民生研究｜晨听民声 2024.10.10

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（来源：民生证券研究院）

策略｜三季度行业信息回顾与思考：浅谈当下消费的两股力量：补贴政策加码+下沉市场崛起

金工｜基本面选股组合月报：中证500增强组合9月超额收益达1.18%

汽车｜长安汽车（000625.SZ）系列点评十六：批发销量环比提升 新能源产品周期加速

建材｜中材国际（600970.SH）24Q3经营数据点评：24Q3新签合同同比+35%，在手订单饱满

计算机｜计算机行业动态点评：计算机“牛市利刃”之SaaS

电子｜半导体行业点评：把握节后A股科技机遇——半导体为核心方向

医药｜医药政策系列专题：医保谈判顺利推进，看好放量预期催化估值提升

▍三季度行业信息回顾与思考：浅谈当下消费的两股力量：补贴政策加码+下沉市场崛起

三季度国内经济维持弱稳运行，对逆周期政策的依赖度显著加强。

补贴政策对于消费总量的增长短期易托难举，消费真正的改善仍需依靠内需的恢复。

下沉市场的崛起成为国内消费增长的重要来源，对于企业而言，商品型消费企业在下沉过程中需进行更多价格的让渡，而服务型消费企业对下沉渠道的铺设或是当下更需要落实的方向。

风险提示：

数据基于公开数据整理，可能存在信息滞后或更新不及时、不全面的风险；以旧换新政策效果不及预期。

▍基本面选股组合月报：中证500增强组合9月超额收益达1.18%

9月基本面量化选股组合总体超额稳健。

竞争优势组合表现跟踪：9月回报19.72%，相对于中证800超额收益-1.95%，本年绝对收益15.01%。

安全边际组合表现跟踪：9月回报21.02%，相对于wind全A超额收益-1.19%，本年绝对收益22.10%。

红利低波季调组合表现跟踪：9月回报17.78%，相对于红利低波指数超额收益5.68%，本年绝对收益17.97%。

风险提示：

量化结论基于历史统计，如未来环境发生变化存在失效可能。选股模型结论不构成投资建议，实际投资还需要考虑外部市场环境、估值等因素并进一步评估。

▍长安汽车（000625.SZ）系列点评十六：批发销量环比提升 新能源产品周期加速

事件：

公司发布9月产销快报：集团9月批发销量为21.3万辆，同比-10.0%，环比+13.9%；2024M1-9累计批发销量190.5万辆，同比+11.2%。自主乘用车9月批发销量为12.9万辆，同比-10.0%，环比+14.9%；2024M1-9累计批发销量116.1万辆，同比-1.5%；长安福特9月批发销量为2.4万辆，同比-5.8%，环比+22.3%；2024M1-9累计批发销量17.2万辆，同比-12.8%；长安马自达9月批发销量为0.6万辆，同比-41.9%，环比+38.8%；2024M1-9累计批发销量5.2万辆，同比-34.1%。

受益新能源销量增长9月批销环比提升。

9月公司自主乘用车批发销量12.9万辆，同比-10.0%，环比+14.9%，受益补贴政策拉动及公司新能源新车销量促进，批发销量环比增长。新能源方面，9月自主新能源批发销量为5.4万辆，同比+6.7%，环比+11.6%，2024M1-9累计批发销量44.8万辆，同比+46.0%；其中9月深蓝销量22,709辆，环比+12.8%，阿维塔4,537辆，环比+22.2%。展望后续，金九银十旺季持续，公司新车周期密集，批发销量有望持续提升。

新品周期密集 新能源转型加速。

9月20日，深蓝L07上市，售价15.19万元-17.39万元，新车智驾采用华为乾崑智驾 ADS SE智驾系统，采用纯视觉方案，可以使用高速NCA，高速覆盖率超98%；同日，深蓝S05开启先享预订，999 元意向金可膨胀为 2999 元尾款，新车首发华为百万像素光影大灯。9月26日，阿维塔07正式上市，新车定位中型SUV，售价21.99-28.99万元，纯电车型采用全域 800V 高压平台，碳化硅电驱系统，以及宁德时代神行超充电池，增程车型搭载由阿维塔全栈自研的昆仑增程技术，搭载华为最新的乾崑ADS 3.0智驾系统、鸿蒙4智能座舱。阿维塔07上市20小时大定达11,673台，需求强劲。后续重点新车包括长安深蓝S05、阿维塔11/12增程版、启源E07等车型，整体看，公司产品周期强劲，新能源转型加速。

海外销量加速成长 打开全球市场。

9月自主海外销量3.1万辆，同比+58.2%，环比+6.9%；2024M1-9自主品牌海外销量28.8万辆，同比+65.5%，9月运力恢复，出海销量环比提升。公司在泰国布局的全球“右舵生产基地” 首期产能将在2025Q1实现投产，首期产能10万辆，二期后总产能将增加至20万辆。公司预计到2024年完成东盟和欧洲两大重点区域市场的进入，全球化思路清晰、步伐坚定，有望打开长期增长空间。

投资建议：

我们看好公司电动智能转型，叠加华为智能化赋能，维持盈利预测，预计2024-2026年收入分别为1,830/2,086/2,346亿元，归母净利润分别为80.1/105.0/134.5亿元，EPS分别为0.81/1.06/1.36元，对应2024年9月30日14.88元/股的收盘价，PE分别为18/14/11倍，维持“推荐”评级。

风险提示：

自主品牌销量不及预期；行业“价格战”加剧。

▍中材国际（600970.SH）24Q3经营数据点评：24Q3新签合同同比+35%，在手订单饱满

公司披露24Q3主要经营数据：

2024年1-9月，公司新签合同528亿元，同比+1%，其中24Q3新签合同157亿元，同比+35%。在手订单充裕，截至24Q3末，公司未完合同额621亿元，较上期增长4.75%。

单3季度境内表现突出、境外稳健布局

分地区看，2024年1-9月，境内/境外新签合同分别为225.8/302.0亿元，同比分别-5%/+6%。其中，24Q3境内/境外新签合同分别为89.6/67.4亿元，同比分别+87%/-2%。

单3季度境内高增长的主要贡献来自EPC工程，实现49.4亿订单、同增309%，以及运维服务实现30.4亿订单，同增41%。根据工程业务特性，订单在季度间有波动性，因此累计增速更有意义，今年1-9月工程境内订单仍然呈现下滑，同减20%。而境内运维服务1-9月整体同样呈现42%的增速，我们看好该项业务国内的空间和发展的稳定性。

单3季度境外小幅下滑主因境外工程业务下滑8%，但是装备实现大幅增长，同增163%，运维服务稳定增长2%。今年1-9月海外EPC工程订单增速1%，高端装备增长90%，运维增长23%。

多元化继续助力成长

分业务看，2024年1-9月，工程技术服务/高端装备制造/生产运营服务订单分别为336.3/49.8/131.2亿元，同比分别-6%/-7%/+36%。其中，24Q3工程技术服务/高端装备制造/生产运营服务订单分别为94.8/16.4/42.2亿元，同比分别+54%/+16%/+27%。24Q3公司运维服务业务中，矿山运维/水泥运维订单分别为26.6/7.0亿元，同比分别+41%/-1%。

业务新签合同额占比角度，公司多元化持续推进。今年1-9月，工程技术服务占比64%，高端装备占比9%，生产运营服务占比25%。对比上年同期，变化较大的是生产运营服务，订单占比2023年1-9月为18%（今年为25%），工程技术服务去年同期占比为68%（今年降为64%）。

深耕属地化经营，境外业务有望持续发展。

今年1-7月我国对“一带一路”沿线国家进出口贸易总额1.22万亿美元（占中国与世界贸易的份额为 34.8%），同比+4.8%。公司深化属地化经营，截至24H1拥有超100家境外机构，近2000名外籍长期雇员。

投资建议：

我们看好公司①“一核双驱”成长凸显，多元化业务持续推进；②明确提升分红率；③增资中材水泥，集团协同出海。预计公司2024-2026年归母净利分别为34.40、39.24和43.57亿元，现价对应PE分别为8、7、7倍，维持“推荐”评级。

风险提示：

国际经商环境变化；新业务开展不及预期；汇率波动风险。

▍计算机行业动态点评：计算机“牛市利刃”之SaaS

国内SaaS公司客户属性以B端为主，宏观环境波动对于收入增速影响较大。

我国SaaS上市公司客户主要以2B为主，仅金山办公（金山软件）、合合信息等少数公司产品以2C为主；从毛利率角度看，办公软件毛利率处于前列，如主打PDF的福昕软件、主打视频剪辑的万兴科技、主打企业OA的泛微网络（维权）等，垂直领域SaaS毛利率稍低，但整体毛利率维持在70%以上的水平；从营收增速角度看，各公司整体都呈现出在2019-2021年经济景气度高的年份维持高增速，在经济景气度较低的2022-2023年增速快速下滑，宏观环境波动对收入增速具有较大影响。

降息对于估值有较大弹性，以PS测算当前主要SaaS公司估值水平小于2019-2024Q3的PS平均值，远小于2020年PS。

由于SaaS公司通常采用订阅制且具有较高续订率，因此可以使用DCF进行估值，但由于DCF通常需要自行设置较多参数较为复杂，以较为简单的PS估值衡量公司估值水平，在降息周期由于DCF的分母端降低，公司估值水平快速提升，SaaS公司普遍在2020年达到估值最高点，并在2021-2024Q3估值逐步下滑，当前国内主要SaaS公司估值水平普遍小于2019-2024Q3的平均值，远小于2020年估值水平。

投资建议：

伴随顶层政策持续发布，宏观经济有望持续复苏，SaaS公司有望迎来业绩扭转、估值水平回升的戴维斯双击，建议关注：金山办公（金山软件）、金蝶国际、深信服、恒生电子、用友网络、合合信息、广联达、迈富时、石基信息、万兴科技、泛微网络、百望股份、明源云、微盟集团、光云科技、品茗科技、致远互联等SaaS公司。

风险提示：

行业竞争加剧，技术落地不及预期。

▍半导体行业点评：把握节后A股科技机遇——半导体为核心方向

事件：

半导体行业观察报道，半导体行业协会(SIA)宣布，2024年8月全球半导体销售额达到531亿美元，同比增长20.6%，环比增长3.5%。

港股半导体表现亮眼。

国庆假期期间（10.2-10.7），港股科技板块表现亮眼，其中半导体板块涨幅高达40%，仅次于金融板块。我们认为背后原因为：1）港股半导体尤其是中芯国际、华虹半导体PB估值处于历史低位；2）港股半导体是恒生科技指数重要组成，外资配置港股时，会优先选择指数标的。

投资建议：把握节后A股科技机遇——半导体为核心方向。

回到A股，半导体同样是指数的核心构成，我们梳理的A股重要指数中，半导体占据重要位置：比如上证50指数中包含中芯国际、海光信息、韦尔股份、中微公司、兆易创新等5只半导体标的、沪深300指数中有19只半导体标的、科创50指数中有20只半导体标的。与此同时，半导体板块仍具备基本面和估值的双重底部反转逻辑，建议重点关注。

1）基本面反转：业绩持续改善

晶圆厂：自23年Q4以来，晶圆厂稼动率触底反弹，环比持续改善，部分产品开始涨价，毛利率显著修复，建议关注：中芯国际、华虹公司。

设备材料：大陆晶圆厂设备投资持续增长，国产替代加速推进，国产设备厂商订单持续高增驱动业绩增长；材料板块则受晶圆厂稼动率回暖+新品放量双重推动，建议关注：北方华创、中微公司、拓荆科技、中科飞测、鼎龙股份、路维光电、彤程新材。

数字芯片：海外需求及新品驱动，半导体各板块中率先改善，业绩同环比增长稳健，建议关注：恒玄科技、乐鑫科技、晶晨股份。

手机芯片：Q4多款新机发布，尤其关注新品放量带来业绩弹性的标的，建议关注：韦尔股份、思特威、汇顶科技、卓胜微等。

2）估值反转：前期超跌，估值低位。

模拟等半导体细分板块2022年以来跌幅超过50%，伴随经济复苏具备较大上涨弹性。

模拟芯片：24Q2陆续进入收入拐点，伴随收入增长带来的规模效应，后续利润拐点可期，同时叠加并购预期。建议关注：圣邦股份、纳芯微、艾为电子、天德钰、晶丰明源等。

功率器件：价格逐步企稳，部分低压mos有所涨价，后续可期待汽车、光伏对功率的推动。建议关注：新洁能、扬杰科技、斯达半导等。

风险提示：

下游需求复苏不及预期；工艺研发不及预期；地缘政治加剧。

▍医药政策系列专题：医保谈判顺利推进，看好放量预期催化估值提升

医保基金运行安全稳健。

2023年全国基本医疗保险（含生育保险）基金总收入33501.36亿元，总支出28208.38亿元；统筹基金当期结存5039.59亿元，累计结存33979.75亿元。2024年1-7月，统筹基金收入15754.93亿元，支出13838.92亿元。总体来看，国家医保基金收支均保持稳健增长，医保基金结余率维持在健康水平。

医保目录不断扩容，医保谈判成功率走高，降价幅度保持稳定。

自2018年国家医保局成立以来，已连续6年开展药品目录调整工作，医保目录调整政策不断优化，累计将744个药品新增进入国家医保药品目录。2023年国家医保药品目录内药品总数达到3088种，慢性病、罕见病、儿童用药等领域的保障水平不断提升。6年来，医保目录通过谈判新增446个药品，目录外药品谈判成功率从2019年的58.8%上升至2023年的84.6%；除2020年以外，目录外药品的平均降价幅度为60.7%至61.7%，保持稳定。

医保助力各批次国谈品种放量。

根据医药魔方数据，国谈进入医保目录的品种总销售额快速上升，从2019年的642亿元上升至2023年的1425亿元，复合年增长率达到22%。2019年和2020年进入谈判目录产品在进入医保目录前已有一定销售体量，在进入医保目录后持续放量。2021年和2022年进入谈判目录产品以新上市的产品为主，在进入医保目录前销售规模小，但进入医保目录后快速放量。我们认为进入医保目录是国谈品种销售放量的重要催化。

2024年国谈政策稳定，顺利推进。

2024年月国家医保局公布医保目录调整方案，整体工作流程与政策保持稳定，强化供应保障和专家监督管理。在续约和竞价方面延续了2023年的规则，同时增加了竞价品种纳入常规目录的细则，整体规则不断完善，有利于稳定企业预期。目前，医保目录调整工作顺利推进，2024年8月医保局公布了通过初步形式审查的药品和信息，今年医保局共收到574个药品申报，其中440个药品通过初步形式审查。2024年9月国家医保局发布专家评审结果，并要求相关企业与9月28日前寄出报送材料，预计10月份将按计划进入谈判阶段。

看好重点品种放量预期催化企业估值提升。

根据通过形式审查的药品目录，看好重点企业重点品种放量，以及由此带来的估值提升。成熟企业方面，恒瑞医药有泰吉利定等6款目录外产品通过了形式审查，中国生物制药有贝莫苏拜单抗等4款目录外产品通过了形式审查，科伦药业、人福医药（维权）、信立泰各有3款目录外产品通过形式审查。Biotech方面，康方生物的依沃西单抗和卡度尼利单抗通过了形式审查，迪哲医药的舒沃替尼和戈利昔替尼通过了形式审查，信达生物的托莱西单抗和泽璟制药的重组人凝血酶也通过了形式审查。我们看好这些品种通过医保谈判进入2024年医保目录，开启放量周期并为企业带来业绩增量，同时看好放量预期带来企业估值提升。

投资建议：

（1）成熟企业建议关注：恒瑞医药、中国生物制药、科伦药业、人福医药、信立泰等；（2）Biotech建议关注：康方生物、迪哲医药、信达生物、泽璟制药等。

风险提示：

医保谈判价格不及预期风险，进院准入进度不及预期风险，市场竞争加剧风险，销售放量不及预期风险，集采风险，监管政策变化风险等。

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