太失败了，就成了另类典型。在推动改革的进程中，故事经常比逻辑更有力。由于几个方面的原因，郑百文有希望成为这样一个故事，因为处理郑百文问题的意义已经远远超出了一家企业的范围。

　　首先，郑百文的失败是公司治理失败的典型，是一家国有企业在实行了公司制改造、实现了较高程度的股权多元化、国有股比例大幅度降低之后，在被树为国有企业改革的一面旗帜之后，因公司治理结构失败而陷入困境的典型。

　　现在我们谈到上市公司的问题时，经常将原因归结于股权结构不合理，其主要特征就是国有股比重过高，流通股比重过低，以致于很多上市公司除了包装之外和传统国有企业没有多少区别。因此，很多人都希望上市公司的国有股减持和其他国有企业的股权多元化能起到改善公司治理的作用。

　　与多数上市公司和国有企业相比，郑百文拥有独特的优势。郑百文的第一大股东持有的国有股不到15%，前十大股东持股只有26%，流通股的比例高达54%。这样的股权结构下公司治理还会出现这样的结局，原因值得深入研究。现在看来有一点已经清楚：根本性的问题在于公司控制权的配置。较低的国有股比例和较高的流通股比例给公司控制权的流动和转移创造了必要条件，但并不等于公司控制权的最优配置。因此，从郑百文这个故事中吸取教训对更好地贯彻十五届四中全会决定具有重要的意义。

　　其次，四家资产管理公司肩负着处置13000亿元不良资产的重任，而郑百文是他们在债转股之后按市场经济规则处置不良资产的第一次较大规模的尝试，其成败对资产管理公司下一步的运作具有导向意义。

　　第三，郑百文是中国证券市场上第一家被债权人起诉、因而面临现实破产威胁的上市公司，因此，如何处理郑百文也关系到中国证券市场的规范化进程。由于这几方面的原因，郑百文的故事如何讲下去，会对整个国有企业改革的未来走向产生重要的影响。

　　这个故事起码分三集郑百文的故事现在并没有讲完。我倾向于把郑百文的故事分为三集，现在已经讲完的只是第一集。这第一集的内容是，郑百文的公司治理存在严重缺陷，以致于包括中小股东和债权人在内的投资者和包括职工在内的利益相关者的利益受到了严重的损害。现在这一集故事已经结束，大部分损失已经是覆水难收。但第二集和第三集故事现在才刚刚开始。第二集的内容是如何处理郑百文这个企业及其资产，是破产清算还是重组，清算如何清，重组如何组。这一集的主题是最大限度地保护债权人利益，减少其损失。第三集的内容是查清事实，分清责任，依法对有关当事人进行处罚，为受到损害的中小股东讨回公道。这一集的主题是保护受到损害的股东的利益。后两集的内容实际上也同样属于公司治理的范畴。因此，从公司治理的意义上看，处理郑百文的问题带有亡羊补牢的性质：第一集故事中的失败意味着“牢”破了，“羊”跑了，很多羊已经被狼叼走了。但在这里，公司治理的“牢”不是一层而是三层。现在如果能把第二层和第三层牢补好，还可以多找一些羊回来，而且会使别人家的牢不再那么容易破。相反，如果不能及时补好第二层和第三层牢，整个郑百文故事就会彻底成为一个公司治理失败的典型。为争取成功，避免失败，我认为关键在于如下三点。

　　首要的，处理好剩下的羊，还有羊圈处理企业资产和追究责任是两个问题，应当分别对待，而且前者应当优先于后者。

　　郑百文巨额亏空背后的原因究竟何在？谁应当对什么事情负责？的确应当一查到底，给受害者和公众一个交待。但是，如果把如何处理郑百文这个企业的资产和如何追究责任这两个问题搅在一起，就不利于解决问题。因为这两个问题性质不同，适用的原则也不同。例如，很多人提出银行在给郑百文发放贷款的过程中也有失误。我认为这个问题就属于故事的第三集(实际上银行也已经对有关当事人进行了处理)，而与第二集故事没有关系。银行在放贷款的过程中有没有失误，和法律赋予它作为债权人的地位和权益是两个问题。债权人就是债权人。

　　从顺序来看，处理郑百文的资产应当放在优先的位置。因为过去的损失不管有多大、应当由谁来负责，都已经是既成事实，但企业现有资产的处置如果能早一些进行、进行得好一些，就可以最大限度地减少损失。因此，合理的顺序应当是首先为郑百文这个企业安排好一条出路，然后再清查、追究责任。有的专家有一个很好的比喻：如果汽车在马路上撞了人，合理的顺序应当是首先把人送医院救治，然后再清查事故原因，追究责任。

　　债权人，挺直了腰杆，股东再大也比你小在处理企业资产的过程中，要给债权人以充分的保护。

　　郑百文目前的基本情况是严重资不抵债、不能清偿到期债务。因此，一个显而易见的问题是，这个企业究竟应当破产清算、关门走人，还是应当重组？如果要清算，如何清算？如果要重组，如何重组？尽管关于这个问题已经有很多的讨论，但在这个问题背后，实际上还有一个更重要或更根本的问题：这样的事情应当由谁说了算？在这个问题上，市场经济的原则说得很清楚的，就是债权人说了算。在一个对债权人利益保护比较充分的破产制度下，债权人总是可以通过申请债务人破产，启动破产程序，通过债权人会议行使对全部资产处置的实际控制权。由于债权人会议可以同意或否决任何重组方案，因此债权人总是可以选择是清算还是重组以及如何重组。选择的标准当然是清偿率最大化。以这样一个法律程序作为参照系，债权人和债务人也可以选择“庭外解决”。不难看出，只有当庭外解决给债权人带来更高清偿率时，债权人才会对此感兴趣。

　　无论清算还是重组，无论庭内解决还是庭外解决，总有一个利益分配的顺序问题，即债务人企业全部资产的清算价值(资产拍卖收入)或重组价值(整体出售的收入或重组后的新企业的股权等)如何在债权人和股东之间、各类债权人之间、各类股东之间分配。一个众所周知的常识是，如果有任何债权人的债权不能得到100%的清偿，那么股东就不能指望再收回什么。这也是市场经济国家破产制度的通例。根据媒体报道，郑百文的资产价值已经不及其总债务的1／3。因此，除非其全部资产(包括壳资源)最后可以在市场上实现的价值大大高于这个数字，否则，郑百文这个企业是破产还是重组，如何重组，剩余的资产价值如何分配，实际上已经不再是股东的事情。换句话说，在郑百文故事的第二集中，股东已经没有出场的必要。

　　我国目前的破产制度和司法实践对债权人利益的保护极其不充分，使上述原则听起来有些过于理想化。由于债权人很难通过法律程序寻求充分的保护，在庭外解决的过程中，债权人的谈判地位也就大为弱化。正因为如此，在郑百文资产的处理过程中，无论是清算还是重组，都特别需要坚持市场经济中规范的破产制度的基本精神，防止和稀泥、各打五十大板。平衡各方利益即使必要，也是政府的职能，而不是债权人的职能，应当与郑百文资产的处理严格分开。例如，对于因此而下岗的职工，就应按目前的通行做法，给予和其他下岗职工一样的安置和补偿，而不应当和重组搅在一起。

　　“当事人”的责任尽量别让纳税人兜着中小股东的损失首先要通过追究有关当事人的责任得到补偿，要避免政府包办。

　　在债权人利益得到合理保护之后，郑百文的巨额亏空无疑也就成为股东的损失，很多中小股东也将成为受害者。在查清事实、追究责任的阶段，核心的问题是如何最大限度地保护股东的利益，尤其是外部股东和中小股东的利益。在这方面，第一个需要回答的问题是，股东的损失是否是由于其合法权益受到了侵犯？如果法律赋予他们的权益没有受到侵犯，他们的损失就属于向这家企业投资本来就有的风险。

　　现在看来，如果媒体披露的做假账等情况属实，那么中小股东的合法权益毫无疑问受到了严重侵犯。在一个对中小股东权益保护比较充分的法律制度下，中小股东可以通过提起“衍生诉讼”等途径，对侵犯其权益的当事人提出赔偿要求。通常坐在被告席上的是公司的董事和经理，因为他们对公司和股东负有诚信义务，没有履行这种义务就要受到处罚。如果会计师、审计师对做假账、披露虚假信息负有责任，也要受到相应的处罚。在我国目前的条件下，要做到这些还有不少困难，因此也特别需要坚持健全的公司制度的基本精神，给受害股东提供充分的保护。

　　一种可能发生的情况是，事实查清了，责任分清了，谁应当给谁赔偿多少也确定了，但当事人没有足够的财力履行赔偿责任。在这种场合，负有赔偿责任的主体成了债务人，有权要求赔偿的原股东变成了债权人，破产制度的原则再次有了适用的必要。但在我国目前的法律制度下，自然人破产还无法可依，有限责任制度如何适用于传统国有企业及其所有者，也是一个有待探索的领域。在一些发达市场经济国家，法庭可以决定“撕下公司的面纱”，即取消某些债务人的有限责任，要求他们承担无限责任。在我国，现在还没有这样的制度。

　　如果受损害的股东不能从有关当事人的赔偿中得到充分的补偿，接下来的问题就是，没有得到补偿的损失是否应当完全由他们自己承担。这个问题实际上已经是一个社会救助问题，和对下岗职工的补偿具有类似的性质。因此，其决定权应当留给政府。如果政府决定没有理由用纳税人的钱支付这种补偿，那么股票市场上的所有投资者都将得到一个有关投资风险的信息，知道万一自己不幸也投资于一个类似郑百文的公司，会是什么结果。如果政府从社会利益出发，认为有充分的理由对这些投资者的损失给予某种程度的补偿，其成本当然也就只能由政府财政来承担，实际上也就是由纳税人承担。接下来的问题将会是由哪一级政府的财政承担多少。这将取决于各级政府之间的谈判和讨价还价。不过，按照政府之间谈判时常用的“谁的孩子谁抱走”的惯例，即使政府要承担成本，成本分担的顺序恐怕也应当是郑州市第一，然后河南省，最后才能轮到中央政府。

　　受损害股东的补偿问题有一定的敏感性。一个众所周知的误区是，政府用纳税人的钱把所有损失兜起来，通过扭曲企业破产或重组的过程，以损害债权人利益为代价把所有股东“保出来”。尽管很多人可以从“中国国情”中给这种做法找到依据，但其长期危害性现在已经为社会各界所认识。为了避免再进入这样的误区，在郑百文故事的第三集中，必须严格区分两种补偿：一是有关当事人对受害股东的补偿；二是政府对他们的补偿。即使政府成了负有赔偿责任的当事人，也要把这两种补偿严格分开。这样做的原因在于，这两种补偿具有完全不同的性质。前者是通过法律和其它途径保护股东利益不受其他股东和管理层的侵犯，属于完善公司治理的一种努力；后者则属于一种社会救助。因此，前一种补偿要严格执行，只要事实查清，责任分清，就要依据法律和有关政策对责任者严格处罚，不能打折扣。要借此使股东的损失得到最大限度的补偿，从而使其利益得到最大限度的保护。只有当这一点已经做到而股东的损失还没有得到充分补偿的时候，政府财政介入才能提上议事日程。即使如此，政府补偿也毫无疑问应当最小化，以便让股东承担足够大的风险责任。(张春霖／文)