美元供应量和汇率变化是影响工业品和生产资料的国际价格水平的重要变量。美元的供给与美元汇率之间又存在联动关系。在美元供给明显增加的情况下，美元趋向于贬值。美国货币供应量M1的变化与美元汇率之间的关系较为密切：货币供应增加之后，美国PPI往往出现上涨；美元贬值之后，美国PPI也往往出现上涨；两者同时出现时，价格的上涨幅度往往会比较高。

　　目前，美国货币供应量的较快增长还没有充分体现到价格水平上，主要原因是美国的货币乘数和货币流通速度的明显下降减缓了美国大规模注资拉动价格上涨的影响。但未来有可能带动价格出现上涨。

　　1、目前货币乘数明显低于正常水平，但有可能发生急剧变化。为了应对金融危机，美联储向美国金融机构大规模注资使得美国基础货币增速达到很高水平，但由于目前货币乘数明显低于正常水平，货币供应量增速明显低于基础货币增速。美国基础货币余额从危机前8000亿美元左右提高到目前的17000亿美元左右，增长1倍多；但美国广义货币供应量M2乘数金融危机前比较正常的8-9下降为目前的4-5左右，下降了一半左右，在很大程度上抵消了基础货币高速增长的影响。随着金融危机影响逐步减弱，一旦货币体系恢复正常运转，货币乘数就可能恢复到正常水平，如果在发生这种转变之前基础货币的数量不能降低到适当水平，货币供应量增速将明显提高。因此，要密切监测货币乘数的变化。

　　2、货币流通速度明显低于正常水平，但有可能发生急剧变化。尽管货币乘数的下降减缓了基础货币对货币供应量增长的影响，但由于基础货币的超高速增长，使得美国的货币供应量达到较快的增长。近期美国狭义货币供应量M1增速保持在16%左右，而危机前为零增长上下；广义货币M2增速保持在9%左右，比危机前6%左右的增速提高了一半左右。

　　目前，美国货币供应量的较快增长还没有充分体现到价格水平上，主要原因是美国货币流通速度的明显下降减缓了美国货币供应量较快增长拉动价格上涨的作用。2008年9月份美国金融危机急剧恶化之后，美国的货币流通速度急剧下降，广义货币M2的收入流通速度从此前的0.48左右下降到一季度的0.42左右。未来时期货币供应量的高增长是否会对通货膨胀形成实际的压力，关键是要看货币流通速度在何时恢复到正常水平。

　　3、美元汇率可能重新进入贬值阶段。在本次金融危机之前，美元经历了数年的贬值；在金融危机发生之后，对国际主要交易计价货币和储备货币---美元的需求较为旺盛，使得美元汇率出现了一轮快速升值；但近期随着人们对经济前景的看法趋于乐观，美元的避险功能减弱，对美元的需求相对减少，加上在应对危机的过程中，美国释放的美元供给量要明显大于欧元、日元等货币，美元已经重新出现了贬值的走势。从未来情况看，上述因素将继续对美元贬值形成压力，美元长期走贬的可能性较大。美元贬值将提升各类产品的国际市场的价格。

　　4、基数变化可能使得未来PPI的上涨速度较快。目前，国内外PPI和生产资料价格仍然出现下降，主要与2008年四季度的大幅度下降造成基数前高后低有很大关系。从国内情况来看，PPI和RMPI翘尾因素对今年价格走势的负面影响在10月份之前也比较强，在8月份之前这种负面影响还将继续加大。从而使得PPI和RMPI同比下降幅度在8月份之前可能继续加大。但在10月份之后，随着翘尾因素负面影响的急剧减小，PPI和RMPI同比将迅速由下降转为上涨。在2010年涨幅有可能明显加大。

　　综合考虑上述影响因素，2009年我国PPI同比下降幅度大约为5%左右。

　　三大政策建议

　　1、抓住国际市场价格下滑的有利时机，改革价格形成机制

　　在当前经济增速相对较低、对资源类产品的需求不太旺盛的情况下，进行资源等产品的价格形成机制的改革，对全社会造成的影响会比较小。

　　2、做好货币政策适时退出的预案

　　当前经济增长和价格回落的主要原因是前期社会总需求扩张步伐明显放缓的滞后反映，为了抑制经济增速和价格总水平的过快下滑，2009年国家应采取积极的财政政策和宽松的货币政策，这无疑是正确的政策选择。但未来这一政策的执行应该更好地把握好力度，避免货币政策执行上由“适度宽松”变为“过度宽松”，为未来通货膨胀隐患。

　　3、进一步完善国内外价格水平联动机制，避免价格水平过度波动

　　国内外价格接轨不宜简单化，应该综合考虑国内外经济发展水平和价格总水平之间的差异。同时，对于国际上受热钱炒作影响较大而价格波动频繁的产品，进一步完善价格形成机制和调控手段，适当缓冲国际价格波动对国内价格的影响，避免价格水平过度波动对国内生产的不利影响。

　　2009年下半年中国经济走势前瞻

　　国家信息中心经济预测部系列报告

　　【金融篇】保持信贷总量平稳 促进信贷结构优化

　　今年上半年货币政策全力以赴“保增长”，“适度宽松”的货币政策在实际执行中“相当宽松”。货币政策与其他宏观经济政策相配合，实现了遏制经济较快下滑的良好效果。二季度经济走势呈现企稳回升势头，但经济回升的基础还不够稳固。随着货币信贷猛增，资产价格泡沫风险、远期通胀风险、不良资产风险也开始形成。下半年货币政策仍应坚持“适度宽松”的既定方针，但在执行中，要适度微调，由上半年的“相当宽松”向“适度宽松”回归，推动货币与信贷平稳增长，加强信贷结构调整，同时还要切实防范可能出现的金融风险。

　　货币政策全力以赴“保增长”

　　1、信贷猛增有效配合固定资产投资增长和住房消费回升。2008年前三季度央行和银监会严格的信贷额度管理，商业银行的放贷热情受到抑制，9月份国际金融危机全面爆发以后，为防止我国经济受到过大冲击，保证经济平稳快速增长，贷款额度限制完全放开。为配合政府“保增长”的要求，同时出于经营压力，商业银行自去年11月份就开始猛增信贷。今年以来，商业银行的放贷冲动得到极大释放，上半年贷款投放规模创出空前的“天量”。1-6月人民币各项贷款累计增加7.37万亿元，同比多增4.92万亿元。上半年新增贷款规模不仅创下有史以来同期最高水平，还超过了以前各年度全年贷款投放规模。6月末，人民币各项贷款余额同比增长34.4%，为1997年以来的最高水平。信贷大幅投放对上半年宏观经济企稳回升提供了宽松的资金条件。

　　2、信贷投放带来的乘数效应推动货币供应快速增长。今年以来，在信贷猛增的推动下，货币供应量增速持续走高。6月末，M2余额同比增长28.46%，增幅比上年末高10.64个百分点，创下1997年以来最高水平； M1余额同比增长24.79%，增幅比上年末高15.73个百分点。M2增速与M1增速之间的“剪刀差”逐月缩小，说明伴随经济企稳回升，存款出现活期化倾向。不过由于M2增速始终快于M1，货币流动性比例(M1/M2)仍较往年要低，6月末，货币流动性比例为34%，比去年同期低0.99个百分点，基本为历史同期最低水平。货币流动性比例较低说明虽然目前经济景气在回升，但经济活跃程度仍较往年同期要差。

　　从货币派生角度看，我国货币扩张主要来自于信贷猛增带来货币乘数效应，此外，央行去年底下调存款准备金率以及今年以来公开市场操作总体投放资金也保证了基础货币增长。5月末，基础货币余额为12.28万亿元，比上年末减少6444亿元，比去年同期增加7425亿元。分不同月份看，由于去年12月份央行连续两次下调法定存款准备金率，基础货币余额自去年12月份开始跳升到12万亿元以上。但随着商业银行猛增信贷，超额储备水平降低，基础货币余额自2月份开始逐月下降。受信贷猛增影响，货币乘数自今年1月以来持续攀升。

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