流。

　　第一个问题，我用一个概念是大投资时代需要股权投资。我们最近十几年国家投资快速发展，这表现在几个方面，第一个方面，从国家的直接投资逐步的撤出来，国有资本战略转移，如果国家要再进行大的投资的话，需要吸引民间投资，比如说我们用产业投资的方法，他用的完全是商业的一套办法。第二，现在VC也在大力发展，我们过去十几年VC投资达到了上千亿的投资，而且还有相当一部分的外资VC进入国家。第三，还有并购投资，我们国家上市公司的并购投资有几千亿，上市公司一上市募集的资本就有3个亿，5个亿，在市场上运作了几年以后就有几十亿甚至上百亿了。我们以前的证券市场是5万亿不到，现在达到了20万亿。从我们整个投资队伍来讲，证券市场参与投资的这些股民，这些投资者，我们现在的开户数达到了一亿，这一系列的情况都反映出，中国进入了一个大投资时代。这和过去不一样，以前都是老百姓自己拿钱出来，三个人五个人一起拿出来自己做，而且都是做实业比较多。而现在都是并购。这个大投资时代的到来，他要求我们大力发展私募股权投资，这是一个概念。

　　第二，什么叫私募股权投资，过去中国的投资老是分国有私有，公有私有，以前一说私募股权就是私有资金在投资这不对。私募股权投资是一种投资方式，他是专业的投资管理人在管理，他一定是专业的投资管理人，而不是随便的一个人，他做了一个买卖就来做私募股权投资这是做不好的。第二，他要募集社会上的资金，这些人在投资的时候他自己没有多少钱，而且他不愿意把自己的钱拿来投资，他必须募集社会上的资本。第三，他的投资是一种股权投资而不是实业投资，不买机器设备、厂房，我是拿股权，所以他的投资特点和以前的传统的投资方式有很大的不同，所以他只是一个投资方式而不是传统的项目投资。第三，私募股权投资的投资对象一定是股权，这是基本的特点，他有几种方式，有非上市股权，有上市股权。就是我在一级、二级，或者是一二级市场结合做都可以。所以他的投资对象一定是股权，比如说中国石化的股权，比如说远大空调他没有上市，他能不能买？只要有人愿意卖就可以。还有，我为什么要买他的股权，就是要他上市，比如说风险投资，风险投资有的是投资种子期有的是投资第二阶段，比如说证券公司，他就是看到你一个企业，发现你要快速发展了，我就进去，进去把你弄上市以后，我退出来。股权投资都有这样的特点。再比如产业投资，有人感觉好象是国家来进行的某项投资，这是不一定的，这有两种方法一种是你拿国家的资金，按照计划立项然后投资经营，另外一种是设立一个基金，让他们来投资。产业投资、风险投资、并购投资都是股权投资的方式。第四，这种私募的股权投资，他要募集资金，他和一般的公募不一样，大家熟悉资本市场，人大立法的时候做投资基金法，我们原本想设计包括产业基金，并购基金，证券投资基金我们都想把他们放在一个法中，后来立法有了争论，所以03年实施的就是证券投资基金法。当时全国新的基金总额不到100亿。98年的4月份做新基金试点的时候只有两个，两个募集资金总额不到100亿，而现在证券基金的投资总额达到了1.8万亿，我们基金公司有50多家，基金支数有300多支，大家可以看到这个基金发展的非常快，大家要记住一点他是公募基金，这是公开发行，面向所有投资者的。而我们现在股权投资的这种方式是叫私募按，他不是向私人募，私募是不通过公开发行的方式，而向特定的对象，比如说某些机构投资者，比方说你这个企业，这个范围内的某些投资者，你向他们发行。

　　比如说银监会最近法勒一个基金信托管理办法，他要求里面个人投资者不可以超过50人，而且一定要达到100万以上。这样的话，限制了他的范围，别的不可以参加，所以这种基金它要募集基金，因为他用来投资的钱绝对不是管理人自己的钱，他用的是别人的钱，这样的话，就要取信于人。目前我们中国已经处在了初始阶段了。现在有很多人说现在广播电视上做股评的人都是胡说八道，我说你千万不要这么说，这些人中确实有高手，但是也有很多是什么都不懂的，他们是鱼龙混杂的。但是有一点是他在全国这么一讲，一定有人觉得他讲的有道理，去买这个股票，这个股票本来不涨也涨了，这是公募的特点。

　　现在国外有上百家的私募基金围绕在中国周围，外国的基金到中国来就像进了一个苹果都熟透了的苹果园，随便抓一个都是熟透的红苹果。这些人要募集资金，而且法律限制你不可以公开募集。因为公司法明确规定，要是公开募集资金，必须要履行一系列的审批等手续，而且有一套严格的监管制度，但是对私募股权的投资基金，国家的法律监管和这个就不一样了，因为这种私募股权投资他有一个特点是这些投资者都是具备一定的投资资质、能力。因此国家对他的监管，对公开募集的监管是不完全不一样的，因此对私募股权投资这种募集方式也有一个法律架构，只要你符合这个法律的架构，国家就让你做。当然大家也有意见，中国的市场上，出现过形形色色的乱募集资金的案例。因此往往私募股权的投资和一般的乱集资中有一个严格的界限，如果这个界限不把握就会产生影响。第三，私募股权采取的方式有三种，第一种是公司制，第二种是合伙制，第三种是基金制。公司制是说你用一种公司的方式把大家的钱募集起来，然后去投资。公司法规定199人以下是定向募集，达到了200人就是公开募集。假如说是199人，每个人出100万，那就是1.99亿，比如说我们现在刚刚并购上市的中国铝业，或者是我参与都市股份，我买他们多少的股份，我们这样的投资就是股权投资，我们的资本就叫私募资本。第二种叫合伙，或者是有限合伙制。就是我设立一个合伙企业，用合伙企业里面的钱，大家集中起来资本再去投资。第三种是基金制，其实那个基金制和那两种制度有千丝万缕的联系，同时也有区别，这是说往往有一种机构设立一种基金，然后卖基金份额。比如说深圳有一个人是做私募基金的，现在500万给他，他根本不要，最少要1000万。基金是超过公司的，他可能是公司可能是个人，也可能是合伙。我设立一个基金，大家把钱投过来，这个钱交给我，然后我来投资。就像我们现在的公募基金一样，比如说华夏公司设立一个公募基金，是大家把钱给华夏公司，然后华夏公司组织去投资。就以上三种形式的比较来说，严格来说最差的应该是公司制，为什么呢？不是说现在公司制是最好的制度吗？是因为公司制和其他的方式相比有三方面的劣势。

　　第一，他的资本放大效益啊比较小，为什么？现在比如说199人，一个人100万就是1.99亿，我这个团队在运作的时候就只能运作1.99亿，我可以按照公司法的规定我发债券，我可以借钱，那么你能借多少呢？你借20%就是负债20%，你借50%就是负债50%，如果你借80%，别人就说你这个公司不行了，你负债达到了80%，当然国有企业是另外一回事，因为他们有国家信用顶着。反过来我们说合伙制和基金制，现在如果说合伙人是50人，我把钱集中起来以后是把钱交给管理人管，他可能出100万，我们其他的49个人全部交给他，对他的资金管理来说，对他的放大效益来说就是1：49，我们刚刚讲的是1：1.8，连一倍都没有，而他的是1：49或者是1：50，那么对他来说就是50倍的效益。基金业是这样的，华夏基金注册资本1亿，但是他管理的资金总额达到了1000亿，这是1000倍，所以就放大效益来说公司制是最弱的。

　　第二，管理效益或者说管理成本。一般公司管理成本最少是5%，有一些效益不好的可能达到10%20%，有的可能更高。对我们的有效合伙人和基金制来说，我们一般提取的管理费，合伙人也好，基金也好，正常的就是1%到2%。如果说投资效益好，他还可以定一个投资收益的20%，这样的话，整个加起来他收益上去了，管理费用就大幅度下降。

　　第三，就我的《合伙企业法》也好，《基金法》也好，他是免调了企业的所得税，而公司制的，公司一设立，他一套的费用，特别是所得税，过去是33%，到明年1月1号正式改为25%，那么你一年一个企业投资收益比如说20%，我再分配的时候，我首先要扣25%交税，有的人说我交也是交，他交也是交，那不一定，如果是你交，你盈利1000万，一下子扣了25%，那么你的收益马上就少的多了，而合伙人和基金式的是不征收所得税，所以就三者来说，最优的是合伙制和基金制。相对来说，公司制是最弱的，但是公司制也有好处，他有一套完整的治理结构，他便于公开监督，但是公开监督的话，是有利于公募，因为这样法律对他监管很严。但是这部分的投资是私募的方式，法律对这方面和公募是不一样的。

　　既然我们私募股权投资可以由三种方式，就这三种方式而言，绝大多数，特别是美国他们采用的基本上都是有限合伙制，那么什么是有限合伙制，大家都知道，我们国家现在的企业形式是公司制、合伙制、独资制，我们相应有三种法律，公司制就是有限责任公司，股份有限公司，大家都是持有股权的，但是如果说是合伙制，合伙制最大的特点就是任何时候合伙企业中必须有一个人承担无限责任，就国外的法律和我们目前的法律来说合伙制有两种或者是三种。我们现在法律规定了的是两种，97年规定的就是一种，就是普通合伙人，就是说所有的合伙人都承担无限责任，而我们修改了以后，就加入了一个有限合伙，还有一个有限责任合伙，这就变成了三种。

　　由于这里面有人承担无限责任，有人承担有限责任，这样的话，他的运作中形成了承担无限责任的人，他负责具体的项目投资和企业的管理。我们一般49个或者是50个人，因为法律规定有限合伙的合伙人不可以超过50个人，普通合伙的合伙人是可以无限的。我们的有限合伙人把钱交给无限合伙人我只享受高回报。比如说上海的联创，他是专门做风险投资的，像国外的摩托罗拉，诺基亚这样的公司，我一下子给你一两个亿，别的我不管，我只要投资收益，我不管你投资什么。因此有限合伙中的特点是有人承担无限责任，第二承担无限责任的合伙人负责管理，第三，无限合伙人不负责管理，当然他有监督权。

　　第三方面，有关方面的立法。我们99年的时候就考虑到股权投资需要大力的发展，这需要解决企业的资金募集的问题，我经过多年的研究，从一开始关注到现在我注意了20多年，比如说融资独立，这是我们国家80年代初期时候开始出现的，后来快速发展，我们融资的额度达到了100亿，但是从87年开始逐渐的下降，现在我们的这个产业已经奄奄一息了，现在完全被外资企业占了，为什么？这里面有一个核心问题，就是两头，包括融资独立也好，包括风险投资也好，包括并购也好，都是遇到这样的问题，一个是资金入口，第二个资金出口。我的形容是入口不通，出口不畅。投资和人一样，只有进出都顺畅了才可以发展的起来。大家都知道我们85年成立的中创，中创非常好，国家给了几个亿，为什么最后垮了呢？他的钱就只是投，就是只吃不拉，因为都是投资国有企业，他的钱只进不出，最后就憋死了，所有的钱都投完了，就剩下那么一点后来干脆拿去炒房地产吧，结果违反了政策这个公司垮了。同样我们的投资中立也是这样的，如果有钱远远不断的给他，他也可以发展好，这方面银行不给他钱，股东也不愿意源源不断的给他钱，如果他可以投资项目以后收回投资还可以继续投，无非就是规模做不大。可是我们的信用体系不够。所以我们从87年发展到顶峰以后慢慢开始回落，一直到现在奄奄一息了。

　　为什么外资在我们这里做VC做的非常好呢？第一他可以在你这里上市，第二他可以到外国上市，而我们国内呢？我们现在大概300家VC，他大概有七八百亿的资金，但是他投的很少，为什么呢？因为他不敢投，他投了以后退不出来。因此我们在90年代开始考虑，能不能采取立法解决这个问题，第一步，就是想制订基金法，原本想包括风险基金、产业基金和证券投资基金。结果最后有争论，后来只出了一个证券投资基金，现在证券投资基金发展到两万亿了，发展的非常好，可见法律对他们支持有多大。后来我们在九届人大的考虑要定一个风险投资法，后来大家说大家都不清楚这是什么东西，所以就搁了几年。后来干脆通过《合伙企业法》修改来解决这个问题。因为大家知道，美国的风险投资85%用的都是有限合伙制度，我们有一个《合伙企业法》，我们就改这个法就完了，所以我们的办法主要就是通过修改《合伙企业法》来做。

　　就《合伙企业法》本身来说，这是1997年2月份全国人大通过的，97年8月1号正式实施，这个法中有一条是有限合伙制度，本来人大通过法律的时候是两次审议。后来有一个专家说我们国家现在没有有限合伙，那就把它拿掉吧，结果就拿掉了。结果98年3月份出现问题了，到第二轮的风险投资高峰发展起来了，当时两会座谈讨论的时候，又有人提出来要大力发展风险投资，而风险投资最好的方式是有限合伙，因此我们应该建立有限合伙制度，但是我的法律刚刚实施不到一年，那里面没有有限合伙制度怎么办呢？要么我修改法律，要么你别做。所以一直到现在，新修改的《合伙企业法》6月1号正式实施，我们10年没有有限合伙制度。当然也有一些变通，但是我认为这些便是不合理的。这次我们修改《合伙企业法》核心是修改了四大问题。别的问题还有很多，我就不展开了。

　　第一，允许法人合伙，因为在97年的《合伙企业法》中，虽然我没有说，他那个合伙企业就是私人、个体私营，但是事实上他就做成了一个个体私营，包括工商部门登记的时候，都是按照个体私营等级的。既然是个体私营法人不能参与，其实这个问题产生了很大的争议的。当时我和王保树有了争论，他不主张法人合伙，我说一定要加入法人合伙。因为两种意见争论很大，特别是有的领导人把国有企业的法人去合伙由于两种意见不一致，所以最后实际上玩了一个文字游戏。一般的公司叫法人，法人的责任法律并没有规定，但是从他的本质来说就是无限责任人，公司法第三条说，公司是企业法人，公司所有的财产由法人负责，那么他就是无限责任。那个时候的法律并没有禁止法人合伙，但是理解上都认为不允许法人合伙，所以到现在没有一家是法人合伙的。因此我们这次明确规定法人可以成为合伙人。只要让法人进来，那些创业基金，风险基金才可以进来。有限合伙人一定是无限合伙人的合作，无限合伙人要负责项目的资金管理策划决策等等公司的运作和投资运作。有限合伙人要负责资金的供应，就是无限合伙人的资金投入，你参与进来就是看中高收入。大家可能看到最近几年，我们风险投资的投资对象一般的效果都是非常好的。这样的合伙人制度发展起来以后，对我们的投资人的利益是最大的保护和提高，当然了，这里面也有他的风险在里面。因为他总有出错的时候，比如说证券市场有高峰期和低谷期，股权投资上也有这样的周期。比如说我们说风险投资成功率只有3%，但是那3%可以把整个的投资成本拿回来。而在中国的市场，现在往往是大于3%的。所以我们这次加入了有限合伙人，就为我们的私募股权投资的机构，创造了一个极好的机会。为我们的投资者也提供了一个更好的投资渠道。当然这里有几个特点，私募股权投资，你这个投资人，要求你的素质特别高，而且要求你具有极高的诚信能力。目前我们相当一部分企业还没有做到这一点，现在有一些企业已经陆续的在这方面取得了很大的成绩，形成了很大的影响力，但是同时这里面有一个最大的问题是我们有限合伙制度不像有限责任公司，或者是股份有限公司，他一套完整的公司治理结构，我们这里主要是通过合同和协议，通过这个东西来明确各个方面的权利和义务。另外在这里，我们有限合伙人的总额不能超过50人，为什么呢？我们当然也考虑，能不能把人的规模弄大一点，比如说弄到200或者是500人。后来一想，因为我们现在在募集资金的市场中有一些地方比较乱，如果把规模弄大了以后，往往会产生问题。所以我们第一步把人做一些限制，后来根据我们有限责任公司一样，就是50人。但是有限责任公司中有一个问题是50个人中有一个人有1亿，最后他把5000万的卖给了3个人，那么他就变成了53个人，那么怎么办呢？这就涉及到了我们法律的修改和解释。

　　第三个修改，增加了有限责任合伙。现在我们增加了特殊的普通合伙人，在国外他们主要适用于律师事务所和会计事务所。比如说在上海这个地方，我在上海这个地方设立一个事务所，同时在纽约、广州、北京都有一个分支机构，如果说某一个分支机构做假账罚了100万，那么他承担无限责任，他赔不起怎么办？你是我的分支机构，那我就要一起承担无限责任。这样的话谁都不会干，那么这个企业就发展不起来。所以我们加了一个特殊的普通合伙人。这次我们的法律里面特别增加了这一节。

　　第四个修改，我直接在法律中规定，合伙人企业企业本身不交所得税。我们97年的企业法中没有做规定，在2000年的时候，《合伙企业法》，《个人独资企业法》两个法通过以后，国务院发出通知，对于个人独资企业和合伙企业的不收个人所得税，现在《合伙企业法》的第六条明确规定，合伙企业和合伙人的投资所得，依法各自缴纳所得税，也就是说在公司阶段不用缴纳所得税，合伙人获得收益以后，你回去缴纳个人所得税。我们这次的企业所得税法的公布，他就明确规定了，这个法律是不适用于个人独资企业和合伙人企业的。这样的话，就解决了对这种企业双重征税的问题。

　　最后讲一点，合伙企业法实施，预示同时中国的私募股权投资要形成一个高峰，形成一个高峰就有一个问题，中国历来得有一个新生事物产生大家一拥而上的问题。比如说现在的基金，各个地方都在做，有的叫高科技投资基金，能源投资基金等等等等，做基金是好事，但是一定要明确基金是什么？我们很多人根本不知道什么是基金就要做基金，我们过去有一句话叫做情况不明决心大，你做到最后就做歪了。比如说信托好不好？我们现在做了20多年了信托，信托是什么？现在谁也说不明白。意思是说你做什么东西，一定要把一个东西做透。我们现在做私募股权投资也是一样的，我们一定要把他弄清楚，弄明白，如果说连法都没有你怎么办？我刚刚讲到我们私募股权股权的组成方式有三种，实际上这里面基金方式的也有三种，所以说如果说我们做基金怎么做？我曾经讨论过这个问题，如果说按照信托的结构你来做就可以做成，我们现在《合伙企业法》出台以后，我们同样也是可以利用的。去年我们10多个部门发了一个创业投资企业管理办法，他里面规定，公司本身可以做创业投资，而且还还有一些公司他可以成立一个创业投资公司，然后把资产交给一些管理公司做。这样的话假如说我设立一个基金公司，然后交给王会长管，他是一个专业投资者，他下面一帮人，都像我一样给他，这样的话他就做起来了。但是我们现在没有私募基金法怎么做？现在合伙企业法生效了，我们现在可以按照《合伙企业法》登记一家有限合伙公司。现在我们深圳第一家已经出来了。现在全国的有限合伙基金成立的话，有一个登记的问题，现在不知道道哪里去登记。现在还在研究这个问题。

　　现在有一个问题，募集资金，特别是私募股权投资，他募集的对象不是一些个人，特针对的主要是大型的资金拥有者，比如说银行、保险公司，现在我们银行有大量的钱贷不出去，他面向的都是这些人。如果没有一个合适的渠道这些人的钱不会出来。现在还有一个实施办法的问题，就是谁来做呢？现在有发改委、证监会、银监会、人民银行等等。现在大家对这个问题很热情，但是也很头疼。我想我们有一些大的东西不好做，但是有一些东西下面可以的可以做。各位在从事这方面的工作的时候，有什么问题的话，我们以后可以多加探讨。时间的关系我就讲到这里。谢谢大家。