寻找2003年中国经济热点

　　在可见的未来，中国的经济热点仍应在零售消费领域上，其下游行业应会继续受惠

　　文/何启忠

　　进入2002年最后一个月，香港上市的H及红筹股经过一段蛰伏的日子，在游资推动下出现了不错的升浪。但执笔之时差不多年末，2002年以来H及红筹股只上升了12%反跌17%，如 果把中国的强劲经济增长也考虑在内，那这种表现不禁令人有点失望。中国的经济结构跟股票市场关联不起来，还是中国的指数代表性不够？以后的投资策略又该如何制定？

　　H股及红筹股的表现不尽如人意，可能前后两者的因素都应包含在内。先说后面的因素——指数代表性，H及红筹股指数乃香港的恒生指数服务公司按他们订下的规划选出15—20只股票，其中又以市值作为代表性的重要计算元素之一，因此H股指数里面石油及天然气占了差不多百分之五十的比重。但其中只是由两家石油公司所独占；红筹股指数的倾斜可谓更甚，两家电讯公司已占去差不多百分之六十的比重。

　　但投资人不应、更不能忽略的是在指数里却藏着今年表现最好的股票。如汽车板块由年初的-20%到目前的+6%；零售消费板块亦有并不多50-90%的增长。这当中指出了指数里面的倾斜，更证明了挑选股票/行业的重要性。中国的内需在政策的主动刺激下加上城镇居民收入增加，零售消费也就跟着活起来。所以要能获得回报，中国股票投资人应要跳过指数代表性的障碍，而努力寻找经济热点和直接有关的产业及股票。

　　另一个因素，中国经济结构跟股票市场连接性的问题，则更复杂。粗略地算，中国经济增长中，60%是消费，固定资产组成占35%左右，剩下的就是政府支出及出口净额。零售消费及今年下半年来出口的旺盛使它们成为经济增长动力。但在整个香港上市中国板块里面(超越了恒生指数所包含的股票)却又只能找出为数不超过七、八只的股票，其市场流通总值又不超过100亿美金。国际大型保险公司或其共同基金要有所动作的话，绝对会受细小的流通市值所限制；要投市场流通量大的股票，又往往只有不大被看好的电讯板块及周期性强的石油化工。当中的不协调情况显而易见，各产业的盈利增长又缺乏持续性。国内A股市场为中国整体工业的缩影，按最大市值来算，周期性的行业/公司占去差不多30%，其盈利对国际价格走势的敏感度自然会导致很大的波动，而过去几年因经济结构不继优化，国企重点——重工业的盈利不断下降，减低贡献、经济的调整，垄断行业引入竞争又导致平均物价在下降，反映在负通涨(通货紧缩-编者注)上涨。一旦产品价价下降，一般的企业、一般的经营模式，又怎能逃得过盈利下降的趋势呢？连盈利非常稳定的电厂及公路都会受到行业改革而出现盈利的波动，何况高度竞争行业。

　　所以，在可见的将来投资于香港上市的H及红筹股将会继续强烈表现为宏观与微观经济带来的不吻合。但这绝不代表投资中国股票不能获利。所以，投资者应从上而下挑选行业过程中，亦保持从下而上挑个别股票的细心。

　　在可见的未内，中国的经济热点仍应在零售消费领域上，其下游行业应会继续受惠。最主要原因是，除收入不断增加外，因引入竞争而消除生产过程中的低效率，产品价格变得更有竞力，而增加对消费者的吸引力也是一个重要原因。另外一个前途光明的产业则非与出口有关无疑。不单是中国本身的行业调整产生变化，经过9?11的事件后，更加速国际间在寻找安全生产地而移向中国的过程。这两个因素足以推动中国出口业的结构优化过程，而其中又从港口、航运为最稳的受惠者，因当中无论那一行业在过程中增加订单，最终亦要经过港口、航运才能抵达对岸需求者手上。

　　2003年投资展望中，又是否需要盯着零售消费，出口的从上而下，而又找寻从下而上的股票呢？

　　(作者为摩根大通中国研究区主管)