中国经济是通胀还是紧缩 不能光靠几个数据解读

　　自国家统计局公布5月份的数据以来，由于CPI三个月的连续下降，银行信贷增长放缓，市场上立即出现一股风，说中国经济开始变冷，中国经济出现通货紧缩的苗头，加上国内各财经媒体大量渲染，更是会使人感觉到中国经济真的进入下行的通道。其实，只要对当前的经济生活进行一点梳理，就能够给出一个明确的答案。

　　认识问题的新基点

　　我们先来看一组公布的数据，仍然处在高位运行的有GDP、固定资产投资、进出口贸易、房地产投资与价格及PPI等，有所放缓的有CPI、银行贷款及工业企业利润等。一季度GDP增长为9.5%，预计1月～5月份，GDP增长的增幅仍然会保持在9%左右，其增长幅度可能与2004年一样；全部规模以上工业企业完成增加值同比增加16.3%，略低于2004年同期的16.7%；城镇固定资产投资19719亿元人民币，比2004年同期增长26.4%，略低于2004年的27.6%，但高于2004年全年全社会固定资产投资同比25.8%；1月～4月份进出口贸易进口增长23.3%，出口增长34.0%；1月～5月份全国商品房平均销售价格同比上涨8.9%，其中商品住宅平均销售价格上涨11.3%，而无论房地产开发投资还是房地产销售，1月～3月份增长30%的省份占一半以上。

　　增长有所放缓的数据包括5月末广义货币供应量M2同比增长14.6%，增幅比上年同期低2.9%。消除季节因素后，M2月环比折年率为14.1%，低于2000年以来的数字；1月～5月的居民消费价格指数(CPI)已连续两个月环比下跌，增长保持在1.8%的水平上，但工业产品出厂价格指数(PPI)却仍然走高(5月份增长5.9%) ；FDI连续两个月下降，5月份同比下降22%；工业企业利润率下降等。

　　面对着这两组数据，人们对当前经济形势一定会感到扑朔迷离。一边是经济处于高位运行上，经济过热有所缓解，但仍然处于通货膨胀中；一边是经济开始向下运行，出现了所谓通货紧缩的苗头。当前，与现实的经济生活相比，中国经济的快速增长态势并没有改变，而且在短期内也不会有多少改变。在这里，我们或许会问，是我们的感觉有问题，还是我们统计数据加权不适应变化了的经济形势？看到这些现象与数据,加上一些财经媒体渲染，人们肯定是一头雾水，不知中国经济发生什么了。

　　对于上述那种现象，既然传统之智慧不能解释现实的经济生活，我们只能寻找观察与解释这种现象的新基点，站在这个新基点上来看当前中国的经济形势，其结果肯定是迥然不同。首先，我们先得了解本轮经济增长的动因是什么？它所带来的国内经济繁荣是一种什么样的繁荣？如果这种繁荣是健康的，那么它又能够持续多久？如果不是健康的，那么以这种不健康的发展为标准来判断当前中国经济形势是否合适？其次，本轮GDP快速增长的动力何在？目前这种增长的动力消失了吗？如果没有消失，国内经济为什么不可持续增长？是有些理论解释出现了问题，还是现实的经济生活出了问题？第三，一方面国内固定资产投资一直在高位运行，另一方面M2的增长放缓，那么高位运行的固定资产投资资金又从何来？是否仅是银行信贷一条路，如果不是这样还有什么其他方式？其方式又在哪里？还有，我们还可能看看，为什么一年多来PPI与CPI一直分离而不能够传导？PPI不能传导到CPI原因何在？只要根据国内实际情况对这些问题作一点解释，当前宏观经济形势就可以拨开云雾见太阳。

　　经济增长的主要动因

　　我们应该看到，本轮经济增长基本上是由地方政府主导下的投资拉动。有研究表明，2004年投资在GDP中比重已经上升到51.3%，按2005年一季度增长率，全年投资比重可能会达到53%。这样高的投资率，在欧美发达国家历史上从来没有过，在日本及亚洲四小龙国家也从来没有过。而投资是什么？投资当期是需求，下一期则同供给了。特别本轮投资主要投向重工业，从重工业的周期来看，其供给要在5年左右出来。5年后(即2008年后)，当投资产出高峰到来时，其投资的低效率及产能过剩都会显露出来。因此，这种以政府主导下的投资拉动，调整越早越好。2004年以来，中央政府对此有明确的认识，并采取了一系列的政策。如果说，中央出台的这些政策能够把这种以政府为主导的投资冲击压缩下来，不仅不是整个经济进入下行通道，而是为国内经济真正持续发展创造条件。

　　同时，我们也应该看到，本轮经济增长带来的中国经济繁荣，不仅表现为GDP增长在9%以上运行，还表现为进出口贸易快速增长及民营企业快速发展，同时进一步表现为以政府严格控制金融资源的条件下的信贷冲动。仅在2002年～2004年这3年的时间里，国内银行金融体系的贷款就增长了58%，增长数额近65000亿元人民币。这种以银行信贷推动的“经济繁荣”虽然让国内银行20世纪90年代积累起来巨大的不良贷款得到很大程度改善，如四大国有银行的不良贷款率从2002年的28%降至2004年末的 13.2%。但是，却给四大国有银行未来的发展留下很大隐患。

　　在这几年中，为什么国内银行的信贷能够迅速增长？为什么国内银行会一改以往“惜贷”态度？原因有以下几个方面，因为在国内银行改革的过程中，政府以行政命令的方式要求各家银行每年的不良贷款率下降多少点，否则，相关的行长就要承担责任。而各银行为了完成该项指标，自然会扩大不良贷款率的分母，千方百计增加中长期贷款，如对个人住房消费信贷及政府基础建设信贷更是有求必应。这样，贷款总额的分母放大了，不良贷款率的分子自然也就降低了。有研究表明，由于前些年四大国有银行信贷业务迅速增长，特别是中长期贷款的迅速增长，不仅导致银行贷款期限错配及结构错配的巨大风险，而且这些贷款的不良率上升将在2008年前后逐渐地显露出来。比如，2004年10月，中国银监会承认，自2002年以来新发放的220亿美元汽车贷款的拖欠率已超过50%。因此，那种失控的银行信贷减缓对整个社会来说是好事而不是坏事。如果我们以这种失控的银行信贷作为分析的基础，来看当前中国经济形势，那么所得出来的结论肯定是似是而非的。

　　不仅如此，本轮经济快速增长之动力，在银行信贷失控推动下主要表现为以下几个方面：进出口贸易增长；私人与政府消费的增长；固定资产投资增长。对于第一方面，尽管最近推动我国出口增速大幅增长的短期贸易条件发生了很大变化，如WTO效应被削弱、美元的升值、欧元前景出现变数、国际贸易摩擦增加、全球房地产市场泡沫开始破灭可能导致全球经济衰退等，但中国出口增长的长期推动因素并没有发生太大变化，除了大的方面如中国经济开放与国际化程度增强、人力资源增加、“中国制造”迅速扩张等外，拉动出口的动力仍然十分强大。如中国劳动成本优势在长期内无法改变(中国工人的工资是德国的1/37、美国的1/25、韩国的1/5)，而且随着中国高等教育迅速发展，这种优势越来越明显；中国城市化的潜力及过高的恩格尔系数都意味着国内私人消费拉动存在着巨大的空间。也就是说，尽管国内经济增长对外依存度较高(接近80%)，世界经济波动及贸易纠纷等因素可能造成对国内宏观经济的影响，但这些都无法削弱我国出口贸易竞争力，进出口贸易增长仍然是国内经济增长的动力。

　　不可忽视的几个指数

　　从私人消费与政府消费增长来看，自2002年以来国内的私人消费一直在增强，2005年1月～4月社会零售消费总额增长13.3%。而拉动这次经济快速增长个人消费的两大动力—汽车与住房，尽管最近政府一些政策出台，增长速度会有所放缓，但仍然保持在高位运行上，如5月份商品住宅平均销售价格上涨11%以上，1月～5月份全国住宅投资增长21.8%。可以说，对于国内居民的住房消费，除了一些发展过热的城市会有所收敛之外，只要这次政策风头一过可能会掀起又一波的房地产投资过热的高潮，特别是国内的二线城市。当然，在这里隐藏着另一个深层次的问题，就是由于国内房地产价格持续高涨，房地产的过度投资与过度需求也水涨船高，而房地产的过度需求必然会带来很多的溢出效应。如果地方政府的扩大内需仅寄托于房地产，这必然打击民众其他需求的扩张。在这点上政府是否有考虑。对于政府消费来说，尽管经过多年的财政扩张其支出增长被控制在低于收入增长的水平上，政府消费自2001年以来已经逐渐减弱，但地方政府隐性债务增长及城市化的进程并没有由此逆转。

　　至于国内固定资产投资，尽管经过2004年宏观调控，已改变2004年那种全国固定资产投资十分火爆的局面，以及最近的房地产宏观调控，固定投资增长会有所缓和，但它仍然处在2004年高速增长上高位运行，即同比增长26.4%。也就是说，从以上几个方面来看，尽管国内需求的增长有所放缓，但目前仍然处于高位运行上，即拉动国民经济快速增长动力并没有发生实质性变化，国内经济快速增长仍然得以持续。

　　至于固定资产投资高位运行而M2的增长放缓，很大程度是中国的金融体制面临的困境造成的。我们看到，目前国内资金剩余者与资金需求者沟通的渠道十分脆弱。一方面居民储蓄急速增长，银行资金水浸，许多剩余找不到好的投资渠道，另一方面不少中小企业需求资金无法在银行获得贷款，只好转向地方财政借款及民间信贷。比如唐山，有几百家各类钢铁企业，去年宏观调控之后，唐山各银行就已停止向钢铁企业放贷。目前唐山市共有150亿元人民币银行贷款，只占整个钢铁总资产的6%，钢铁企业资金的主要部分只能源于政府财政贷款。而且地方财政借给企业的资金通常利息很低，月息一般是2‰左右，仅为银行同类贷款的1/3。因为，在地方政府看来，既要执行中央的宏观调控政策，也要发展地方经济，解决地方就业问题，解决企业更快发展的问题，而这些企业无法得到银行贷款，地方财政就有责任扶持帮助。而且一些地方财政局甚至还成立了多个投资公司，用这些公司来扶持地方企业的发展。

　　除此之外，由于银行利率过低，居民储蓄意愿连续两个季度创下新高回落，这就使得大量资金在银行体外循环。据有关研究表明，目前国内体外循环资金近万亿元人民币。如果把这两个因素考虑进去，M2增长放缓的现象就比较好解释了。

　　至于连续14个月维持在5%以上水平的PPI为什么没有传导到CPI上来，其中有两个方面的原因，一是住房价格的原因，一年多来，住房价格基本保持在两位数增长水平上，而推动这次国内经济增长的最大动力又是房地产及相关行业，高位运行的PPI基本上传导到房价上去了；二是政府对某些居民消费品价格及要素市场的严格管制，而这种管制一放松，其上游价格的上涨很快就传导到下游产品上。如5月份CPI居住类价格中，水、电、燃料价格同比上涨8.9%,涨幅比去2004年同期加大了两个多百分点。再加上CPI的代表性不足(最终消费占GDP的比例偏低)，这些都是影响PPI向CPI传导之因素。据了解，目前欧美国家央行早已把房地产市场价格作为货币政策的主要考量指标。因此，当前仅是依据CPI下落就断言国内经济通紧缩的苗头出现是较武断的。

　　总之，对于中国当前经济形势，仅用几个数据就来断定它为通货紧缩，是没有根据的。特别是我们站在新基点来看这些数据时，不仅不会感觉到中国经济出现问题，反而会认为是中国经济向健康发展迈出了一步。同时，只要出口增长不减，房价在升，国内经济增长态势就不会改变，通货紧缩也不会出现，只不过在有效的宏观调控下增长速度会步入健康的轨道。