市场宏观因素利空显现 期铜价格步入中期调整(2)

　　2、供需平衡：市场预期趋于转弱 铜精矿紧张再成精铜供应增长瓶颈

　　与今年一季度末前后的报告相比，二季度来 CRU 继续对全球精铜供需平衡状况有较为乐观的估计以外(见表2)，如下两个机构对精铜供需平衡的市场预期均趋于转弱。

　　世界金属统计局(WBMS )最新公布的数据显示，2006 年前4 个月全球铜市场供应过剩达15 万吨，而此前该机构的预测数据显示今年一季度全球铜市场供应过剩仅4000吨，并认全球主要消费区域中除欧洲需求有所增长以外，美国、中国铜消费分别下降了1%和3%。

　　国际铜业研究组织(ICSG) 6 月下旬最新月报认为，今年第一季全球精铜产量超过消费量6.4 万吨，而去年同期为短缺8.9 万吨。ICSG 称，今年第一季全球精铜产量增长4.8%，为418.2 万吨；消费量仅微升约1%，为411.8 万吨。该机构对于消费区域的表现看法基本相同，认为欧盟15 国今年第一季的表观消费量较去年同期增长11%，日本精铜消费则大幅增加了
20%；而中国则减少6.4%，美国减少2.7%。

   表2：CRU 对全球精铜供需平衡的预测

月份 2006 年 4 月份报告			月份 2006 年 6 月份报告
2006 年	2006 年一季	2006 年二季	2006 年	2006 年一季	2006 年二季
过剩	过剩	缺口	过剩	缺口	缺口
31.2 万吨	2.1 万吨	10.7 万吨	1.2 万吨	3.4 万吨	16 万吨

　　资料来源：CRU

　　由于中国铜消费增长情况对全球铜市场影响力的上升，笔者认为对中国铜消费形势的真实判定，对分析全球精铜消费无疑至关重要，而这其中不能不考虑的一点是中国国储局的铜库存变动。据有关机构的信息显示，国储局在今年一季度曾在国内市场抛铜3 万吨，5 月下旬又陆续传出国储将在现货市场释出3-5 万吨旧铜的传言。真实情况不得而知，但从中国持续长时间精铜进口低迷以及内外盘比价不断创出新低的市况来看，与以往国储抛铜对沪铜市场形成单方面打压的情况极为相似。故从权威机构的数据来看，中国铜消费增长一定程度上 存在被低估的现象。另外，一旦国储抛铜填补中国铜进口不足的进程告一段落，则中国转而增加铜进口需求以及国储后续补库预期仍会对国际铜市场形成一定的支撑。

　　不过目前值得关注的是，ICSG 对于全球精铜供需平衡的统计预测数据表明，自2005年10 月份至今全球精铜市场已持续半年表现为过剩状态，今年3 月份过剩量接近6万吨。即使考虑此间中国国储释铜因素，亦不能改变市场持续过剩的这一状况，这与2005 年2-4月份出现的阶段性过剩相比，在持续时间与过剩数量上明显严重的多。

　　然而此间我们看到的是国际铜价格在11 月上旬开始决定性地向上突破了4000 美元，到　今年5 月中旬创出接近8800 美元的历史新高位。对于两者的反差，笔者认为这恰好反映了投机力量在此轮铜价疯狂上涨中的推动作用，其背后仍然是美元贬值、通胀预期以及流动性过剩等宏观因素对商品市场的推动。事实上，其后行情中伦铜出现了明显的增仓上行。

　　而随着5 月中旬基金逐步离场导致铜价由历史高位深幅下挫行情的出现，同时伴随着市场对流动性趋紧预期以及全球经济增长放缓的担忧，笔者认为铜价未来走势无疑将更多地基本面的真实情况回归。

　　图5：ICSG全球精铜月度供需平衡

　　

ICSG全球精铜月度供需图（资料来源：ICSG月度报告 (图中精铜供需平衡数据均经季节性调整后)）

　　图6：ICSG全球铜矿及精铜产能利用率

　　

ICSG全球铜矿及精铜产能利用率走势图（资料来源：ICSG月度报告 (图中精铜供需平衡数据均经季节性调整后)）

　　对于未来精铜供需平衡的预期，笔者认为随着美国经济增长趋缓，以及主要经济体加息周期对经济增长的抑制作用的逐步显现，精铜消费的增长将可能继续出现缓步回落态势，而铜矿供应以及精铜产量的增长情况仍将对铜市场阶段性的供需平衡起到关键性的作用。

　　ICSG 认为今年一季度全球五大产铜国中有四个国家产量减少,包括智利、美国、印尼和澳大利亚。而技术故障、罢工和矿石品位低下等仍是影响铜矿产量增长的主要因素。从上图ICSG全球铜矿及精铜产能利用率的变动情况可以看出，铜矿产能利用率在今年一季度出现了大幅的回落。此外该图两组数据的对比亦显示，自去年8 月份低位以来，精铜产能利用率开始稳步回升，影响铜市场供应增长的冶炼环节瓶颈开始转变。今年年初以来，铜矿产能利用率的下降再度成为影响精铜产量增长的关键因素。

　　目前国际市场现货铜精矿的加工精炼费(TC/RC)，已从3 月份时的140 美元/14 美分水准大幅下滑至每吨60 美元/每磅6 美分，一定程度上反映了铜精矿供应紧张的趋势。ICSG最新预期报告显示，2005-2009 年间铜矿产能料以年均4.3%的速度增长，且将超过炼厂加工能力的扩张速度。但该机构同时指出，由于两者产能增长率在时间上不均衡，短期内铜精矿供需平衡可能出现改变。数据显示，2006-2007 年冶炼厂产能增长率为每年4.6%，涨幅将超过同期铜精矿产能增长率的3.6%。这预示着2007 年以前铜精矿供应紧张将再度成为影响铜冶炼产量增长的瓶颈，故全球铜市场此间将处续温和过剩的供需平衡状态。

　　3、库存因素：仍为阶段性逼空行情提供前提

　　今年二季度铜市场价格经历先涨后跌的极端行情过程中，三大交易所铜库存总量仍保持在20 万吨之下，且总体上与消费季节性因素相吻。这从如下三大交易所铜库存叠加图可以看出，受季节性消费转强影响，三大交易所铜库存总量从3 月中旬开始从20 万吨的水平回落，至5 月上旬降至16 万吨以下；其后库存水平再度回升，部分反映了年中前后消费淡季的因素，但至6 月下旬仍大体徘徊在17 万吨左右的较低水平。

　　但相对库存总量而言，三大交易所表现却迥异。伦铜库存从3 月中旬13 万吨以上的阶段性高位持续滑落，6 月下旬再度下破10 万吨心理关口，6 月底不足9.5 万吨；纽约市场铜库存亦是相随伦铜稳步下滑至8 千吨。而沪铜市场则从4 月中旬的不足3 万吨水平反方向运动，至6 月下旬持续上升至6 万吨以上。其中原因，笔者认为很大程度上应与中国国储一季度来在国内现货市场上陆续放铜有关，5 月中旬以来铜价高位回落抑制购买意愿以及进一步的清库行为亦造成了交易所铜库存的上升以及上海现铜市场的持续疲弱。故后期一旦市场摆脱了国储放铜对现货市场的压制，交易所库存的转降将为市场人气的提振起到关键作用。

　　图7：全球三大交易所铜库存变动

　　

全球三大交易所铜库存变动图（资料来源：LME、SHFE、COMEX、首创研发）

　　图8：上海华通现铜价格及升贴水变动

　　

上海华通现铜价格及升贴水变动图（来源：首创研发）