美联储正企图找到“神乎其神”的中性利率的位置

　R星的位置常常难以捉摸，以至于圣路易斯联邦储备银行行长詹姆斯·布拉德曾用《星球大战》中的一句台词称它为“幽灵的威胁”（the Phantom Menace）。它可能受到人口结构、不平等、储蓄、通胀预期、生产率和劳动力市场结构等因素的影响，但所有这些因素有时很难实时解释。

　　美联储主席杰罗姆·鲍威尔和他的同事们正在努力将超宽松的货币政策和宽松的金融环境恢复到更正常的水平。问题是，他们的目标是不确定的，而且随着他们不断提高利率，形势可能会发生变化。

　　政策制定者对中性利率（既不限制也不刺激经济增长的利率）的定义存在分歧，并没有考虑到当前的高通胀环境。他们也不确定取消货币宽松政策会对变化无常的金融市场和已经习惯了超低利率的经济产生什么影响。

　　安联集团首席经济顾问Mohamed El-Erian表示：“我怀疑没有人能有把握地说什么是中性利率。”

　　这增加了美联储犯政策错误的风险，要么是升息过高导致美国陷入衰退，要么是升息不足导致高通胀成为流行病。

　　Stifel Nicolaus & Co．首席经济学家皮耶扎（Lindsey Piegza）认为，随着美联储在经济放缓的情况下收紧信贷，未来21个月美国经济收缩的风险将超过50%。Piper Sandler & Co．的Roberto Perli认为，在过去的35年里，几乎每次美联储达到或超过中性时，经济都会步履蹒跚。

　　在2018年美联储杰克逊霍尔年度会议上的首次演讲中，鲍威尔强调了围绕R星（即中性利率）等经济概念的不确定性，称这些概念不精确，可能会被修改。

　　R星的位置常常难以捉摸，以至于圣路易斯联邦储备银行行长詹姆斯·布拉德曾用《星球大战》（star Wars）中的一句台词称它为“幽灵的威胁”（the Phantom Menace）。它可能受到人口结构、不平等、储蓄、通胀预期、生产率和劳动力市场结构等因素的影响，所有这些因素有时很难实时解释。

　　上周五公布的另一份强劲的就业报告为美联储加息提供了新的动力。美国劳工部的数据显示，3月份美国新增就业岗位43.1万个，失业率降至3.6%，接近疫情前的低点。

　　在3月份将利率从接近于零的水平上调0.25个百分点后，“鲍威尔公司”已经暗示，他们准备迅速推进货币政策的正常化，之后可能还会进一步调整，使利率水平抑制经济并减缓经济增长。

　　正如美联储3月16日发布的《经济预测摘要》中所述，决策者的预测中值中值显示，到今年年底，联邦基金利率将升至1.9%，到2023年年底升至2.8%。

　　Dreyfus和Mellon的首席经济学家Vincent Reinhart表示，决策者可能会在近期内联合采取两到三次加息50个基点的举措，因为他们都认为利率远低于中性水平，而通胀过高。

　　但Reinhart表示，随着利率接近更正常的水准，要就进一步加息达成共识可能会更加困难，尤其是如果拜登总统提名的美联储理事人选如预期般鸽派的话。高盛集团和花旗集团的经济学家认为，美联储的利率将在3%或以上见顶。

　　费城联邦储备银行行长哈克表示，其中一个问题是：“我们甚至对什么是中性意见都不一致。”在SEP中，中性或所谓的R星的估计范围为2%至3%，中位数为2.4%。

　　这些估计是基于美联储2%的目标通胀率。目前的数字远高于这个水平：美联储青睐的通胀指标——个人消费支出价格指数（cpi） 2月份较上年同期增长6.4%。根据美国国债的交易情况，预计未来五年美国国债收益率将达到3%左右。

　　美联储前副主席科恩（Donald Kohn）说，这意味着美联储追求的中性利率高于3%，低于这个水平并不容易。

　　让情况更加复杂的是，美国央行计划在未来几个月的某个时候开始缩减其8.9万亿美元的资产负债表。哈克在3月29日的网络研讨会上表示，如果资产负债表上的3万亿美元逐渐减少，将相当于联邦基金利率上调约2至25个百分点，不过他强调，这一估计存在很多不确定性。

　　不过，对经济最重要的不是联邦基金利率本身的水平，而是它通过股票、债券和其他资产价格的变化所产生的金融状况。这些变化会影响消费者和企业借贷和消费的能力和意愿，从而影响经济的走向。

　　科恩说，金融市场“正在发生的事情有点神秘。”自美联储转向鹰派政策以来，金融环境已经收紧，但幅度不大。美国国债收益率有所上升，但经通胀调整的实际利率仍为负值。股价已经下跌，但离历史高点并不远。

　　经济学家的看法

　　“在2022年剩下的时间里，美联储每次会议都会加息，每次加息50个基点，”将基准利率在年底前升至2%至2.25%的区间，并在2023年进一步收紧1个百分点。——美国首席经济学家安娜·王

　　Kohn认为，金融市场可能需要进一步走软，以帮助美联储使经济中的需求与供给更加一致，并降低通胀。他在3月30日由美国企业研究所（American Enterprise Institute）召开的网络研讨会上说：“金融市场未来可能会有一段有趣的时期。”

　　专栏作家El-Erian表示，由于市场已经对超宽松的货币政策如此着迷，很难知道当利率上升时，他们会作何反应。这反过来也解释了为什么很难确定中立的联邦基金利率水平。

　　但这正是政策制定者们所说的他们正在走向的方向——即使他们对这一目标的具体要求并不一致。

　　纽约联邦储备银行总裁威廉姆斯周六在新泽西州普林斯顿对听众表示：“显然，我们需要更接近于正常或中性，无论这意味着什么。”

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责任编辑：李桐