大鳄丛生沼泽或公平交易圣土 LME为何事故频发

　　【编者按】离伦铜交割最后对决仅剩下15天了。处于风口浪尖的国储局，一段时间来备受置疑，然而，该受到拷问的恐怕或许还该算上另一位，那就是伦敦金属交易所。从住友事件到株冶风波，这个地方炮制了太多的“刘其兵案”。为此，本报特推出一组报道，对伦敦金属交易所的交易内幕进行深入剖析。

　　众所周知，伦敦金属交易所(LME)是全球最具影响力的金属交易所，尽管美国的COMEX 、中国的上海期货交易所和日本的东京工业品交易所也在进行金属品交易，但由于其影响力远不如LME，基本上都成为LME的影子市场。全球的金属品交易商都看着LME价格，并以LME的价格决定买卖价。在这种情况下，其他交易所要想摆脱其影响也难。

　　LME是怎样一个交易所呢？它足够规范么？它是大鳄丛生的沼泽地还是公平交易的期货圣土？

　　从吸引投资者交易的角度看，LME无疑是非常成功的。

　　之所以如此，既与其历史渊源有关，也与其特殊的交易方式有关，另外，与其宽松的监管制度也有很大关系。特殊的交易方式和宽松的监管制度对大鳄具有特别的吸引力。然而，也正因为大鳄丛生，才导致LME成为风险事故最多的交易所。在这种情况下，金属价格经常违背实际的供求规律而被扭曲，然而又凭借着其影响力荼毒全球金属市场。

　　尽管不少人都将LME视作期货交易所，但实际上并不完全如此。事实上LME是一个以场外远期合约交易为主但又兼用集中交易方式的混血交易所。其交易制度及监管方式与期货交易所有着巨大差别。

　　　　LME会员结构与交易方式

　　LME的会员分为五类。第一类是圈内会员，现在共有11家，也被称为场内结算会员(RingDealingMembers)，他们享有LME的全部特权，只有他们可以在场内进行交易；第二类是准经纪结算会员(As鄄sociateBrokerClearingMembers)，现在共有26家，这类会员没有场内交易权利，但享有除场内交易以外的LME的所有特权；第三类是准交易结算会员(AssociateTradeClearingMembers)，现在共有3家，这类会员不能进行场内交易，也不能进行客户代理，但可以为自己交易，并进行清算，也就是能进行结算的自营会员；第四类是准经纪会员(AssociateBrokerMembers)，现在共有6家，这类会员不是伦敦清算所的成员，也不能进入圈内进行交易，除此之外其权利和义务类似于第二类会员；第五类是准交易会员(As鄄sociateTradeMembers)，现在共有37家，这类会员向交易所缴纳少量的年费，享有一定的知情权，除此无其他权利。

　　LME有三种交易方式，分别为：场内公开喊价交易(OpenOutcrytrading)、经纪公司办公室之间的相互交易(Interofficetrading)和电脑交易(LMESelect)。

　　场内交易只允许正式会员参加，每日上午11∶45开始Ring交易，交易方式为公开喊价，每种商品逐一上场，各场交易的时间为5分钟。12∶30开始第二轮Ring交易，在这一轮喊价结束后，由3名会员组成的定价委员会对喊价的差幅进行磋商，宣布每种商品的3种价格，即现货价、3个月期货价和收盘价。第二轮场内交易结束后，不久就开始近2个小时的Kerb交易。Kerb交易与Ring交易的区别为：前者为分商品的圈内交易，而后者是所有商品混合交易的场内交易。下午15∶10开始进行两场正式交易，16∶35至17∶00为Kerb交易时间。

　　办公室之间的交易是指经纪公司之间的交易，同时也是经纪公司代理客户进行的交易。此种交易一般是通过电话进行的。除节假日外，这种交易可以在24小时内连续进行。据估计，这种交易方式的交易量约占到总交易量的60%以上。

　　网上交易为LME的第三种交易方式，通过LMESelect交易系统，经纪公司和客户可以进行买卖。所以，这种交易方式实际上是办公室之间交易的另一种手段。由于大多数市场参与者仍然习惯于通过电话进行交易，目前网上交易与前两种交易方式相比，所占比例不大。

　　　监管空白给大鳄造就天堂

　　需要指出的是，在LME的管理中，尽管也有管理制度，有些制度似乎还比其他交易所更复杂，但这些制度的出发点并非是防范系统风险和打击市场操纵。相反，这些制度更有利于大鳄们对市场进行操纵，因而，整个市场也更容易产生系统性风险。

　　第一，LME对客户放任不管。在LME，会员制度极其复杂，不同的会员具有不同的交易权限。这种制度，可以说是全世界所有其他交易所都没有的。LME对会员的管理实际上仅限于清算会员，对非清算会员和客户，实际上是放任不管的。比如，在办公室之间的交易中，经纪会员可以与客户对赌，换言之，其交易不是通过交易所的主机撮合而成的。在这种情况下，大鳄们自然如鱼得水，爱持仓多少就持仓多少，爱怎么做就怎么做。而在正规的期货交易所中，所有交易者的交易单必须经过集中撮合是一条铁律，同样，交易者的持仓，必须遵守持仓限额和大户报告制度也是一条铁律。

　　从“住友事件”中可以清晰地看出这一点。滨中泰男为什么可以长期操纵市场？事实上，在滨中泰男出事的前几年，早就有许多人向LME进行过多次检举，但都没有得到LME的重视和响应。不重视和不响应的原因是什么？事发之后LME总裁大卫·金(DavidKing)的解释最为典型了，他说：“住友商社不是本交易所的会员，因而我们不便过问其内部事务。”

　　滨中泰男在LME操纵铜价的同时也在美国操纵铜期货，尽管他在美国的交易量远不如LME，但首先发现铜市场异常并开始调查住友商社的是美国。1995年11月份，LME主管部门在国际粗铜协会和美国监管部门CFTC的压力下，才开始对市场进行调查。美国方面的施压对于“住友事件”的暴露起到了关键的作用。这种对比充分表明了LME的监管空白事实上已经起到了默认或纵容操纵者的作用。

　　同样，前文所提到的“不了了之的铝操纵案”也是个很说明问题的案例。LME认为，由于非会员违规，交易所无法监管，故将此案移交给了英国金融服务局。而英国金融服务局经过一年多的调查，最后是不了了之。之所以查不下去，固然与跨国取证有很大难度有关，但最根本的原因是由LME的市场结构和监管方式所决定的。

　　第二，远期结算方式制造了额外的风险。100多年的期货交易实践证明，逐日清算制度是期货市场控制风险的有效手段。由于期货交易采用的是保证金交易方式，如果不进行逐日清算，价格的涨跌会将失势一方的风险累积起来，当这种累积量发展到一定程度，不仅很容易给失败的交易者造成毁灭性的打击，也很容易造成违约现象的出现，从而引发系统性风险，造成市场出现额外的波动。通过逐日清算及追加保证金制度，期货市场避免了风险积累，有效地实现了将结算风险控制在日内的目的。

　　然而，在LME，尽管其远期合约是标准化的，交易时也采用保证金方式，但在清算方式上，却仍旧停留在原始的远期合同阶段，即盈亏只有在合约到期时才实现。在不采用逐日清算方式的情况下，交易亏损的客户是依赖信用或银行担保来维持头寸的。初看上去，这种宽松的方式似乎对亏损的客户很友好，但实际上是害人又害己，制造出了额外的风险。住友事件爆发后，研究者们都指出，正是LME的远期结算方式给滨中泰男长期违规交易、操纵市场提供了可能。滨中泰男的手段并不高明，仅仅是利用住友商社的良好信誉以及和其交往密切的银行进行私下贷款就轻易地骗过了市场。如果每日保证金是通过现金结算的，那么“住友事件”就不会发生了。

　　株冶事件、

中航油事件及最近闹得沸沸扬扬的国储铜事件，是我国比较典型的参与境外衍生品交易中出现的三大风险事故，然而，如果认真研究一下就不难发现，这三大事件全都是发生在以场外交易为主的OTC市场。尽管事故的发生与当事人的鲁莽及监督机制失效有关，但不可否认，场外交易远期结算的方式也是重要帮凶。

　　刘仲元