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「3000点魔咒」何时休

2024-08-07 21:03:06 创事记作者：

来源：远川研究所

7月29日，上证全收益指数实时行情上线。

作为上证指数的衍生指数，上证全收益指数的成分股与权重没有变化，区别主要在于进一步考虑了现金分红收益，因而能够反映投资者的真实持有体验。

更重要的是，在计入成分股现金分红之后，全收益指数以7月21日为基准日，基点定在了3320.89点，直接站在了3000点上方，困扰A股股民良久的「3000点魔咒」似乎终于有了打破的希望。

所以，在正式发布之前，很多投资者对上证全收益指数寄予厚望。毕竟结构化行情中，场外投资者可不在乎上半年红利板块涨得有多稳健，而近期的无人驾驶题材炒作又有多火热，他们只知道上证指数仍然没能站稳3000点。一个走势好看的指数，显然更能吸引场外资金进入股市。

但是在正式上线之后，市场却反响平平，不管是媒体报道还是投资者讨论，大家的关注点依然集中在上证指数。

所以，打破「3000点魔咒」的最佳策略并不是推出一个新指数，一厢情愿企图取代上证指数在股民心中的地位。解决问题的第一步，或许要先了解「上证3000点」这个概念到底是怎么来的？

3000点的由来

股票市场的整数关口概念由来已久，利弗莫尔就曾经在回忆录中介绍过股票的关键点交易法，「当某只股票的成交价位于50、100、200甚至300美元时，一旦市场穿越这样的点位，则随后几乎总会无可避免地发生直线式的快速运动」。

后来的美国学者也对道琼斯工业平均指数的每日收盘水平做过研究，他们发现100的整数倍的股指水平充当着心理关口。在心理关口周围, 股指停留的时间较少, 而股指的升降及幅度在心理关口周围也出现很大差异。

本质上这是锚定心理与整数效应共同作用的结果，属于行为金融学的范畴。人们在做预测时，内心中往往充满了对事物不确定性的恐惧和不安，而一个具体的数字可以明显降低这种不安，并且坚定自己的信念，潜意识中认为有特殊意义的整数价位自然而然成为了重要参考。

而在任何市场，1000的整数倍都是重要关口，只是上证指数比较特别。作为A股市场第一支股票指数，在1991年一经发布即快速成为了投资者心中最重要的行情风向标，拥有最高的认知度和影响力。但近十几年却始终围绕着3000点上下翻飞，将自己活成了一个破圈的梗，甚至不炒股的人也对「3000点保卫战」之壮烈有所耳闻。

这一心理锚定形成的背后，有形的手发挥了重要影响。

向上追溯第一次3000点保卫战，应该还是2008年。彼时，受全球金融危机影响，上证指数在半年左右时间里从最高点6124一路下坠，并在2008年4月下旬正式腰斩。

而从3月底指数跌破3500并剑指3000点时，管理层就开始频繁「出牌」，从银监会到央行的各级负责人纷纷向市场喊话释放积极信号，并最终在4月23日晚间打出了王炸——降印花税，将证券交易印花税率从千分之三下调到了千分之一。

不过，由于A股的体量已经很大，具备较强的趋势效应。从市场表现来看，此前三次印花税调整都只造成了市场短期波动，而并未改变原有趋势，所以这一次也不例外，上证指数短暂反弹之后便再度调头向下跌破3000点。

但这套救市组合拳还是构成了A股投资者「3000点保卫战」初印象，而后来的几次关键战役，有形的手或多或少也都有参与。以典型的IPO政策调整为例，2008年之后IPO政策有过四次变动，其中有三次都与3000点产生了一些交集。

其中，第一次暂停IPO还是2008年末，彼时上证指数虽然已经回调到了2000点左右，但随后即在一系列强刺激政策发力之下开启了凌厉的反攻之路，到2009年中涨幅已经超40%并剑指3000点，IPO也随之重启。在此之后牛市又延续了一个多月，上证指数一度逼近3500点，但上涨动能也随之消耗殆尽，市场由此转折并开始围绕3000点展开了为期两年的争夺战。

第二次则是2015年7月，在证监会清查场外配资引发市场踩踏上证指数下破至3700点之后，政策开始救市。在暂停IPO期间，上证指数最低一度触及2850，而在反弹至3500点上方之后，IPO政策再度开放。

至于第三次，就发生在一年之前触目惊心的「股民英雄纪念碑」。在疫情防控放开之后，上证指数经历了为期半年的修复行情，但之后由于经济复苏进度不及预期，而再度向下兵临3000。收紧IPO节奏作为「四箭齐发」中的一支，再次被掏出工具箱。

虽然「有形的手」目标未必是某个具体点位，但3000点还是在机缘巧合之下将众多政策紧密团结在了周围。当然，这个关口之所以如此深入人心，其实也离不开媒体和大V的渲染，其中最广为流传的可能还要数李大霄的「婴儿底」。

上个月底刚刚退休的李大霄，可谓中国最早的一批股民之一，拥有深圳1号股东代码。从「草根」起步，逆袭成为「首席经济学家」直至退休，李大霄也见证了A股问世以来三十多年的兴衰起伏。

2009年之后，随着社交媒体兴起，已晋升为英大证券首席经济学家的李大霄开通微博，开始频繁就市场走势在网络上发表观点。其中大部分时间都在不遗余力地唱多，比如2012年下半年开始频繁喊出的「钻石f底」，偶尔也逆向喊顶，比如2015年市场狂热期间提出的「地球顶」，从上证3687点苦口婆心一直喊到了5178点。

而其成名一战还要属2015年市场暴跌后提出的「婴儿底」。在2015年8月27日这天，沪指距离5178点跌幅接近腰斩，最低跌至2850点，大霄放话「婴儿底」，后续市场奇迹般地反弹，使得李大霄在散户中的声名鹊起，成为了唯一一个头顶首席经济学家桂冠却服务散户的人[1]。

李大霄与婴儿底，图片来源网络

携「精准言底」之势进入2016年之后，李大霄正式与3000点较上了劲。2016年1月7日，市场再度熔断这天，李大霄倔强的喊出了「 3000点将是A股的地平线」，在此之后「地平线」这一概念在其微博中被反复提及。因为博文个性鲜明且善用各种「生动」的比喻，总是自带话题度，因而被广泛传播，尤其是发表的电焊焊接视频配文「3000点被我焊死了」，而一度得名「焊武帝」。

在此过程中，3000点的概念也愈发深入人心。如今，李大霄当年怀抱的婴儿已经长大，但A股却依然不忘初心，在所谓「地平线」上的左右横跳。

教科书总是告诉我们「股市是宏观经济的晴雨表」，但上证指数并不能完全反映我们过去十多年的经济发展成果。2023年我们的GDP超过了126万亿元，相比于第一次「3000点保卫战」的2008年增长了接近4倍，而现在上证指数却仍然在3000点左右徘徊。

相比之下，美国GDP从2008年至今增长不足两倍，但美股三大股指的涨幅却均在4倍以上，尤其是纳斯达克指数的涨幅更是超过10倍。

诚然，如姜诚此前在直播中所言，如果拉长周期来看，上证指数的底部在不断抬升，总体其实是上升趋势[2]，但表现与美股差距如此之大，还是不由让人深思，问题到底出在哪里？

问题出在哪里？

原因无疑非常复杂，其中，之所以与美股对比反差如此强烈，主要问题出在了指数编制方式上。

上证指数作为一支综合指数，采用了总市值加权法编制，成分股最初包含了在上海证券交易所上市的所有股票，而最近的一次修订也仅仅是剔除了其中的风险警示股，所以，大型国企如银行、石油等行业的公司在指数中占比过高。

这种编制方式一直争议颇多，在最近的网易经济学家年会上，中泰证券首席经济学家李迅雷就直言，「把所有股票都拢在一起这样一种指数在国际间很罕见了」。

相比之下，美股三大股指中，无论是道琼斯指数和标普500都是选取一定数量的美股上市公司构成一篮子股票，进而汇编成指数，并且还会不断根据市值、行业代表性等因素对成分股进行动态调整，以实现优胜劣汰推陈出新。以道琼斯指数为例，最初的三十个成分股如今已经没有一个在指数中了，所以能够实现长期上涨也就不足为奇。

而纳指的成分股虽然包含了在纳斯达克上市的所有股票，但是因为该交易所成立之初的定位就是服务于初创型、成长性企业，经年累月下来，纳指自然而然成了一支类科技行业指数。

所以由于指数编制方式的不同，上证指数与美股股指本就存在根本性差异，对市场行情的代表性也有很大差别，无法跑赢美股还算情有可原。比较离谱的是，上证指数居然无法跑赢GDP增速。

对此，全市场也在不断找原因。2021年6月时，安信证券首席经济学家高善文有过一次刷屏演讲，将3000点魔咒归因于了「不合理的高利率」。在其看来，中国在边际报酬递减的情况下，利率还是越来越高，导致企业ROE加速下降，市场估值中枢受到抑制。

彼时，高善文预测「未来5-10年不正常的利率上升将会终结」，「未来十年的情况会出现比较明显的改善」。实际上，最近几年的市场利率确实在不断下降，三十年国债收益率已然跌破2.4%，但是上证指数却仍未脱离3000点。

综合多方面因素来看，更大的问题可能出在了新股发行上。

其中，IPO对市场的抽血效应无需多言，新股上市影响指数的另一面是纳入指数后对指数上涨的负贡献。在全面注册至以前，A股一直有炒作新股的习惯，因为上市初期流通股数量较少，再加上信息不对称，所以经常能引发市场争抢。大部分新股在上市初期都会阶段性出现高估，其后伴随情绪退潮而来的估值回归又往往发生于股票纳入指数之后，所以很容易对指数造成拖累。

历史上，上证指数编制方式有过四次调整，全部都与新股纳入指数时间有关，其重要性可见一斑。

其中，影响最大的要属当年引发万人空巷的中国石油。2007年中国石油高位高价上市，尽管第十一个交易日纳入指数时，股价较上市首日的开盘价已经下跌了超过20%，但其在上证指数中的权重还是接近25%。而在此之后一年时间里，中国石油仍然一路下跌，最多跌去80%，并且至今仍距当年的高点相去甚远。所以，对于「上证3000点魔咒」，中国石油的「贡献」不可小觑。

而根据国信证券统计，新股上市后第11天至一年相较于上证综指的平均超额收益为-8.48%。而虽然2020年7月的调整，将新股纳入时间推迟到了3个月或一年之后，但从国信证券统计结果推测，新规之后影响只会有所减弱，却依然无法避免[3]。