【浙商宏观||李超】12月金融数据:M1为何继续抬升?

【浙商宏观||李超】12月金融数据:M1为何继续抬升?
2025年01月15日 00:03 市场资讯

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2024年12月M1增速为-1.4%,前值-3.7%,超市场预期(wind:-3.7%),与我们预期的-2.6%更为接近。12月M1的抬升与春节错位效应与财政资金拨付使用有关。由于2025年春节与2024年春节所在的月份不同,春节前企业集中发放工资和奖金,M1同比基数受季节因素扰动较大,春节错位效应明显。另一方面,我们在前期报告提示,M1数据反弹的核心逻辑是财政资金拨付使用开始能够反映在M1数据中,进而使得年内M1增速出现上行拐点,目前看该逻辑持续得到验证。一般而言,政府债券的发行环节拉动社融、拨付环节拉动M2、使用环节拉动M1,今年8月专项债发行提速,至10月M1增速回升,时间进度与去年底基本匹配,说明今年已发未用财政资金当前的使用效率是较高的。

货币政策方面,展望2025年,各项政策形成政策合力,预计货币政策维持宽松力度,其中,降准幅度和频率可能加大,预计2025年可能超150BP降准;降息也将继续发力,可能兼顾汇率形势与股市择机选择,预计幅度超30BP。债市方面,短期内下行空间有限,警惕债市潜在波动风险。

>>12月信贷新增9900亿元,仍然偏弱

12月人民币贷款新增9900亿元(与我们的预测值1万亿元较为相近,高于市场预期8430亿),同比少增1800亿元,存量同比增速7.6%,前值7.7%。信贷结构中,居民和非银贷款同比多增,企业贷款同比少增,企业贷款是核心拖累项。

1)居民端,12月居民贷款增加3500亿元,同比多增1279亿元,居民短期贷款增加588亿元(同比少增171亿元),居民中长期贷款增加3000亿元(同比多增1538亿元),居民短期贷款与中长期贷款均呈现修复的特征。受春节假期提前的影响,使得消费需求在12月提前释放对居民短期贷款有支撑由于2025年春节时间在1月底,较2024年春节提前一个月,这将带动一部分春节前的消费需求在12月提前释放,对居民短期贷款形成正向带动。居民中长期贷款受地产数据改善带动,我们在预测报告中提示,得益于政策稳信心强预期,叠加年末房企业绩冲刺,12月30城商品房成交面积和二手房成交面积持续回暖(可得数据的相关城市),预计可对居民中长期贷款有正面带动,实现同比多增,目前得到验证。

2)企业端,12月企(事)业单位贷款增加4900亿元,同比少增4016亿元,其中,短期贷款减少200亿元,同比少减435亿元,中长期贷款增加400亿元,同比少增8212亿元,票据融资增加4500亿元,同比多增约3003亿元,企业贷款成为信贷核心拖累项。我们认为12月企业中长期贷款表现较弱仍然受地方政府债化债的影响较大,受地方政府化债影响,部分城投平台隐性债务中的存量贷款被置换或提前偿还,而新增贷款为新发放贷款减去当期偿还贷款之差,故使得当月新增贷款规模会受到一定影响,但从边际变化上看,12月置换债发行进度不及预期,使得“技术性”扰动较11月有所收敛。我们在预测报告中提示,“12月特殊再融资债发行进度减缓,12月各省用于债务置换的特殊再融资债共计发行1万亿,较11月1.16万亿有所回落,对信贷增速带来的“技术性”扰动有望减缓”,目前得到验证。总体看,当前政策传导到企业投资、生产有一定滞后性。

3)非银端,12月非银贷款增加569亿元,同比多增475亿元,时隔6个月转正。2024年10月,央行创设股票回购增持再贷款,引导21家全国性金融机构向符合条件的上市公司和主要股东提供贷款,用于回购和增持上市公司股票,经初步统计2024年全市场披露的回购增持计划上限超2500亿元,我们认为该工具的创设有望对非银贷款形成正向的支持。

>>12月社融增加2.9万亿,贷款同比是主要拖累

12月社会融资规模增加2.9万亿(与我们的预测值2.9万亿完全匹配,高于市场预期2.1万亿),同比多增9249亿元,月末增速8%,前值7.8%。增量结构中最大的正贡献是政府债和企业债,主要拖累是贷款,其他项目与去年相比波动不大。

1)支撑项:政府债券与企业债券。12月政府债券增加17612亿元,同比多增8288亿元,是增量结构中最大的贡献指标。我们曾在前期报告提示,今年11月初人大常委会批准新增财政方案,年内增量专项债2万亿对11、12月社融数据形成支撑。12月企业债减少153亿元,同比多增2558亿元,随着收益率下行,企业债券融资需求也略有改善。

2)拖累项:人民币贷款。12月社融口径人民币贷款新增8407亿元,同比少增2685亿元;外币贷款减少675亿元,同比多减约40亿元,主因是地方政府债券置换或提前偿还存量债务。

3)其他项目基本稳定:委托贷款减少18亿元,同比少减约25亿元;信托贷款增加151亿元,同比少增约196亿元;未贴现银行承兑汇票减少1331亿元,同比少减534亿元;股票融资增加483亿元,同比少增约25亿元。

>>M2小幅回升,M1持续回升,关注2025年M1口径调整

1)12月末,M2增速为7.3%,前值7.1%,结构中,居民和企业同比多增,财政和非银同比少增,其中非银存款是核心拖累项,与2024年11月底非银同业存款利率自律管理倡议发布有关,该倡议旨在引导同业活期存款利率下行,非银存款短期或挤出,数据端有所体现。

12月M2在2023基数走低的情况下,数据回升符合预期。具体而言,12月人民币存款同比减少1.4万亿元,同比多减1.5万亿元,其中,住户存款增加2.2万亿元,同比多增约2120亿元;非金融企业存款增加1.8万亿元,同比多增约1.5万亿元,财政存款减少1.6亿元,同比多减约7504亿元元,非银存款减少3.2万亿元,同比多减2.6万亿。

2)12月M1同比增速为-1.4%,前值-3.7%,超市场预期(wind:-3.7%),与我们预期的-2.6%更为接近。M1包括流通中的现金和单位活期存款,12月M1的抬升与春节错位效应与财政资金拨付使用有关。

一方面,M1的抬升存在季节效应,春节前企业集中发放工资和奖金,由于2025年春节与2024年春节所在的月份不同,同比基数受季节因素扰动较大,春节错位效应明显。另一方面,我们在前期报告提示,M1数据反弹的核心逻辑是财政资金拨付使用开始能够反映在M1数据中,进而使得年内M1增速出现上行拐点,目前看该逻辑持续得到验证。一般而言,政府债券的发行环节拉动社融、拨付环节拉动M2、使用环节拉动M1,今年8月专项债发行提速,至10月M1增速回升,时间进度与去年底基本匹配,说明今年已发未用财政资金当前的使用效率是较高的。

未来M1走势仍受财政支持力度和居民消费修复强度的影响,预计财政支撑具备持续性,且2025年央行调整M1口径有助于平滑1月春节错位的影响。2024年12月1日,央行宣布自2025年1月份起,启动新修订的M1口径(新增个人活期存款与非银行支付机构客户备付金),我们前期判断的2025年年初将调整M1口径已兑现。2025年1月,受春节错月的影响,M1增速可能录得一年中较低值,调整口径后,虽然M1数据仍然会回落,但下行幅度明显收窄,对市场情绪的影响进一步减弱。

3)12月末M0同比增速13.0%,前值12.7%,数据仍然较高,从经济修复的角度看,三四线城市及农村地区经济改善略弱,导致持币需求增加,此外农民工返乡和春节错位效应也增加了现金流通量。

>>预计2025年货币政策维持“适度宽松”,警惕债市潜在波动风险

1月14日,国新办举办“中国经济高质量发展成效”系列新闻发布会,中国人民银行副行长宣昌能表示,按照中央“实施更加积极有为的宏观政策”要求,人民银行今年将落实好适度宽松的货币政策。

展望2025年,各项政策形成政策合力,预计货币政策维持宽松力度,其中,降准幅度和频率可能加大,预计2025年可能超150BP降准;降息也将继续发力,可能兼顾汇率形势与股市择机选择,预计幅度超30BP。

债市方面,1月央行发布公告,决定2025年1月起暂停开展公开市场国债买入操作,后续将视国债市场供求状况择机恢复,中国人民银行货币政策司邹澜司长也表示“投资国债并非没有风险”,央行有意通过各种工具和预期指引来改变市场利率单边下行趋势,当前10年期国债收益率为1.61%,短期内下行空间有限,警惕债市潜在波动风险。

>>风险提示

美国二次通胀概率升温,美联储宽松受阻,美元指数、美债收益率上行对人民币汇率形成扰动,提高货币政策决策难度

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(转自:李超宏观研究与资产配置)

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