全球精铜供需走向平衡 06年还难以产生供给冲击

　　一、行情回顾

　　国际铜价至今最高已触及4474 美元，较04 年底上涨幅度超过40%，回头看看历年的牛市顶部，已经被远远甩开(图1)，似乎历史的顶部特征对于本轮牛市来讲已经不具参考性了。

　　05 年LME 铜价涨势始于中国春节期间，在美元指数大幅下行背景下，基金净多持仓大幅增加，铜价持续上涨至3 月初。之后在3200 美元-3300 美元一线进行了为期2 个月左右的高位震荡。进入5 月，在LME 库存反弹的压力下，铜价出现回调，最低跌至3000 美元以内。但随着全球经济出现转好迹象，而库存又开始下降，铜价开始了一直持续到现在的涨势。期间，虽然LME 库存在7 月份触底后开始增加，尽管美元指数升到了90 以上，但市场对铜始终热情不减，因为总能找到一些上涨的理由，如强劲的经济增长，不时出现的罢工、减产，以及11 月份暴出的国储大量空头头寸被套等。

　　图1：1974-2005 年LME 三个月月收盘价走势

　　

1974-2005 年LME 三个月月收盘价走势

　　（数据来源：文华财经）

　　本轮牛市将如何演绎？

　　图2：05 年LME 三个月收盘价走势

　　

05 年LME 三个月收盘价走势

　　（数据来源：文华财经）

　　05 年LME 铜价走势基本可以分成两个阶段。第一阶段，年初至五月份，走势呈“∩”形，大部分时间则在3200美元-3300 美元一线作高位震荡。第二阶段，经济增长出现了转好的迹象，库存则持续下降的情况下，开始了一直持续到现在的强劲涨势。

　　图3：05 年沪铜三个月连续收盘价走势

　　

05 年沪铜三个月连续收盘价走势

　　（数据来源：文华财经）

　　对比LME 的走势，我们可以发现，沪铜走势有明显的滞后性，偶尔也能走出自己的行情，例如，3 月-4 月间的上涨，主要得益于国内现货价格的支撑。还有人民币升值事件，国储在国内释放精铜库存等。总的来说，沪铜处于一种被动上涨的状态。

　　二、宏观背景

　　05 年经济增长强于预期

　　01 年末以来全球经济几乎一直处于上升的状态，直到04 年下半年美、欧、日发生了不同程度的下滑。美国04 年开始消费乏力，投资下降。欧元区一度面临困境，内需不振，外需虽然保持较高水平，但欧元持续升值亦对经济产生不小打击。而去年下半年日本经济也出现下滑，主要由于高科技产业存货调整。全球经济出现了周期性下调，再加上油价高企，美联储升息，一度令市场对05 年宏观经济前景比较悲观。反映西方发达国家经济状况的OECD领先指标在04 年初触顶后也一路下行，经济增长的不确定性越来越大。

    这种成长的阴影一直持续到了05 年6 月份，率先反弹的是制造业，发达国家的制造业采购经理人指数普遍反弹，美国ISM 制造业指数从51.4 升至53.8，欧元区制造业指数从48.7升值49.9，虽然还处于分水岭50 以下，但已经开始反弹。日本的反弹则出现的更早，制造业指数从年初就开始上升。随着制造业的企稳回升，经济状况也开始慢慢好转，欧元区国家在外需保证的同时，国内需求也有所回升。日本基于国内的良好消费和企业投资，制造业扩张迅速，11 月制造业指数升至55.3，接近04 年的高峰。而美国经济实际上一直处于相对较好的状况，放缓不是很明显。在经历飓风、高油价、联储加息等冲击后三季度GDP 环比折成年率增长达4.3%，可谓是非常强劲。

　　无疑美国和中国是世界经济增长的两大引擎。中国经济在04 年一季度的行政调控后一直存在着不确定性，关于硬着陆和软着陆的争论此起彼伏。当时固定资产投资达53%，工业增加值23%，调控之后，固定资产投资迅速降至30%以内，到今年初最低至24.5%。工业增加值的情况类似，最低降至14.4%。但从今年的情况看，固定资产投资企稳并缓慢回升，1-11 月固定资产投资升至27.6%，工业增加值也升至16.3%，从GDP 增长看，一、二、三、季度分别为9.4%、9.5%、9.4%，而1-11 月CPI 为1.8%，通膨压力不大，05 年中国经济增长似乎更加平稳。

　　世界经济经过这一轮周期性调整之后，又处于上升阶段，预示着需求仍然会比较强劲。

　　而资金自然又会流入预期收益率较高的资产，商品期货无疑是最佳选择。图4 领先指标转向上升后，铜价开始加速上涨，05 年LME 期铜的大部分涨幅也集中在这段时间(图2)。

　　小结：去年我们预期05 全球经济放缓，商品牛市将失去支撑，资金对商品的兴趣将会减弱。于是寻找大牛市顶点，伺机做空成了主要讨论的问题。现在看来我们显然错了。

　　1、05 年经济是放缓了，但幅度和时间都比预期的要小。

　　2、经济状况预期的重要性。它能一定程度反映铜的需求形势，也是铜价趋势的很好参照。

　　3、资金的嗅觉更加敏锐。比如经济反弹，铜价大幅上涨，我们很多人却还在考虑做空的问题。

　　图4：领先指标与铜价

　　

领先指标与铜价

　　（数据来源：OECD 文华财经）

　[1]　[2]　[3]　[4]　[5]　[6]　[下一页]